来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济(jì)回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)，表(biǎo)现为生产(chǎn)恢复推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造业(yè)从去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气(qì)度边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工(gōng)；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下(xià)活动回暖，但距(jù)离疫情前(qián)仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总需求回落预(yù)期(qī)逐步兑现，消(xiāo)费(fèi)回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成(chéng)为推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶段国内(nèi)经济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业(yè)，交通运输(shū)、房地(dì)产等行业景(jǐng)气度明(míng)显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年(nián)初出口数(shù)据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修(xiū)复好于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度较高，部分行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)行业(yè)景气度居中，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用设备(bèi)、运(yùn)输(shū)设(shè)备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设(shè)备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行业景气度改善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受到价(jià)格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动(dòng)。需求方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复(fù)工复产加快(kuài)推(tuī)进，生(shēng)产端快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需(xū)求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概(gài)率来(lái)自于消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季(jì)度居(jū)民收(shōu)入向上修(xiū)复，消费(fèi)倾向(xiàng)明(míng)显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同(tóng)时信贷数(shù)据(jù)指向居民(mín)“去(qù)杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消(xiāo)费有望(wàng)持续修(xiū)复，家(jiā)电、家具(jù)、纺服等与出行及地产后周期相关的可选消(xiāo)费也有(yǒu)望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动(dòng)下，汽车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增(zēng)强，有望维持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从(cóng)主动去(qù)库(kù)逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求(qiú)有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢复(fù)力(lì)度(dù)不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复(fù)苏背(bèi)景下(xià)，国内经济企稳回升(shēng)。但不同(tóng)于海外国家疫后(hòu)复苏的规律，本轮国内疫(yì)后复(fù)苏发生在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过程中(zhōng)，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们(men)重点从行业层面(miàn)，观(guān)测(cè)当前(qián)各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各行业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交(jiāo)通运输业、房(fáng)地产(chǎn)业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的(de)情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为(wèi)基(jī)期计算各年份的复合增速(sù)，观察各(gè)行(xíng)业增加值(zhí)变化。

　　今年一(yī)季度(dù)第(dì)一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季度的(de)4.9％，但仍高于(yú)2019年(nián)、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建设农业强国，推进农业农村现代化的目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增加(jiā)值增速(sù)升至5.4％，高(gāo)于去(qù)年(nián)四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业(yè)迎来较快(kuài)复苏(sū)，增(zēng)加(jiā)值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年(nián)下半年之后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气(qì)度明显回落(luò)，增(zēng)加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第(dì)三产业增加值增速小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在产(chǎn)出缺口。其(qí)中，受益(yì)于居民出行活动恢(huī)复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮政(zhèng)业(yè)增加值增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四季度的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿(sù)和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年来的平(píng)均增(zēng)速(sù)，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供(gōng)给水(shuǐ)平(píng)恢复(fù)较(jiào)慢。而受益于新房和二手房(fáng)销售回暖(nuǎn)，今年一(yī)季度房地产业增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分(fēn)化，中下游(yóu)改(gǎi)善幅(fú)度好于上游

　　对(duì)于行(xíng)业景气度的(de)观测，我们(men)采(cǎi)用量（各(gè)行(xíng)业工(gōng)业增加值增速）与价格（各(gè)行业工(gōng)业品价格(gé)增速）分(fēn)别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取(qǔ)28个(gè)主要行业(y唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星è)自2019年以(yǐ)来(lái)的月(yuè)度(dù)数据，首先将(jiāng)各行业(yè)增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的(de)复(fù)合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增加值增(zēng)速(sù)和PPI增(zēng)速的分位(wèi)数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月(yuè)和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕捉其(qí)边际(jì)变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月，制(z唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星hì)造业各行(xíng)业景气度出现普遍回暖，多(duō)数(shù)从(cóng)去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期(qī)，供给端修(xiū)复好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的行业景气度最(zuì)高，部分(fēn)行(xíng)业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平(píng)均(jūn)处(chù)在高景气(qì)度区(qū)间，烟草、家(jiā)具制(zhì)造行业(yè)也(yě)呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工(gōng)行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌(diē)主要与高库存(cún)水平有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位数水(shuǐ)平；而随着(zhe)防疫需求的(de)降(jiàng)温，医药(yào)制造业景气度有所回(huí)落，表现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另(lìng)一(yī)方面，也与年(nián)初外需表现(xiàn)好(hǎo)于(yú)内(nèi)需，部分(fēn)行业仍在去(qù)库进程有(yǒu)关。其(qí)中(zhōng)，电气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业增加值增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受(shòu)益于(yú)国内产业升级、出口(kǒu)优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品，改(gǎi)善幅(fú)度最弱的是通(tōng)用设备、电子(zi)设(shè)备，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费电子(zi)行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍受制(zhì)于价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”。其中，有色金属行业(yè)生产(chǎn)端改(gǎi)善幅度最(zuì)大，3月增(zēng)加值增速(sù)位(wèi)于(yú)2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全球大(dà)宗商品下行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初(chū)建筑业(yè)施工(gōng)回暖(nuǎn)，相(xiāng)关的(de)黑色金属、非金属(shǔ)制(zhì)品景气度提(tí)升(shēng)，但由于库存水平偏(piān)高(gāo)，价格(gé)仍处在(zài)下(xià)跌区(qū)间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水平(píng)；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相较去年同(tóng)期也(yě)出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边(biān)际放(fàng)缓(huǎn)，生产(chǎn)及(jí)价格水平同(tóng)步回落。这与去年以(yǐ)来行(xíng)业产能持(chí)续扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成品(pǐn)库存同比处(chù)在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利。一(yī)方(fāng)面，消费(fèi)场(chǎng)景恢复后，出行类消(xiāo)费快(kuài)速(sù)复苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服(fú)务性需求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给端的快速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓(hu唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星ǎn)，指向疫(yì)后红利释(shì)放效果转弱，随着(zhe)未来海外(wài)总需求回落的预(yù)期(qī)逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索，大(dà)概率来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收入提(tí)升和消(xiāo)费(fèi)意愿改善，未来消费回(huí)暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺服等可选消费景(jǐng)气度均(jūn)有望提升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收入和消费数据看，居(jū)民收入增(zēng)速提升，消(xiāo)费倾向开始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未(wèi)修复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增速看，今年(nián)一季度(dù)，全国(guó)居民人(rén)均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消费支(zhī)出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度(dù)居民平均消(xiāo)费倾(qīng)向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同期(qī)均(jūn)值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距(jù)。未来随着(zhe)服务(wù)业恢复(fù)持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民(mín)储蓄(xù)意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，消费和投(tóu)资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比(bǐ)增量(liàng)降至2051亿(yì)元(yuán)，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新增(zēng)净融(róng)资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季度(dù)城镇储户问卷调(diào)查结果显示，倾向于(yú)“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点；倾向于(yú)“更多消费”和(hé)“更(gèng)多投资(zī)”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低(dī)、消费和投(tóu)资(zī)意愿(yuàn)提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势增强，以(yǐ)及相(xiāng)关行业设(shè)备(bèi)投资更新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维(wéi)持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度(dù)国(guó)内出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口短期(qī)走阔(kuò)、国内复工(gōng)复(fù)产加快推进外(wài)，也(yě)受(shòu)益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来(lái)加强、以(yǐ)及新能源产品优势强化，有望维(wéi)持装备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业(yè)投资(zī)扩(kuò)产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复(fù)。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造(zào)业去(qù)库进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用设备产成(chéng)品库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随(suí)着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库逐(zhú)步(bù)转(zhuǎn)向被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期(qī)较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国(guó)债收(shōu)益率较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利(lì)差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期(qī)国债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权调整利(lì)差(chà)较上周末(mò)持(chí)平为0.55％，美国高收益债期(qī)权调(diào)整利差较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧(ōu)洲股市普(pǔ)涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩(hán)国综合指数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒生(shēng)指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美国经济增长(zhǎng)陷入停(tíng)滞(zhì)，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总体(tǐ)经(jīng)济(jì)活动几(jǐ)乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流动性的担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷(dài)款标准。近期美国总体物价(jià)水平温和上升，但价格上(shàng)涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息步伐(fá)或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要(yào)进一步收紧政策来应(yīng)对高通胀，加息结束后美(měi)联(lián)储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币(bì)政策将需要进一步进入限制性区域，终端利(lì)率或将高(gāo)于5％，具体取决于经济和(hé)金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会(huì)议纪要公布，绝大(dà)多数委(wěi)员同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公布的欧(ōu)洲央(yāng)行会议(yì)纪要显示，货币(bì)政策在降低通(tōng)胀方面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整(zhěng)体而(ér)言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于(yú)上行。金融市场紧张局势被(bèi)视为(wèi)经济和通胀(zhàng)前景(jǐng)重大不确定性的来源。然而(ér)除非形势显著恶(è)化，否则金融市场(chǎng)的紧张局势(shì)不太可(kě)能从根本上改变欧(ōu)洲央(yāng)行管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲(zhōu)理事会和(hé)欧洲议(yì)会(huì)通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟占(zhàn)全(quán)球半导(dǎo)体制造市(shì)场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅(fú)提升芯(xīn)片(piàn)制(zhì)造工艺，建立(lì)欧盟(méng)的半导(dǎo)体供应链(liàn)，并与美国和(hé)亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦(mài)卡(kǎ)锡表(biǎo)示，正在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希望提高债务上限(xiàn)并削减(jiǎn)支出；正在推出一份债务上限相关(guān)立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的(de)防疫资金用(yòng)于(yú)日常开支(zhī)；法案(àn)将(jiāng)减(jiǎn)少对国税局的(de)拨款，并(bìng)结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表明美国(guó)无(wú)意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国(guó)家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是(shì)“灾难性的(de)”，美国(guó)寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建(jiàn)设(shè)性和公平的经济关(guān)系”。但“当美国(guó)利益(yì)受到(dào)威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以牺牲(shēng)中美关(guān)系为代价(jià)。在国际关(guān)系中(zhōng)，耶伦表示(shì)美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新兴市(shì)场和发展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环比由负(fù)转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝(lǚ)库(kù)存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的(de)0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上升(shēng)，螺纹钢(gāng)价格环比下跌(diē)，库存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来(lái)，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华(huá)东、中南(nán)、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹(wén)钢价格环比由(yóu)正转负(fù)，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，商品(pǐn)房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百分(fēn)点。其中，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅(fú)度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面(miàn)积跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零(líng)售销(xiāo)量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车(chē)日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分(fēn)点。批(pī)发销量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利(lì)率趋(qū)势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月(yuè)以来，R001较上(shàng)月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较上月(yuè)末(mò)下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上(shàng)月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消费持续(xù)回升的动力(lì)；国资委强调着力发展战(zhàn)略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月份新(xīn)闻发布(bù)会，强调要(yào)提振消费持续回升的动力(lì)。接下来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大(dà)力推动新能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关(guān)方面优(yōu)化(huà)就(jiù)业、收入分配和消费全(quán)链(liàn)条(tiáo)良性循环促进机制；四(sì)是，研(yán)究制定(dìng)关于营造放心(xīn)消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资(zī)委(wěi)党委召开(kāi)扩大(dà)会议，强调推动国资央企着力发展(zhǎn)实体经济(jì)特别是(shì)战(zhàn)略性新兴产业。会议认为，要(yào)更(gèng)好推动国资央(yāng)企在中国式现代化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自(zì)立(lì)自强水平，提升自主(zhǔ)创新能(néng)力；着(zhe)力(lì)发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战略性新(xīn)兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现代(dài)化产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化(huà)提升行动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参(cān)与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布(bù)会介(jiè)绍一(yī)季度工业和信息化发(fā)展状况，表示下一(yī)步将制定实施重点行业稳增长的工作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好产业发展环(huán)境，落实(shí)落(luò)细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出(chū)口保稳提质，加大(dà)对(duì)制造业外贸企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门落(luò)实(shí)好稳外贸政策举措(cuò)；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需加快恢复，以高质量供给促(cù)进消(xiāo)费；四是(shì)持续增强发(fā)展动能，加快战(zhàn)略性(xìng)新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需求超预期回落。

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