5月13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行(xíng)情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基(jī)金发(fā)行，市(shì)场对此充满(mǎn)期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或(huò)成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情(qíng)的(de)催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有可能(néng)独领(lǐng)风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募(mù)基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国(guó)央企(qǐ康师傅是哪国的牌子？)主(zhǔ)题基金(jīn)申(shēn)报和(hé)发(fā)行，行情(qíng)火(huǒ)热下将(jiāng)为市场(chǎng)带(dài)来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有望(wàng)推动(dòng)进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金(jīn)积极布局央国(guó)企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资康师傅是哪国的牌子？(zī)金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道(dào)

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期(qī)热(rè)门(mén)赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下(xià)，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是央企或地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大(dà)的向(xiàng)上变化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改(gǎi)革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提(tí)质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估(gū)的投资(zī)机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的(de)个股提(tí)前(qián)进行(xíng)布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露(lù)出不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)在偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基(jī)金公司的投研，落实到日(rì)常的投(tóu)研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之(zhī)中，不(bù)少基(jī)金公司(sī)在加大投(tóu)研力(lì)量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契(qì)机，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有国央(yāng)企构建专门(mén)的股票库(kù)，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括考察其实(shí)地(dì)调研的的成果，了(le)解国(guó)央企经(jīng)营思路(lù)和财(cái)务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上(shàng)的(de)重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等(děng)方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体(tǐ)系(xì)，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直非常关注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需(xū)要学(xué)习领(lǐng)会(huì)并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的(de)需要(yào)。明确(què)该(gāi)体系(xì)的框架是第一(yī)位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔(bá)估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发展要符(fú)合国家战略(lüè)发展发向，更需(xū)要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会(huì)价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会(huì)价值、符(fú)合(hé)国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价值的可(kě)持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内在(zài)价值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标(biāo)可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产(chǎn)负债率、研发(fā)经费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素(sù)成本(běn)等，以及在纵向和横向(xiàng)上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断(duàn)的影(yǐng)响上，也使得(dé)中国特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传(chuán)统的(de)估值体系(xì)有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论(lùn)和(hé)估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以(yǐ)使用。

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