《基(jī)金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实(shí)现财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金(jīn)合(hé)信基(jī)金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期(qī)分享(xiǎng)中（查(chá)看原文(wén)），我(wǒ)们提出了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景(jǐng)是市场(chǎng)进入了(le)战略相持阶段，进攻和防守的理由都不(bù)是(shì)非(fēi)常清晰(xī)。周(zhōu)末中央发布长(zhǎng)期的产业政策，基调是清晰的，但那(nà)是诗(shī)和远(yuǎn)方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢(huān)战术性的(de)机(jī)会。伯克希尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度股(gǔ)东(dōng)大(dà)会在巴菲特的老家奥巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸(xī)引(yǐn)了(le)全球投资者的目(mù)光，投资者总(zǒng)希望可(kě)以(yǐ)从中寻(xún)找到投资的秘诀，价值(z陌上花开是什么意思,代表什么，微信名陌上花是什么意思hí)投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异(yì)的(de)。不仅如此(cǐ)，伯克希(xī)尔决策者对宏观环(huán)境(jìng)的(de)担(dān)忧，对数(shù)字技术的批判，很多与会者(zhě)收(shōu)获的可能不是清晰的思路，而是(shì)在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎的A股投资(zī)者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是根据(jù)惯例，银行保(bǎo)险等利(lì)好兑现后往往是市(shì)场(chǎng)开(kāi)始(shǐ)调整(zhěng)的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史的(de)铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的(de)政策基调下开(kāi)始全(quán)面大(dà)反攻。我们需要(yào)因时而变，投资者需要(yào)考虑到(dào)当前的(de)市场(chǎng)背(bèi)景已经(jīng)和之前有很大的(de)不同(tóng)。当前市场进入战略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很(hěn)难用(yòng)清晰的事实来验(yàn)证。谨慎的投资者往往是(shì)见好就收或者谋(móu)定而后动，因(yīn)此才有了上述(shù)的(de)猜(cāi)测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看(kàn)，市场已经提前(qián)交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国(guó)内的政策本身(shēn)也不(bù)是(shì)大(dà)开(kāi)大合(hé)。新出台(tái)的政策更多地在落(luò)实上，较少新(xīn)的(de)提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增长数据传(chuán)递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主线看，数字(zì)经济和中(zhōng)特(tè)估依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有未来预期的业绩改善，但(dàn)短期(qī)游(yóu)戏(xì)、传媒、中特估与(yǔ)其他板块(kuài)分化较为极致(zhì)，也是不争的事实(shí)。除(chú)了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反弹(dàn)，但难以成(chéng)为持续的配(pèi)置(zhì)主题，新能源(yuán)崩(bēng)坏(huài)的筹码(mǎ)预期(qī)也决(jué)定了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四(sì)，从交易行为(wèi)看，投资者并未形成(chéng)一(yī)致(zhì)预期。随着一季报的披露，市场(chǎng)阶段性发挥了(le)对盈利现实(shí)的(de)定价效率。具体表现为(wèi)，业绩出(chū)现一定修复和表(biǎo)现有韧性的(de)金融(róng)、中药、电(diàn)力、中特(tè)估(gū)主题(tí)以及(jí)TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较(jiào)好，家电此前也有一定表现。不过，随(suí)着业绩的(de)公(gōng)布反而出现(xiàn)了一(yī)定的买(mǎi)预期(qī)卖(mài)现实的操作。当(dāng)然，相对而言市场也有定价效率不稳定(dìng)的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧性的农林(lín)牧(mù)渔(yú)、新能源和消(xiāo)费板块，整体(tǐ)表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季(jì)报显(xiǎn)示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别(bié)明显的(de)亮点，TMT主线前期(qī)超额收益过于(yú)显著，目前除(chú)了(le)游戏(xì)、传媒(méi)一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相(xiāng)关的基建(jiàn)、银行、石油、出版陌上花开是什么意思,代表什么，微信名陌上花是什么意思等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此(cǐ)在(zài)最近市场调整的时候(hòu)整体表(biǎo)现较好。在这两条我们看好的全(quán)年主线(xiàn)之外，市场部分定(dìng)价(jià)了一季报(bào)行情，但核心问(wèn)题(tí)在于当(dāng)前(qián)盈(yíng)利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑起A股(gǔ)系统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两条主线之外其他(tā)业(yè)绩尚可的板块，整(zhěng)体(tǐ)反弹的幅度都(dōu)相对有限。消费的(de)盈利有一定的修(xiū)复，而(ér)市(shì)场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价(jià)，这可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略性布局是(shì)清晰(xī)而明确的：政策关(guān)注(zhù)产业升级(jí)和人的问题(tí)

　　近期国(guó)内也(yě)处于一个会议密集召开的阶(jiē)段，政治局会(huì)议、中央财(cái)经委(wěi)会议和国常会相继召(zhào)开。决(jué)策(cè)层对于当前经济(jì)复(fù)苏动力不(bù)足、复苏(sū)势头不(bù)稳的问题(tí)，有(yǒu)着清(qīng)醒的认识，短期的(de)工作重点是恢复和(hé)扩大需求，但(dàn)同时也明(míng)确不会再走老路(lù)——不会通过低水平的债务扩张来(lái)刺激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产业升级，推进产业智能(néng)化、绿色(sè)化、融合(hé)化。

　　现代产业体(tǐ)系下的(de)融(róng)合发展

　　这次财经委会议(yì)的一个新提法(fǎ)是“坚持三次产(chǎn)业融合发展，避(bì)免割(gē)裂对立(lì)；坚(jiān)持推动传统产业转型升(shēng)级，不能(néng)当成‘低端产业’简单退出(chū)”，这个提法很重要。我们去年底(dǐ)强调接下来一段(duàn)时间的政策需(xū)要强(qiáng)调均衡(héng)性和系统性，才能形成(chéng)经济(jì)发展的合力。卡脖(bó)子的领(lǐng)域要(yào)重点支持(chí)和发(fā)展，但是经济(jì)的运行(xíng)是一(yī)个(gè)完整(zhěng)的(de)系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域(yù)和低技术领(lǐng)域、融资(zī)-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等(děng)各方面需要协调发(fā)展，大(dà)家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉(lā)动起来。不(bù)能(néng)够孤立、片面地理解和执行(xíng)政(zhèng)策，毕(bì)竟即使是芯片这么最(zuì)高(gāo)科(kē)技的(de)领域(yù)，它的下游(yóu)需求也主(zhǔ)要来(lái)自消费(fèi)电(diàn)子产品中(zhōng)的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等，没有需求(qiú)的拉动，产(chǎn)业(yè)的(de)发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高质量(liàng)的人(rén)才红利

　　另外，最近政策讨论的一(yī)个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业(yè)家、作(zuò)为(wèi)人力资源(yuán)重点的人(rén)才(cái)、承载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要关(guān)注的老龄人口。当前中(zhōng)国(guó)的发展逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉动(dòng)转向人(rén)力资源拉动(dòng)，技术创新成为能否突破内外部约束的关(guān)键。技术创新(xīn)能力(lì)取(qǔ)决于制度保(bǎo)障下的(de)主观能动(dòng)性，在经历(lì)了过去几年(nián)的非常态之(zhī)后，在内(nèi)外(wài)部不确定性的制约下，如何让当前每个主(zhǔ)体充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是政策(cè)的重心。以人(rén)工智能(néng)为(wèi)代表(biǎo)的(de)数字经(jīng)济大(dà)发(fā)展(zhǎn)，有(yǒu)可能能够(gòu)帮助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争中人(rén)力(lì)资(zī)源(yuán)的(de)差距，这(zhè)需要从一个(gè)更高的角(jiǎo)度理解人工智能和数字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍(réng)从容(róng)：乱战之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战。接下(xià)来的(de)政策(cè)力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临趋(qū)缓的(de)压力、海外的(de)潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底下一步面临的(de)是(shì)什么样(yàng)的经(jīng)济形势等，投资(zī)者希望渐(jiàn)次(cì)判断上述一系列(liè)的(de)重要问题的程(chéng)度(dù)，并据(jù)此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义(yì)上讲，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段(duàn)，而未必会是收获(huò)的(de)阶段。投资者需(xū)要多一点耐心，风(fēng)浪越(yuè)大，下一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这(zhè)是我们从(cóng)巴菲特历次股东大(dà)会上(shàng)看到价值投资(zī)者很(hěn)重要的一个(gè)特(tè)质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随着事(shì)实的清晰，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路径，我们(men)从产业视角做了一(yī)下(xià)梳理(lǐ)，供(gōng)投资者参(cān)考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是(shì)产业(yè)现代化，科技自主可用，数字(zì)化、高端(duān)化与(yǔ)智(zhì)能化是明(míng)确(què)的诗与远方，需要进行战略布局(jú)。投资的下限是避免系统(tǒng)性的风险，在现代化的产业转型中，当(dāng)前蕴藏(cáng)风险(xiǎn)和(hé)未来跟不上历史(shǐ)步伐的(de)产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的(de)中(zhōng)间状态(tài)是周(zhōu)期(qī)与消费(fèi)行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资路线图(tú)

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博士(shì)，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科(kē)学与工程(chéng)博士后。学术研究与教学以及宏观经济走(zǒu)势、金融产品分析(xī)等实(shí)务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于(yú)在周期波动的框架内运用财政的视(shì)角解构(gòu)宏(hóng)观经(jīng)济的(de)运行，将(jiāng)中国经济(jì)看作一份资产，通过资本(běn)资产定价的(de)方式来确定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博士，创(chuàng)金合信(xìn)基金经理、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月加入创金合(hé)信基(jī)金(jīn)。此前(qián)履职博时(shí)基金(jīn)，负责宏观策(cè)略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类资(zī)产配置与择时研究。武汉大(dà)学学士，上海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中国(guó)社科院经济(jì)学博士后，学术论文(wén)多(duō)发表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 陌上花开是什么意思,代表什么，微信名陌上花是什么意思