中国的中西部地区是指哪几个省市，中国中西部是哪些地方>《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士），创金合信基金(jīn)基金经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提出(chū)了5月是(shì)乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是(shì)市场进(jìn)入了战略(lüè)相持阶段，进(jìn)攻和防守的(de)理由都不(bù)是非常清晰。周末中央发(fā)布(bù)长(zhǎng)期的(de)产业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的，但那是诗和远方，是(shì)战略(lüè)性的布局，很多投资(zī)者更(gèng)喜欢战(zhàn)术(shù)性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦年度(dù)股东大(dà)会在(zài)巴菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全(quán)球投资者的目光，投(tóu)资者(zhě)总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘诀，价值(zhí)投(tóu)资(zī)的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对宏观(guān)环境的(de)担忧，对数字技术的批(pī)判，很多(duō)与会者收获(huò)的可能不(bù)是清(qī中国的中西部地区是指哪几个省市，中国中西部是哪些地方ng)晰(xī)的思路，而是在迷(mí)宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资(zī)者(zhě)也开始(shǐ)考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的(de)理(lǐ)由是根据惯例，银行保(bǎo)险(xiǎn)等利好兑(duì)现(xiàn)后往(wǎng)往(wǎng)是市场开(kāi)始(shǐ)调整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历来(lái)是有季(jì)节性(xìng)的，但这(zhè)未必是历(lì)史的铁律(lǜ)，比如(rú)2022年(nián)5月市(shì)场在新的政策基调下开(kāi)始(shǐ)全面(miàn)大反攻。我们(men)需要因时而变，投资者需要考虑到(dào)当前的(de)市场背景已经和之(zhī)前有很大的(de)不(bù)同。当前市场进(jìn)入战略僵持阶段的一个重要理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的(de)投(tóu)资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后动，因此才(cái)有了上述(shù)的猜测。

　　市场不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市(shì)场已(yǐ)经提前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国(guó)内的政策本(běn)身(shēn)也(yě)不(bù)是大开大合。新出(chū)台的政(zhèng)策更多地在落实上，较少新的(de)提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依(yī)然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和(hé)增(zēng)长(zhǎng)数据传(chuán)递的混乱信息中(zhōng)纠结(jié)。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数字经(jīng)济和中特(tè)估依然既有(yǒu)政(zhèng)策、也有(yǒu)业绩或者(zhě)有未(wèi)来预期的业绩改善，但短期游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估与其(qí)他板块分(fēn)化较为(wèi)极(jí)致，也是不争的(de)事(shì)实。除了这两(liǎng)条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事(shì)业有(yǒu)反弹(dàn)，但(dàn)难以(yǐ)成为持续的配(pèi)置主(zhǔ)题，新能源崩坏的筹码预期(qī)也决(jué)定了(le)反弹(dàn)的脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第四，从(cóng)交(jiāo)易行为看，投(tóu)资(zī)者(zhě)并未形成一(yī)致预期。随着一季报的(de)披露，市场阶段性发挥(huī)了对(duì)盈利现实的定价效率。具体表现为，业绩(jì)出现一定修(xiū)复和表(biǎo)现有韧(rèn)性(xìng)的金融(róng)、中药、电力、中(zhōng)特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好，家电此(cǐ)前也有一(yī)定表现。不过，随(suí)着业绩(jì)的(de)公(gōng)布反而出(chū)现(xiàn)了一定(dìng)的买预期卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市(shì)场也(yě)有定价效率不稳定的一(yī)面(miàn)，同样是(shì)业绩修复(fù)或有韧性的(de)农(nóng)林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体(tǐ)表现则一(yī)般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季(jì)报显示企业(yè)盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额(é)收(shōu)益过于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶(jiē)段性有所回(huí)调。中特估(gū)相关的基建(jiàn)、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估(gū)值也(yě)较低(dī)，因此在最(zuì)近市场调整的时候整体表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场(chǎng)部分(fēn)定价了(le)一季报(bào)行情，但核(hé)心问题(tí)在于当前盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑起A股系统性的行情。所以，我们(men)看到这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之外其他(tā)业(yè)绩尚可的板(bǎn)块(kuài)，整体(tǐ)反弹(dàn)的(de)幅度(dù)都相对有(yǒu)限。消费的盈(yíng)利有一定的(de)修复(fù)，而市场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对其(qí)定价，这可能(néng)蕴(yùn)含阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略性(xìng)布(bù)局(jú)是清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升级和人的问题

　　近期国(guó)内也处(chù)于一个会议密集召开(kāi)的阶段，政治(zhì)局会议、中(zhōng)央财(cái)经委(wěi)会议和国常会相继召(zhào)开。决策层对于当前经济(jì)复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问题，有(yǒu)着清醒的认识，短期的工作重点是(shì)恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不会再(zài)走老路——不会通过(guò)低水平的债务(wù)扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体(tǐ)经济的产业升级，推(tuī)进产业智能化(huà)、绿色化、融(róng)合化。

　　现代产业(yè)体系(xì)下的融合(hé)发展

　　这次财(cái)经委(wěi)会议的一(yī)个新提法是“坚持(chí)三次(cì)产业融合发展，避免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业(yè)转型升级，不(bù)能当成‘低端产业(yè)’简单退出”，这(zhè)个(gè)提法(fǎ)很重要。我们去年底强调接下来一段时间的政策(cè)需要强调均衡(héng)性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要(yào)重点支持(chí)和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济的(de)运行(xíng)是一(yī)个完整的(de)系(xì)统(tǒng)，生产和(hé)消(xiāo)费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科技领域和低技术领域、融资(zī)-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调发(fā)展，大(dà)家的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢(màn)恢复，才(cái)能够(gòu)真正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤立、片面(miàn)地理解和执(zhí)行政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高科技(jì)的(de)领域(yù)，它的下游需求也主要来自(zì)消(xiāo)费电(diàn)子产(chǎn)品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽(qì)车、智能家居(jū)等等，没(méi)有需求的拉动，产(chǎn)业的发(fā)展就缺乏良性循环(huán)的(de)基(jī)础。

　　高质量的人(rén)才红(hóng)利

　　另(lìng)外，最(zuì)近政策讨论的一(yī)个重点是人，作为投资生产(chǎn)拉(lā)动核心的(de)企业家、作为人(rén)力资(zī)源重点的人才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需要关注的老(lǎo)龄人口。当前(qián)中(zhōng)国的发展逐渐(jiàn)从资(zī)本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向(xiàng)人力资(zī)源拉动，技术(shù)创新成为能(néng)否突破内外(wài)部约束的关(guān)键。技术创新能力取决于制度保障下的主观能动性，在经历(lì)了过去几年(nián)的非常态(tài)之(zhī)后(hòu)，在内外部不(bù)确定性的制(zhì)约下，如何让(ràng)当(dāng)前每个主体(tǐ)充满(mǎn)信心(xīn)、充满主观(guān)能动性，是政策(cè)的重心(xīn)。以人工智能为代表的数字经济大发展，有可(kě)能(néng)能够帮(bāng)助我们适当缩小国际竞争中人力资源(yuán)的(de)差距，这需要从一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解人(rén)工智能(néng)和数字经济(jì)。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱(luàn)战之(zhī)后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是战略僵持阶段的乱(luàn)战。接(jiē)下(xià)来的政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的斜率是(shì)否面临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在风(fēng)险到底有多大(dà)、美(měi)联储到底下一步面临的(de)是什么样的经济形(xíng)势(shì)等，投(tóu)资者希望渐次判断上述一(yī)系列(liè)的重要问题(tí)的程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会(huì)可能更均衡(héng)、但也(yě)更脆(cuì)弱(ruò)，当前可能是一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而未必(bì)会是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历次(cì)股东大(dà)会上(shàng)看(kàn)到价值投资(zī)者很重要的一个特质，即(jí)我们提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随着(zhe)事实(shí)的(de)清(qīng)晰(xī)，投资(zī)路径(jìng)也(yě)将会非(fēi)常明确(què)。这个路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理，供(gōng)投(tóu)资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资的上限是产业现代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与远方，需要进行战略布局。投(tóu)资的下(xià)限是避免系统性的(de)风险，在现(xiàn)代化的产业(yè)转型(xíng)中，当前蕴藏风(fēng)险和(hé)未来跟不上(shàng)历(lì)史(shǐ)步伐的产业(yè)是不能进行战略布局(jú)的。投资的(de)中(zhōng)间(jiān)状态是周期与消(xiāo)费行(xíng)业，是战(zhàn)术(shù)性的布局。

　　产(chǎn)业视角下的投资路线图

　　【了(le)解作(zuò)者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信基金首席经济学家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观(guān)策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经济学博士，清华大学管理科学与工(gōng)程博士后。学术研究与(yǔ)教学以(yǐ)及宏观经济走(zǒu)势(shì)、金融(róng)产品分析等实务(wù)领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从(cóng)业23年以来(lái)，一直(zhí)致力于在周期波动的(de)框架(jià)内运用财政(zhèng)的视角解(jiě)构宏观(guān)经济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作一份资(zī)产，通(tōng)过资本资(zī)产定(dìng)价的方式来确定(dìng)其价(jià)值与风(fēng)险。

　　罗水(shuǐ)星博(bó)士(shì)，创金合(hé)信基金经理、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履(lǚ)职博(bó)时基(jī)金，负(fù)责宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策、大类(lèi)资产配置与择时研究。武汉大学学士，上海(hǎi)财经大学经(jīng)济学硕(shuò)士、博(bó)士(shì)，中国(guó)社(shè)科院经济学(xué)博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

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