文：天风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存款(kuǎn)-1.2万亿(yì)，同比多(duō)减4968亿元，这是居民(mín)存款在连(lián)续13个月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年(nián)多时间里，居民部门积攒了一大(dà)笔超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄。今(jīn)年这笔超额(é)储蓄能否顺(shùn)利释放(fàng)对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里(lǐ)我们尝试回(huí)答两(liǎng)个问题。一是4月居民存款同比(bǐ)多减(jiǎn)是不(bù)是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势能(néng)否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述(shù)问题的(de)回答取决于存(cún)款会受到哪(nǎ)些因素的影响。一(yī)般影响居民(mín)存(cún)款的主要(yào)有这么几种行为：可支配收入、消费支(zhī)出、金融资产相关收(shōu)支和房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增(zēng)长、消(xiāo)费减(jiǎn)少、金融(róng)资产(chǎn)赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入(rù)减少(shǎo)、消费增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提前还(hái)贷(dài)等则会带动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万亿(yì)是居民少消(xiāo)费、少投资、少购房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速(sù)放缓并提前还贷，但因(yīn)为投资(zī)、购房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存(cún)款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度居(jū)民人均可支配收(shōu)入同比增长525元，理财存续(xù)规模(mó)相(xiāng)比于(yú)2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另(lìng)外，受银行办理速度放缓等(děng)因(yīn)素(sù)影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷款支持证(zhèng)券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居民(mín)提前还款对存款的拖(tuō)累相比于去年末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房行为修复，其对(duì)存款的支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出(chū)同(tóng)比多增(zēng)1575亿元。但因(yīn)为支撑因(yīn)素的规模更大，所以存款(kuǎn)继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是(shì)居民存款理财(cái)化；二是提前还贷规模增加。因为居民(mín)收入和消(xiāo)费数据不足(zú)，暂时无(wú)法判断消费和(hé)收入在4月对(duì)存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原(yuán)因，4月理财存量规(guī)模环比增(zēng)加(jiā)1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了(le)自去(qù)年10月(yuè)以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财风(fēng)险降低、收益回升和(hé)存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的(de)结果。受(shòu)益于债券市(shì)场走强，今(jīn)年理(lǐ)财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好转，理财产(chǎn)品单(dān)位破净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑的存款利率(lǜ)，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对(duì)居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上(shàng)看(kàn)，随着(zhe)破净率(lǜ)进一步回(huí)落(luò)，居民(mín)还(hái)在(zài)继续增配理(lǐ)财(cái)产品(pǐn)，存款理财(cái)化趋势(shì)有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是存款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月(yuè)低点(diǎn)上(shàng)行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前(qián)还(hái)贷力度一是因为首套(tào)房利(lì)率还在(zài)下降，居民提前还贷(dài)以降低成(chéng)本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地(dì)继(jì)续降(jiàng)低首套(tào)房利率，贝(bèi)壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月份(fèn)办理，这(zhè)会推(tuī)动(dòng)提(tí)前(qián)还贷规(guī)模走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的来说，随着理财市场(chǎng)好转，此前因居民少消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积(jī)攒下来的超额(é)储蓄已经开(kāi)始(shǐ)部(bù)分(fēn)回(huí)流理财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和提(tí)前还贷在(zài)后续(xù)几个月里或继续成为(wèi)超额(é)存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明当下居民消费意愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主(zhǔ)要来自消费，后续超(chāo)额储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依(yī)旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能(néng)否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)前期积不粘人的情人男人喜欢吗，男人睡情人是不是越来越有感情(jī)压的购房需求逐渐(jiàn)释放(fàng)，房(fáng)地产销售目(mù)前已(yǐ)经有走(zǒu)弱迹象，地产(chǎn)短(duǎn)期或不会成为(wèi)超(chāo)储的主要(yào)流(liú)向。但是(shì)因为按揭(jiē)利率存(cún)在明显利差，居民(mín)提前还贷行为或(huò)将延(yán)续。从这(zhè)个角度来(lái)看，主要因(yīn)为少买(mǎi)房(fáng)、少投资而(ér)积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市(shì)场环境好转和存款利率下滑(huá)的(de)背景下或将继续回(huí)流到理财(cái)市场。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速使用金融(róng)机构住(zhù)户存款余额(é)+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指在(zài)个人(rén)住房抵押贷(dài)款(kuǎn)中债务人提前(qián)偿付的金额在资产池未偿(cháng)本金余(yú)额(é)的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示

　　地产销售变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财(cái)市场波动加大

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