5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估(gū)值(zhí)方式(shì)等问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投研(yán)人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成催化(huà)因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策(cè)面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布(bù)局(jú)可(kě)以更好(hǎo)支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来公募(mù)基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布局央国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资者(zhě)提供更丰富(fù)的(de)工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更(gèng)多(duō)资金参与央国企改革，更好发(fā)挥公(gōng)募基金服务资(zī)本市(shì)场改革、服务实体(tǐ)经(jīng)济(jì)和国(guó)家战(zhàn)略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为(wèi)央(yāng)企相关标的和(hé)板块带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市(shì)场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估(gū)和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等(děng)前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格的(de)下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第(dì)二阶段是(shì)未来两年，在主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基(jī)于顶层设计(jì)对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值(zhí)导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们判(pàn)断经营(yíng)成果随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提前(qián)进(jìn)行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末(mò)股(gǔ)票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票(piào)库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司(sī)的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研(yán)流程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调研的(de)的(de)成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋(qū)势和(hé)特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要(yào)认识市场体(tǐ)制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中特(tè)估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万家基金(jīn如何把对象玩成喷泉状态，怎么让自己女朋友喷泉)一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中特估(gū)这波行情的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随(suí)着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相关(guān)行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资(zī)本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该(gāi)体系的框架(jià)是第一位的工作(zuò)，合(hé)理设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的认可和(hé)实施是最终该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企(qǐ)是国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担(dān)社会(huì)公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中如何把对象玩成喷泉状态，怎么让自己女朋友喷泉，也引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经(jīng)理(lǐ)认为，对于(yú)国央(yāng)企的(de)估值方式(shì)要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色的(de)价(jià)值评(píng)价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的单一价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探(tàn)索，结(jié)合国(guó)际(jì)通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境(jìng)、社(shè)会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提(tí)高估(gū)值(zhí)定价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的(de)方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下(xià)游的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持(chí)续发展等(děng)各种因素与企业价值的(de)关(guān)系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估(gū)值(zhí)思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用(yòng)。

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