王剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度低(dī)估时，股息(xī)率(lǜ)相应提(tí)升，会(huì)吸(xī)引绝(jué)对收益资金买入(rù)，股(gǔ)价也(yě)逐(zhú)步完成(chéng)筑底。

　　近期，银(yín)行股(gǔ)已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资(zī)金追(zhuī)逐高股息而上涨。

　　但事实上(shàng)，银行业经营层(céng)面，也已(yǐ)经(jīng)悄(qiāo)然发生一些(xiē)向好的变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之(zhī)谜

　　如(rú)果大家觉得(dé)银行股是(shì)这几天才开始上涨，那么就大(dà)错特错了。事(shì)实是：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底之后，已经持续上涨(zhǎng)了足(zú)足(zú)半年时间了……

　　这(zhè)段时(shí)间的银行股涨幅(fú)达到27％，其中部分银行股涨幅甚至(zhì)达到50％以(yǐ)上，非(fēi)常可观。当然(rán)，中(zhōng)间也不是一帆风顺，2022年(nián)10月银行股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却(què)冲高回落，调整(zhěng)了近两个月时间，跌幅(fú)不大，不到(dào)10％。然(rán)后(hòu)于3月(yuè)底开(kāi)始上涨，近期加(jiā)速上涨(zhǎng)。

　　这种事(shì)情并不是第(dì)一(yī)次发(fā)生。过(guò)去银(yín)行(xíng)股的大行情，都是在悄无声息中默(mò)默上涨的(de)，因为(wèi)银(yín)行股平时关注度(dù)并不高。等到(dào)因几(jǐ)根大(dà)线性而吸引大家(jiā)来(lái)关注时，已经涨(zhǎng)幅不(bù)小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许(xǔ)经(jīng)历过的人都(dōu)能记(jì)得，2014年(nián)11月，因为(wèi)一次比较意外的“双降(jiàng)”（降息、降准(zhǔn)），金融股(gǔ)拔地(dì)而起。但在此之前(qián)，银行(xíng)指标(biāo)大约在3月见底(dǐ)，然后不声(shēng)不(bù)响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情(qíng)况：没有明确利(lì)好，没有明确(què)新闻，银(yín)行股却自(zì)己慢慢从底部爬起来(lái)了。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为行情归因并不容易(yì)，因为很难(nán)验证。如果确实没有实质性利(lì)好，那么(me)只能从资金面去(qù)猜测：可(kě)能是估(gū)值便(biàn)宜到很多资金愿意出手了。由于(yú)银行盈利能力非(fēi)常稳定，估值低往往(wǎng)意(yì)味着股息(xī)率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定，PB越低则股息(xī)率(lǜ)越(yuè)高。

　　而若(ruò)PB低至一(yī)定水平(píng)时，股息率(lǜ)就会非常诱人。比如近年(nián)来(lái)，大行(xíng)的(de)ROE在10％以上，分(fēn)红率30％左右(yòu)，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出(chū)来的股(gǔ)息率高达(dá)6.6％，非常可(kě)观。

　　这(zhè)就(jiù)好比一只票(piào)息率6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力(lì)保持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨(zhǎng)，还(hái)能(néng)享受资本利得。当然，如果股价(jià)再(zài)跌(diē)，或(huò)盈利(lì)能力（ROE）、分红率下降，则会(huì)遭受损失。但由于ROE已在底部，近期很难再降了。因此(cǐ)，这就非常像(一什么颗粒填量词二年级，一什么颗粒填量词？xiàng)一张可转债(zhài)，其市价(jià)下跌时，会(huì)有个估值下限，即“债券价(jià)值”。

　　于(yú)是，其投资价值就出来了(le)。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票息率高到一定(dìng)程度，显著高过(guò)一些资(zī)金的成(chéng)本，那么(me)这些资金自然愿(yuàn)意(yì)参与。

　　这样(yàng)，银行股就形成(chéng)一个隐形的“估(gū)值底”，当估值低至一(yī)定(dìng)水平时，股息率(lǜ)诱人，就(jiù)会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些情况下会被打(dǎ)破，即因为一些(xiē)负(fù)面(miàn)因素的(de)存(cún)在，导致市场先生觉得银行股(gǔ)的估值(zhí)或盈(yíng)利能力(lì)还将下(xià)行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的(de)底部，可能(néng)并没有什么实(shí)质利好，就是有些(xiē)看(kàn)中股息率的资(zī)金默默买入，把底(dǐ)部给买出来(lái)了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先(xiān)可(kě)以排(pái)除的(de)就是(shì)以股票型公募基金为代表的机构(gòu)投(tóu)资者。因为他(tā)们(men)的考核要求是相对收(shōu)益，因(yīn)此在大多数时候，他们不会因为(wèi)股(gǔ)息(xī)率诱人而买入(rù)，他们的(de)任务是战(zhàn)胜自己基金的(de)基准，或(huò)者战胜可比(bǐ)基(jī)金同仁。所以，即(jí)使股息(xī)率高，他们(men)也很难(nán)做出赚取股(gǔ)息率的决策(cè)，这不(bù)是(shì)他们的考核(hé)目标(biāo)。

　　因此，银行(xíng)股从底部开始悄悄上涨的这段(duàn)时(shí)间(jiān)，公募基金参(cān)与很低，这次(cì)也不例外。

　　从数据上也可验(yàn)证(zhèng)：从(cóng)33家(jiā)银(yín)行股2022年底基金持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募(mù)基金(jīn)，其他(tā)类似考核的(de)机(jī)构投资者也是类似。

　　从(cóng)数据(jù)上看(kàn)，我们确实看到，2023年(nián)第一(yī)季度较(jiào)上年末，大部(bù)分(fēn)A股银行股的基金(jīn)持仓比例是下降的，有(yǒu)些(xiē)个股甚至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基(jī)金持股比重(zhòng)降幅；单(dān)位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度(dù)，银行指(zhǐ)数走了(le)个过山车，先是上涨，然后春节后下(xià)跌(diē)（这(zhè)段时(shí)间(jiān)刚(gāng)好是人工智能概念股(gǔ)大涨，因此机构(gòu)投资者有可能是卖出(chū)银行等股票，换(huàn)仓(cāng)至(zhì)计算机股票）一什么颗粒填量词二年级，一什么颗粒填量词？。到(dào)了(le)4月初，人(rén)工智能等(děng)板块行情回落后，银行(xíng)股重拾升势，且(qiě)涨幅加速(sù)。春节(jié)后的这段时间，银行股刚好和人(rén)工智(zhì)能走出了(le)一个完(wán)美的“对称”走(zǒu)势。

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外(wài)资、自营、保险、资管(guǎn)等(děng)，则可能是买入的。因为这(zhè)些(xiē)资金不考核(hé)相对收益，更多(duō)的是追(zhuī)求绝对收益(yì)，因(yīn)此有可能是(shì)高(gāo)股息股(gǔ)票的青睐者。

　　而决(jué)定他们买入(rù)的因素(sù)中(zhōng)，资金成本应(yīng)该是个重要因(yīn)素(sù)。目前(qián)，我国近期市场利率较(jiào)低、资金充(chōng)沛(pèi)，其他可替代的投资(zī)机会较(jiào)少，因此(cǐ)股息率显(xiǎn)得诱人。同时，美国加息接近(jìn)尾声，他们的资金成本也有(yǒu)望下行，我(wǒ)国高股(gǔ)息(xī)股票也有吸引力。

　　然后(hòu)我们通(tōng)过数据来加以验证。

　　从2023年一(yī)季度(dù)情况来看，外资确实(shí)在买入大行(xíng)，并且数量还不少(shǎo)。不(bù)过保险资金却是有进有出，这一点有点与我(wǒ)们(men)预期不符。基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要在卖出(chū)。此(cǐ)外，还有些一般法人、其他投(tóu)资者在(zài)买入。

　　（一季度各(gè)类投资者持股变(biàn)化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致(zhì)成立，即：在银行(xíng)股(gǔ)估(gū)值极低的(de)时候，追求绝对收益的资金买入(rù)了高(gāo)股息率的个股。

　　从散点图上也可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行情(qíng)，和(hé)历史上很多次银行底(dǐ)部启动(dòng)一样，很可能是青睐高股息率(lǜ)的资金(jīn)，买入低估值、高(gāo)股息(xī)率的银(yín)行股(gǔ)。而他们的(de)口味与(yǔ)公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄(qiāo)悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析，说(shuō)明了过去半年的银行股行(xíng)情，是追求绝对收益的资金，买入(rù)了(le)高股(gǔ)息率的银行股。眼下(xià)，很多银(yín)行股股(gǔ)息率依然(rán)较高，而资金面依然宽松，那么这些高股息(xī)率(lǜ)股票对(duì)绝(ju一什么颗粒填量词二年级，一什么颗粒填量词？é)对收益资金依然是有(yǒu)吸(xī)引力的。

　　那么在(zài)银行(xíng)业的经营(yíng)层面(miàn)，有没有实(shí)质变化呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出(chū)，过(guò)去(qù)三年期间(jiān)的一些特殊政策，已经出现(xiàn)调整(zhěng)的(de)迹象，银行业将要进入新的均衡格局(jú)。比如(rú)，在普惠(huì)小微(wēi)领域，过(guò)去几年大行承担(dān)了一些监管要求，每年普惠(huì)小微(wēi)信(xìn)贷的增长非常快，投放(fàng)利率很低，这(zhè)对小微金融(róng)市场格局造(zào)成了较大影响(xiǎng)，尤其是(shì)对一些(xiē)原来从事(shì)小微业务的中(zhōng)小(xiǎo)银行造(zào)成压力。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布《关于2023年加力提升小微企(qǐ)业金融服务(wù)质量的通知》（银保监(jiān)办发(fā)〔2023〕42号(hào)），对工作要求有了一些调整。比(bǐ)如，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授信(xìn)总额1000万(wàn)元(yuán)以下小微企业贷款同比增速(sù)不低于各项贷(dài)款同比增(zēng)速，有贷(dài)款余额的(de)户数(shù)不低(dī)于上年同期水平）要(yào)求，不再刚(gāng)性要求降(jiàng)低小(xiǎo)微(wēi)信贷利率，而是(shì)要(yào)求“合理(lǐ)确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面(miàn)的工作要求也陆续(xù)从过去三年的阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢回(huí)归(guī)至常态化。

　　而银(yín)行(xíng)业这几年由于净息差显著(zhù)回落(luò)，盈(yíng)利能力也渐(jiàn)渐接近合(hé)理利润底线。因为(wèi)银行业需要留存一定的利润用于补充资本，进而支持(chí)下一期(qī)的信贷投放(fàng)，因此利润并不是越低(dī)越好(hǎo)，需(xū)要维持一(yī)个合(hé)理利润。而目(mù)前(qián)盈利能力已经(jīng)接近(jìn)这一底线，所以(yǐ)政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是(shì)银行的合理利(lì)润和合理息差

　　可见，行业的(de)一些情况已经悄悄发生变(biàn)化了(le)。

　　那么，有(yǒu)没(méi)有一种可能：那些买(mǎi)入(rù)高(gāo)股息股票的投(tóu)资者中，真有(yǒu)些(xiē)先知先觉者，已经嗅(xiù)到(dào)了不一样的(de)味(wèi)道？

　　本(běn)文为金融(róng)业研(yán)究方(fāng)法探(tàn)讨(tǎo)。本文不是证(zhèng)券研究(jiū)报(bào)告，不构成任何投资(zī)建议，涉及(jí)个股也(yě)仅为举(jǔ)例(lì)或陈述事实(shí)之用，不(bù)代表(biǎo)我们对他们的证券或产(chǎn)品的推(tuī)荐(jiàn)。具体投资建议请参考我们(men)的(de)研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 一什么颗粒填量词二年级，一什么颗粒填量词？