“现在的房地产很难再出现像过去十(shí)年的系(xì)统性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地(dì)产行业分化的(de)愈加明显，让机构(gòu)和投资者的(de)关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出，从行业来(lái)看，无论(lùn)是业绩，还是估值(zhí)，房地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部，而且(qiě)是反复(fù)地杀到(dào)了底部，再往下的(de)空(kōng)间已经不(bù)大(dà)了。

　　实属和属实区别在哪，实属与属实的区别ong>三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行(xíng)选(xuǎn)择(zé)，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避(bì)免(miǎn)选了半(bàn)天，标的公司出现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三个(gè)基(jī)准(zhǔn)：有大的国资背(bèi)景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房地(dì)产(chǎn)的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行的(de)信贷(dài)倾向是(shì)不(bù)太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的，房企(qǐ)的(de)主要资(zī)金(jīn)来(lái)源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般(bān)。再(zài)关(guān)注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿到(dào)钱，其实主要还(hái)是那(nà)些有(yǒu)国(guó)企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较困难(nán)，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了(le)一个很明显的分化(huà)，无(wú)论(lùn)是(shì)在销售(shòu)，还(hái)是融(róng)资等各(gè)个(gè)方面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但没(méi)有(yǒu)国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地产行业内，我们(men)的(de)逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何(hé)挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷(dài)水平（净负(fù)债(zhài)率）是不(bù)是(shì)行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成(chéng)本是否是行业内(nèi)最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便是在(zài)国央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷(yí)等国(guó)央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投(tóu)发展、光明(míng)地(dì)产(chǎn)、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是(shì)有着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指标称(chēng)得上完(wán)全健康的(de)仍是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意的(de)是，在2022年，不(bù)少国(guó)企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑(yí)又进一步(bù)考验着国央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准确(què)，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于(yú)乐观的预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷比(bǐ)例都(dōu)维持在(zài)33％左右，完(wán)全没有增(zēng)加杠(gāng)杆比例。而到2022年(nián)，这(zhè)家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三(sān)分之一。与此同(tóng)时，该房企新购(gòu)入(rù)地块也实现了(le)快速(sù)的(de)开盘利用率，预计今年会(huì)有更多(duō)的(de)楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元(yuán)，且(qiě)其中一半在(zài)一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中(zhōng)在(zài)强二线和二(èr)线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业(yè)的影子(zi)。虽然说，见到机会时要出手，但出手的(de)章(zhāng)法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太(tài)快，但未来的(de)两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负债(zhài)率水平，在我(wǒ)看(kàn)来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红线”对房企的(de)净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地(dì)产行(xíng)业的复苏速度(dù)并没有那(nà)么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的(de)房企梳理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发(fā)股(gǔ)份、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿城中国(guó)、保利发(fā)展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负(fù)债(zhài)率持续居(jū)高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明(míng)对(du实属和属实区别在哪，实属与属实的区别ì)比的(de)是，华(huá)润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇(shé)口、龙(lóng)湖(hú)集团等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略(lüè)的同(tóng)时，也较好地(dì)控制了公司(sī)的(de)扩张速度与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个别(bié)民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际(jì)上(shàng)，他们是(shì)以同(tóng)一筛选标(biāo)准来看(kàn)国(guó)央企与(yǔ)民(mín)营房(fáng)企，但在各维度的实(shí)际(jì)表现上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央(yāng)企的(de)融(róng)资(zī)成本更低(dī)，融资(zī)渠(qú)道也更顺畅，能够做(zuò)到想融(róng)就融，这(zhè)样，国(guó)央(yāng)企自然而然就(jiù)具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央(yāng)企，但(dàn)这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少(shǎo)数(shù)民营房企同样受到机(jī)构的青睐(lài)。比(bǐ)如，根(gēn)据(jù)2023年一季报，滨江集团(tuán)的(de)十大流通股(gǔ)东中新进了“中国(guó)工(gōng)商银行股份有限公(gōng)司－景顺(shùn)长城中(zhōng)国(guó)回(huí)报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司(sī)就长(zhǎng)期持(chí)有滨江(jiāng)集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的(de)几只产品(pǐn)合(hé)计(jì)持有(yǒu)滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)9543万股，约占流(liú)通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐，和其(qí)自身的基本面表(biǎo)现存在一定(dìng)关(guān)系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间(jiān)，房地产市(shì)场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是表(biǎo)现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较(jiào)强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣(kòu)非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是实(shí)现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营收(shōu)来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售排名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团在杭(háng)州的土储补充同样较为(wèi)积(jī)极，根(gēn)据(jù)诸葛找房、住(zhù)在杭(háng)州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在实属和属实区别在哪，实属与属实的区别(zài)杭拿地金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也让(ràng)滨江集团的房企(qǐ)排名迅(xùn)速提升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集团发布公(gōng)告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日(rì)接受了信(xìn)达(dá)证券(quàn)、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上(shàng)的中游环节(jié)，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应(yīng)用行业主要包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地(dì)产开发环(huán)节与上游材料端(duān)息(xī)息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游(yóu)不被看好(hǎo)，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入(rù)存(cún)量房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装家(jiā)居领域(yù)，我们(men)相(xiāng)对看好，因为(wèi)居民(mín)保有的住房(fáng)规模越(yuè)来越(yuè)大(dà)，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更(gèng)新(xīn)的需(xū)求也会越(yuè)来越多。美国(guó)过去(qù)的数据充分说明了(le)这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我们(men)相对(duì)看好(hǎo)和内装相关的(de)行(xíng)业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红周(zhōu)刊》对下游(yóu)细(xì)分(fēn)中相关赛道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公(gōng)司，它(tā)们分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅(fú)已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要从(cóng)事(shì)纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发(fā)、设计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一(yī)季度报(bào)告显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市(shì)公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一(yī)季(jì)报的十大流通股股东来看(kàn)，能够(gòu)发(fā)现该股早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中(zhōng)欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的(de)两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派(pài)基(jī)金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风(fēng)光一(yī)时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居板(bǎn)块中年(nián)内表现最好的是志邦家居(jū)。同一时(shí)间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一(yī)季(jì)报(bào)中他管(guǎn)理的广发策(cè)略优(yōu)选和广(guǎng)发安宏回报均(jūn)增(zēng)加(jiā)了(le)持股(gǔ)，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东(dōng)中(zhōng)仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎(hū)对于定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部(bù)三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的(de)独门(mén)重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也(yě)越(yuè)来越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这(zhè)类标(biāo)的(de)大多(duō)在香(xiāng)港上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还是希(xī)望挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿(lǜ)城(chéng)服务为例(lì)，它在中高端(duān)楼盘占比是比(bǐ)较高的(de)，每(měi)年到(dào)期的(de)合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动的大(dà)部分项目到期之后，经过两三(sān)轮(lún)合同周(zhōu)期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正(zhèng)能做到产品提价的公司(sī)很(hěn)少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易一开始(shǐ)是(shì)挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固(gù)定人(rén)员成本的年度(dù)增长，不过服(fú)务没有特(tè)别(bié)好，客户没有那么满意(yì)，能做到提价(jià)难度是非(fēi)常(cháng)大的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到(dào)到期之后提(tí)价(jià)率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是(shì)有(yǒu)关系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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