“现在的房地(dì)产(chǎn)很难(nán)再出现像过去十(shí)年的系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业(yè)分(fēn)化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的(de)关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估(gū)值(zhí)，房(fáng)地产都已经(jīng)双(shuāng)杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往下的空(kōng)间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参(cān)考

　　那(nà)么如(rú)何(hé)寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛(sài)道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半(bàn)天，标的公司出(chū)现爆(bào)雷的(de)情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开发资金来源，可(kě)以(yǐ)发(fā)现，其(qí)实银行的信贷(dài)倾向是不(bù)太(tài)愿(yuàn)意给(gěi)房企贷款的，房企的(de)主要资(zī)金来(lái)源来自(zì)新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱(qián)，其实主要还是那(nà)些有国企(qǐ)背景的房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行业出现(xiàn)了一(yī)个很明显的分化，无(wú)论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在资本市场表现(xiàn)相对(duì)较好，但(dàn)没(méi)有国资背景的(de)民营房企股(gǔ)价(jià)大多表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会(huì)特别重视企业的(de)成本优势(shì)，更具体一(yī)点，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不是(shì)行(xíng)业(yè)内的最低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业(yè)内最低的；建安成本(běn)是否也是业(yè)内最低的；这些都是(shì)我们看重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的(de)是(shì)，能够同(tóng)时满足(zú)上述条件的房企并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍(réng)有部分房企出现(xiàn)了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数(shù)据(jù)整理发现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发(fā)展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发(fā)展、光(guāng)明地(dì)产、云南城(chéng)投(tóu)、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股(gǔ)等国(guó)央企房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健特色的国(guó)央企房(fáng)企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企(qǐ)开(kāi)始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度尤(yóu)为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企(qǐ)储(chǔ)备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的(de)预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于激(jī)进的扩张拿(ná)地(dì)节奏也(yě)有可能公安协警工资多少，公安协警怎么样让房(fáng)企重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比(bǐ)例(lì)都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企(qǐ)明(míng)显感(gǎn)觉(jué)到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分(fēn)之一(yī)。与此(cǐ)同时，该房(fáng)企新购入地块也实(shí)现了快速(sù)的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另(lìng)外一半(bàn)也(yě)主要集中在(zài)强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反，有些(xiē)房企的(de)扩张(zhāng)速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子(zi)。虽然说，见到(dào)机会时要出手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要小心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太快(kuài)，但未来的(de)两年市场没有想象得那么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负债(zhài)率要求不得高于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的(de)复(fù)苏速度并没有那(nà)么快，所以要规避公司净负债率提高到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜(xiān)明对比的是(shì)，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企在践行较积极(jí)的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家”的(de)黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企(qǐ)与民营(yíng)房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺公安协警工资多少，公安协警怎么样畅(chàng)，能够做(zuò)到(dào)想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然(rán)就具(jù)有(yǒu)天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没(méi)有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民(mín)营房企同样受(shòu)到机(jī)构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流(liú)通股东中新进了(le)“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报灵活(huó)配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社(shè)保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管理有限(xiàn)公司就(jiù)长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的(de)几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约占流通(tōn公安协警工资多少，公安协警怎么样g)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的(de)受青睐，和其自身的基本(běn)面(miàn)表现存(cún)在一(yī)定关(guān)系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强(qiáng)的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利润依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布(bù)的2023年一季(jì)报(bào)，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在(zài)2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江集团在(zài)杭(háng)州的土(tǔ)储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地(dì)金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳居杭州(zhōu)的(de)本土第一。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的房企排名迅(xùn)速提(tí)升。到2023年，滨江集(jí)团的房企(qǐ)排(pái)名已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第(dì)九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家机构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发(fā)布公告(gào)表示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信(xìn)养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上的(de)中游环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应(yīng)商(shāng)，而下游应用行业主要包括(kuò)中介服务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上游(yóu)材料端息息相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导(dǎo)致上游不(bù)被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入存(cún)量(liàng)房时代(dài)，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏(piān)消(xiāo)费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越来越大(dà)，随着(zhe)时间的(de)增加，内装更(gèng)新的需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数据(jù)充分说明了这一点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直(zhí)都很(hěn)好。对(duì)于(yú)地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链，我(wǒ)们相对(duì)看好和(hé)内装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游细分(fēn)中(zhōng)相关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现的(de)统计，目前暂居前两位(wèi)的都是(shì)来(lái)自(zì)家(jiā)纺(fǎng)赛道(dào)的公司，它们分别(bié)是富安娜(nà)和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者(zhě)在月线连收七根阳线的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研发、设计、生(shēng)产及(jí)销售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告(gào)显(xiǎn)示，报告(gào)期内，富(fù)安(ān)娜实现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市公司股东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市(shì)公司一季报的(de)十大流通股股东来看，能(néng)够发现该股早已(yǐ)成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发(fā)现、中欧(ōu)潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值(zhí)和私募的(de)明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了半壁(bì)江山。需要强调的是(shì)，中欧的两(liǎng)只基(jī)金(jīn)都是价(jià)值(zhí)派基金(jīn)经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股票还有金地(dì)集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多(duō)因(yīn)素(sù)一度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露(lù)出曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收(shōu)还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现广(guǎng)发基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报(bào)中他(tā)管理的(de)广发(fā)策(cè)略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居十大(dà)流通股(gǔ)股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是(shì)，他(tā)似乎对(duì)于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大(dà)流(liú)通股股东，其(qí)也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游(yóu)的物(wù)业股也越来越(yuè)被机构所青睐(lài)，不过这(zhè)类标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上(shàng)海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不是(shì)一个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾(céng)经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年到(dào)期的合同里提价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分(fēn)项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合(hé)同周期还能做到(dào)产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产(chǎn)品提价的公司很(hěn)少，因为物业(yè)公司很容易一开始是挣钱(qián)的(de)，后面因为保(bǎo)安这些固(gù)定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么(me)满意，能做到提(tí)价难度是(shì)非常大的。但是(shì)该公司能(néng)在业内做(zuò)到到期之(zhī)后(hòu)提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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