“现(xiàn)在的(de)房地(dì)产(chǎn)很难再出(chū)现(xiàn)像过去(qù)十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人(rén)、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构和投资(zī)者的关注度(dù)从(cóng)板块向单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业(yè)来看，无论(lùn)是业(yè)绩，还是估(gū)值，房地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最(zuì)底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线(xiàn)等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个(gè)股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避(bì)免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之(zhī)外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个(gè)基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠杆(gān)率较低(dī)的(de)、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果关注一(yī)下(xià)今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其(qí)实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷(dài)款的，房(fáng)企的(de)主要(yào)资金来源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有国企(qǐ)背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个(gè)行业(yè)出现了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表(biǎo)现相对较(jiào)好，但(dàn)没有国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊(kān)》表示(shì)，在房(fáng)地产行(xíng)业(yè)内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢(yíng)家”。而具体到(dào)如(rú)何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的(de)成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行业内的最低水(shuǐ)平；利润率(lǜ)是不(bù)是行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业内最低的(de)；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们看(kàn)重的一(yī)家房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意(yì)的是，能够同时(shí)满足上(shàng)述条件的(de)房企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分(fēn)房企出(chū)现了“三道红(hóng)线”的(de)“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家(jiā)嘴、格(gé)力(lì)地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三(sān)道(dào)红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上(shàng)完全(quán)健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意的(de)是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而这(zhè)无(wú)疑又进一(yī)步考(kǎo)验着(zhe)国央(yāng)企的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有(yǒu)助于房企储(chǔ)备(bèi)优质(zhì)“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏也有可能(néng)让房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的净借(jiè)贷(dài)比例(lì)都(dōu)维持在33％左右，完(wán)全没(méi)有(yǒu)增加杠(gāng)杆比例。而(ér)到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城市(shì)进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一(yī)。与此同时，该房(fáng)企新购入(rù)地块也实现了快速(sù)的(de)开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面(miàn)，在于(yú)它本身储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在(zài)强二线(xiàn)和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影子。虽然(rán)说，见到机(jī)会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的(de)两年市场(chǎng)没(méi)有(yǒu)想象得那么(me)好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么(me)如何来(lái)衡量一家房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净(jìng)负(fù)债率水平，在我看来，这个(gè)比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了(le)。

　　不难(nán)看出，这一标(biāo)准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率(lǜ)要求不(bù)得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的(de)复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高(gāo)到一个比较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)净负债率持续(xù)居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也较(jiào)好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营(yíng)房企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营(yíng)房企(qǐ)，但(dàn)在各维(wéi)度的(de)实(shí)际表(biǎo)现(xiàn)上，国(guó)央企确实会(huì)更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然(rán)而然(rán)就具(jù)有天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受(shòu)到机(jī)构(gòu)的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一(yī)季报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合(hé)型证(zhèng)券投资(zī)基金(jīn)”“全国社保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴(bā)马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公(gōng)司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨(bīn)江集团(tuán)仍是(shì)表现出较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在(zài)业(yè)绩表现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表现(xiàn)等多(duō)维度都(dōu)表(biǎo)现了(le)较(jiào)强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近(jìn)期发布的2023年一(yī)季报(bào)，今年一季(jì)度(dù)，滨(bīn)江集团更是(shì)实(shí)现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团(tuán)有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而(ér)在2021年(nián)，杭州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭(háng)州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土(tǔ)储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭(háng)州(zhōu)的较突出(chū)表现，也让滨江集团(tuán)的(de)房企排(pái)名迅速(sù)提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)股价翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了信达(dá)证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华(huá)养老(lǎo)等(děng)18家机构调(diào)研(yán)。

　　产(chǎn)业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家(jiā)居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开发(fā)只是房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发(fā)环节(jié)与上游材料端息(xī)息(xī)相关，新盘(pán)开工不足导致上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地(dì)产行业在进(jìn)入存量房时代(dài)，所以对地(dì)产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家居(jū)领域，我们相(xiāng)对看好，因为居(jū)民(mín)保(bǎo)有的住房规模越来越大(dà)，随着时(shí)间的增加，内装更新的(de)需求也(yě)会越(yuè)来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增(zēng)长却一直(zhí)都很好。对(duì)于地产产业(yè)链，我(wǒ)们相对看(kàn)好和内装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细(xì)分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳线(xiàn)的(de)基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安娜(nà)主(zhǔ)要从事(shì)纺织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品(pǐn)的研发(fā)、设计、生产(chǎn)及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一(yī)季报的十大流通股股东来(lái)看，能够发现该(gāi)股早已成为(wèi)基金重仓股的(de)天(tiān)下(xià)，彼时包括公募的(de)中欧(ōu)价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基(jī)金(jīn)都(dōu)是价值派(pài)基金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地(dì)产产业(yè)链(liàn)股票(piào)还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光一时(shí)的家居板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一(yī)度沉(chén)寂，不过(guò)好在困境反转露出曙光，家居(jū)板(bǎn)块中年内表现最好的是志邦家(jiā)居。同(tóng)一(yī)时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营收(shōu)还是(shì)归母净利润，公司(sī)都实(shí)现了同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的(de)十大流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng桂l车牌是哪里 桂L车牌号城市代号)理罗(luó)洋慧眼独具(jù)，一季报(bào)中他(tā)管理的广发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了(le)持(chí)股，而(ér)这(zhè)两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流(liú)通股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的(de)两只公募(mù)。有(yǒu)意(yì)思的是(shì)，他似(shì)乎对于定制家居类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的(de)全部(bù)三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其(qí)也成为他(tā)的独(dú)门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除桂l车牌是哪里 桂桂l车牌是哪里 桂L车牌号城市代号L车牌号城市代号去家居家纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不过这类标的(de)大多在香(xiāng)港上市，如何(hé)选择成为难(nán)题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上海公募基(jī)金经理举例(lì)分(fēn)析(xī)：“物业服务不(bù)是一个高毛(máo)利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还(hái)是(shì)希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾(céng)经买的绿城服(fú)务为例，它(tā)在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过两三轮合(hé)同周期还(hái)能(néng)做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人(rén)员成本(běn)的年度增长，不过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那(nà)么满意，能做到提价(jià)难度是非常大(dà)的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较高，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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