5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有效认购申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国(guó)基(jī)金(jīn)报采访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化(huà)因素(sù)的(de)，近期银行股大涨的(de)一个催(cuī)化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市场带(dài)来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改(gǎi)革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资(zī)者(zhě)提供更丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引导更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务(wù)资(zī)本(běn)市(shì)场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的和(hé)板块(kuài)带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在(zài)此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基(jī)本面在(zài)今年会有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随(suí)着(zhe)国(guó)有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特估的投资(zī)机会(huì)做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中(zhōng)特(tè)估的投资机会，判断中特估的(de)机会未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字(zì)经济和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价值导向变化(huà)，我们判断经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司(sī)经营层面可(kě)能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布(bù)局，比如医药(yào)和消费(fèi)等(děng)行业(yè)。

　　其(qí)实一(yī)季报已(yǐ)经(jīng)显(xiǎn)露(lù)出不少基金在(zài)行动。国(guó)金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年(nián)报(bào)前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基(jī)金公司的投研(yán)，落实(shí)到日常的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考察国(guó)央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖(gài)行(xíng)业的(de)所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其实地(dì)调研的的(de)成果，了(le)解国央企经营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通过(guò)深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上构建的(de)具有时代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国特色(sè)、符合(hé)国(guó)家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到(dào)的(de)行业和(hé)公司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基金一直非(fēi)常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行中国(guó)特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要(yào)学(xué)习领会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系的(de)框架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方式要充(chōng)分体现企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有企业承(chéng)担社会价(jià)值(zhí)、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价(jià)值观念恋爱初期很平淡还有必要谈吗，有男朋友却感觉不像在谈恋爱、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化(huà)投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步(bù)的(de)企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括(kuò)《恋爱初期很平淡还有必要谈吗，有男朋友却感觉不像在谈恋爱企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和(hé)社(shè)会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新(xīn)对提升企(qǐ)业(yè)内在价(jià)值的积极作(zuò)用，这样(yàng)有(yǒu)利(lì)于提(tí)高估值定价(jià)模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的(de)关系。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的(de)变化(huà)，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好地适应中国的市(shì)场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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