5月(yuè)以来，房(fáng)地产板块个股多出(chū)现小幅上涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产指数本月涨幅约为2％。而以公(gōng)募(mù)基(jī)金为代表的机构对(duì)于这一板块已经在悄(qiāo)然(rán)布局。数(shù)据显示，以(yǐ)南方和(hé)华夏(xià)的两只老牌(pái)ETF基(jī)金为例，5月(yuè)9日时所(suǒ)公布的总份额均较(jiào)4月28日(rì)时有(yǒu)小幅(fú)增(zēng)长。根据基金(jīn)一(yī)季(jì)报统(tǒng)计，龙头(tóu)与地方国企(qǐ)央企获得增持，持仓数(shù)量占流通股(gǔ)比(bǐ)重增(zēng)幅五只个股分别为华发股份(fèn)+3.40％、滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或“底部回升”

　　行业(yè)红利时代已过(guò) 精(jīng)耕细作成共识(shí)

　　从公募基金对(duì)房(fáng)地(dì)产的配置看，2019年末，公(gōng)募所(suǒ)持有的房地产(chǎn)行业标的市值约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色(sè)，但公募所持(chí)房(fáng)地产公(gōng)司市(shì)值在股票资产(chǎn)中的占比却断崖(yá)式下(xià)跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更(gèng)是进一(yī)步(bù)降(jiàng)至(zhì)1.56％。

　　不(bù)过(guò)2022年终于出(chū)现了三年来的(de)首(shǒu)次回升，年底这(zhè)一(yī)数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同时，公(gōng)募对房地产行(xíng)业(yè)的持股比(bǐ)例也(yě)同步(bù)回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的(de)势头似乎在今年一(yī)季度得以延续。数(shù)据统计(jì)显示，公募重仓持有(yǒu)房地产(chǎn)板块一季度(dù)市(shì)值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提(tí)升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分(fēn)别为保利发展(zhǎn)、招商蛇口(kǒu)、万科(kē)A、华发股份、滨(bīn)江(jiāng)集团，持仓(cāng)市值占板块比(bǐ)重合(hé)计(jì)达47.29％，环比下降3.05％。

　　从(cóng)中(zhōng)不难(nán)发(fā)现，公募(mù)对(duì)于房地产(chǎn)的投资愈发有(yǒu)集中于龙头的趋势(shì)。Wind显(xiǎn)示，在公募(mù)基(jī)金一(yī)季(jì)报(bào)汇总的(de)重仓股中，房地产(chǎn)板块排名(míng)最高的是保利发展，在基金重仓第33位。排名第二的(de)是(shì)招商蛇口，排在(zài)第78位。而老牌龙(lóng)头股万科A排(pái)在第96位(wèi)。对比去年四季报，变(biàn)化之(zhī)处首先在于几只房地产龙头(tóu)股从排位(wèi)上看(kàn)均有退步(bù)，尤其(qí)是万科最为明显(xiǎn)；其次是金地集团退出百大(dà)之列(liè)。但考虑到(dào)房(fáng)地产是(shì)复(fù)苏链上最(zuì)后(hòu)一环(huán)，且首季并非行业销(xiāo)售旺季，其传(chuán)导到二(èr)级市场乃至机构持仓(cāng)上(shàng)还需要时间周(zhōu)期。

　　形(xíng)成共(gòng)识的是，经济圈(quān)判(pàn)断房地(dì)产(chǎn)已经进入大分化时代，一二(èr)线城市好于(yú)三四线城市。而映射到二级市场投资上，配置房(fáng)地(dì)产行业轻松(sōng)收获行业贝塔的红利期一去不返了。“如果按照产(chǎn)业周(zhōu)期(qī)来分类，包括房地产等几(jǐ)类行(xíng)业在(zài)盖特纳曲线里属于成熟期或者衰(shuāi)退期的行业，传统认知上没有什么投资机(jī)会的。但在这几年(nián)特殊的行情里包括煤炭、电解铝等(děng)类似的行业也出现(xiàn)了(le)一些机会，背后的逻辑是供给(gěi)侧发(fā)生了更大的(de)变化(huà)。”一不愿具名的上(s张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛hàng)海公募基金经(jīng)理指出。

　　不过也有(yǒu)公募人士持(chí)谨慎(shèn)乐观(guān)态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿平方米的年销(xiāo)售(shòu)面积很难(nán)再出(chū)现了，2022年光是居民存款数量增加了(le)15万亿元。中国存量有400亿(yì)平(píng)方米建(jiàn)筑面积，考(kǎo)虑存量地产的更新，也有近10亿(yì)平方(fāng)米。需(xū)求端还(hái)需要(yào)有(yǒu)一定的政策(cè)出来去刺激购房(fáng)。”

　　宝盈(yíng)基金房地产(chǎn)研究员(yuán)吕功绩也指出(chū)：“时至今(jīn)日，无论从城镇化的进程，还(hái)是人均住房(fáng)面(miàn)积(jī)（接近30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目(mù)前居(jū)民的(de)杠杆率和(hé)房价收入也(yě)不支撑每(měi)年18万亿元的销售额(é)，以及过快上行的房(fáng)价，因而行业高增的时代已经过去，未来行业(yè)的需(xū)求或将回落，在此过程中，伴(bàn)随着地产的高杠杆属性，就很容易出现信(xìn)用风险问题（类似(shì)2022年的民营(yíng)地产爆雷），行(xíng)业进入到供给侧出清的过(guò)程。这个过程中，综合竞争力强的公司就能够(gòu)通过大(dà)鱼(yú)吃小鱼(yú)的方(fāng)式，获得市占率的提升(shēng)。当(dāng)行业(yè)需(xū)求见顶回落时，行业的贝塔已经过去了(le)，但(dàn)不(bù)代表没有投资机(jī)会，机会在于(yú)城(chéng)市、位(wèi)置、产品(pǐn)的阿尔法，而对应到股票投(tóu)资，就(jiù)是强竞争力公司的(de)阿尔法。”

　　或许也是基于这(zhè)样的认识转变，精耕细作个股成为公募乃至整体机构的(de)务(wù)实(shí)之举。

　　机(jī)构配置(zhì)房地(dì)产“风(fēng)物(wù)长宜放(fàng)眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月以来，房(fáng)地产板(bǎn)块个股多(duō)出(chū)现(xiàn)小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指数本月涨幅约为2％。从(cóng)具(jù)体的个股来看，《红周刊》利用Wind统计申万房地产(chǎn)板(bǎn)块个(gè)股，在纳入(rù)统计的(de)124只房地(dì)产(chǎn)类标的股(gǔ)中(zhōng)，本月以来(lái)实(shí)现(xiàn)股价上涨的达到了81家。

　　其中，上(shàng)述(shù)时间(jiān)段恰好排名前五的公司月内涨(zhǎng)幅超(chāo)过(guò)了10％，它们(men)分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名(míng)第一(yī)的上实(shí)发展，五一(yī)假期归来后日成交量(liàng)明显放大，4日、5日连续两个交易日收出涨停。从(cóng)该股(gǔ)的基本面来看，上实发展的(de)主营(yíng)业(yè)务为房地产开发与(yǔ)经(jīng)营(yíng)。公司的主要产(chǎn)品及服务为(wèi)房地产销售、房地(dì)产租赁(lìn)、物业(yè)管理(lǐ)服(fú)务、工程(chéng)项目、酒(jiǔ)店经营。从(cóng)业绩数据来看，2022年，其实现营(yíng)业(yè)收入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净利润1.23亿元，同(tóng)比(bǐ)下(xià)降33.24％。2023年(nián)第(dì)一(yī)季度(dù)，其实现营(yíng)业(yè)总收入(rù)27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从(cóng)十大流(liú)通股股东来看，各类机(jī)构都有(yǒu)对其(qí)布(bù)局的例子(zi)。以3月31日(rì)时(shí)的首季十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)， 具体包括公募(mù)的上银基金、私(sī)募的张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛迎(yíng)水文龙、中(zhōng)央(yāng)汇金、长城(chéng)资产管理公司等都跻身前(qián)十(shí)的行(xíng)列。

　　巧合(hé)的(de)是，涨(zhǎng)幅(fú)暂时排名第二(èr)的浦东金桥(qiáo)也(yě)是(shì)上海本(běn)地房企，其第一季度(dù)的收入利(lì)润规模(mó)大幅度复苏。究其原因，一方(fāng)面是该公司后疫情时代出租率复苏至近年(nián)来(lái)最(zuì)高，另一(yī)方(fāng)面则是公司(sī)拿(ná)地结(jié)算持(chí)续性向好，从数(shù)字(zì)上看，一(yī)季度新(xīn)增(zēng)虹口135、138住宅地块(kuài)，总建筑面积约54万平(píng)方米。

　　在这样(yàng)的(de)业绩势头向好背景下，自(zì)然也(yě)吸引了知名机(jī)构(gòu)在其中持(chí)续驻足。从第一季(jì)度十大流通股股东来看，知名(míng)私募高毅邓晓峰的两只产品依然(rán)在前十(shí)中，这(zhè)也是连续第三个季度(dù)他有的两只(zhǐ)产(chǎn)品杀入(rù)前十。同(tóng)时榜(bǎng)单(dān)中(zhōng)还有一(yī)支(zhī)大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局(jú)，其当季还小幅增加了持股。

　　除去(qù)上述两家(jiā)上海区域性(xìng)地产公司外(wài)，荣安(ān)地产(chǎn)则是主要布(bù)局(jú)在深(shēn)圳(zhèn)的地(dì)产公司，一季(jì)报交出的(de)也(yě)是一(yī)份报喜的(de)成绩单(dān)：首季公司实(shí)现营业(yè)收入51.85亿元，同比增长35.51％。归(guī)属(shǔ)于上市公司股东的净(jìng)利润(rùn)6.48亿元，同比(bǐ)增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注意(yì)到两只公募指基(jī)首季新杀入十大流通股股(gǔ)东行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上(shàng)榜排名(míng)第(dì)七位，富国中(zhōng)证(zhèng)指数1000增强则排(pái)名第九位，此外联(lián)袂出(chū)现(xiàn)的机构还(hái)有QFII高盛国(guó)际和(hé)私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受《红周刊》采访时，兴(xīng)证全(quán)球(qiú)基金相关人士分析：“经历过行业洗牌和兼(jiān)并重组后，龙头的价(jià)值更为(wèi)笃定(dìng)突出；从拿地端看，2022年土地市(shì)场大幅降温，优(yōu)质土地供(gōng)给较(jiào)多（券(quàn)商(shāng)测算对(duì)应潜(qián)在(zài)毛利率在25％以(yǐ)上，目前(qián)房企(qǐ)的利润(rùn)率仅20％），绝大多数房企受限于信用问题或者资金(jīn)紧张没(méi)法拿地，龙头房企(qǐ)趁机获取低(dī)成本土地，龙头房企的(de)拿地力度(dù)（拿(ná)地金(jīn)额(é)/销售金额）基本在30％以(yǐ)上；从融资上看(kàn)，龙(lóng)头(tóu)房企杠(gāng)杆率(lǜ)较低，净负债率(lǜ)基本在70％以(yǐ)下，而其他(tā)房企的(de)净(jìng)负债率普遍都在100％以上，加杠杆(gān)空间有限，从融资成本看，龙头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的(de)销(xiāo)售(shòu)，龙头(tóu)房企(qǐ)明(míng)显跑赢行(xíng)业，1～4月百强房企的销售(shòu)额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速(sù)为29％。”

　　需要强调的是，在当前中(zhōng)特估的(de)浪潮(cháo)下，央(yāng)国企(qǐ)地(dì)产股或存在发展(zhǎn)的大好(hǎo)机会。中信(xìn)证券(quàn)指出：“房地产行业的结(jié)构性(xìng)机会依然存在，少部分公(gōng)司尤其(qí)是央企(qǐ)占(zhàn)据显著优势，其主要(yào)又体(tǐ)现为库(kù)存的优势。央企地产公司，现阶段表现出较(jiào)低的融资成本(běn)，优质的开发(fā)资源和良好的不(bù)动(dòng)产资产运营能力的多重竞争优(yōu)势。”

　　“即(jí)使没(méi)有中特估(gū)，国央(yāng)企相较于民营地产公司也是更有(yǒu)优(yōu)势(shì)的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资(zī)源债权债(zhài)务(wù)关系等问题，市场对(duì)民营房开(kāi)企业的资产(chǎn)会(huì)有更多(duō)担忧和质疑，所以(yǐ)在这一(yī)轮行(xíng)业出(chū)清(qīng)的过程中，央国企相较(jiào)于(yú)民(mín)企来(lái)说估值(zhí)的修复(fù)更明显(xiǎn)。中特估的角度从(cóng)中长期的维度看，行(xíng)业的(de)逻辑在于集(jí)中度提(tí)升后(hòu)，行业(yè)进入高(gāo)质量发展阶段，具备较快速发展(zhǎn)阶(jiē)段更(gèng)稳定且(qiě)可预期(qī)的(de)盈利和现金(jīn)流(liú)创造能力，以此带(dài)来估值中(zhōng)枢的提升，应(yīng)该关注估值(zhí)相对较低(dī)，企业(yè)自(zì)身资产的质量好(hǎo)、运营能力强、可以创造持续(xù)现(xiàn)金(jīn)流的企(qǐ)业。”

　　“存(cún)量时代中行(xíng)业普涨的概率比较低，行业(yè)内部将出现分化，要关注(zhù)将受益于(yú)行业集(jí)中度(dù)提(tí)升的头部公司。”星石投资首席研究官方(fāng)磊也表示。

　　顺应机(jī)构这一思路的话，或许(张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛xǔ)还是保(bǎo)利发展、招商(shāng)蛇口等(děng)国资背景龙头前(qián)途更为光明(míng)。不(bù)过国投(tóu)瑞银基金投资部副(fù)总监綦傅鹏表示：“需(xū)要客(kè)观地去(qù)持(chí)续观(guān)察(chá)国企央(yāng)企在三个方面是否可以(yǐ)维持，首先是融资(zī)成本(běn)保持低位，其(qí)次是销售份(fèn)额持(chí)续提(tí)升，再次是(shì)拿(ná)地(dì)份额持续提升(shēng)。”

　　复苏(sū)速度(dù)缓慢

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根据房企一季(jì)报梳(shū)理发现(xiàn)，对(duì)于2022年的(de)业绩出现的整体下滑，2023年一季度的业绩分化(huà)更趋明显，保利发展(zhǎn)、滨江集(jí)团等(děng)房(fáng)企营收、净利均实(shí)现(xiàn)了(le)业绩的(de)回正，甚至是(shì)较大增速的增长。而(ér)这些公司也是机构(gòu)的重(zhòng)仓对象(xiàng)。

　　对(duì)此，知名房地产业内(nèi)人(rén)士张(zhāng)宏伟向《红周(zhōu)刊》分(fēn)析表示(shì)，业绩出现明显改善的房企，主要是因(yīn)为过去(qù)两三(sān)年时间，尤其是在2021年下半年民(mín)营房企不(bù)怎么投资拿(ná)地(dì)之后，国有企业仍在持续性(xìng)地拿地，且主要(yào)集中(zhōng)在(zài)核(hé)心城市，投(tóu)资力度(dù)较大。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销售业绩的增长，从而在(zài)2023年一季度市场恢复但仍(réng)处于调(diào)整的过(guò)程中(zhōng)，能够(gòu)保有一(yī)个正增长。

　　不(bù)过张宏伟同时也提醒(xǐng)表示，在房地产的复苏(sū)过程(chéng)中，还(hái)面临(lín)着(zhe)一些(xiē)不确定性(xìng)。其(qí)实(shí)整个市(shì)场从(cóng)四月份开始又(yòu)在(zài)往下(xià)掉。除了杭州、成都等(děng)极个别城(chéng)市四(sì)月环比(bǐ)三月相对(duì)表现较好之外，包(bāo)括北京、上海在内的(de)绝大多数城(chéng)市都出现环比下滑的情况。而现在五月的市场(chǎng)表现也不(bù)太乐观。按照现在的经济(jì)状况(kuàng)、收(shōu)入情(qíng)况，以及市场的去库存压力、企业的资金面压力，可能(néng)会出现，到六月份房企为了半年报冲业绩出(chū)现市场的短(duǎn)期反弹外的一个市场乏力现(xiàn)象。也就是说，第二季度、第(dì)三季度增长不(bù)确定性的压(yā)力仍旧较大。

　　上海利(lì)檀投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬也向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出，现(xiàn)在(zài)整个房地产以及其(qí)上下游产(chǎn)业链的(de)复苏速度(dù)都比想象(xiàng)的要(yào)慢很多，我们要多(duō)给一些(xiē)耐心，这个时候(hòu)，在(zài)房地产(chǎn)以及上下(xià)游就不是(shì)赚快钱的时候(hòu)，只能赚他基本面的钱。但这也意味着，只有(yǒu)极为(wèi)少数的、做得比(bǐ)同行好得(dé)多(duō)的企业，会伴随整个(gè)行业的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现出来。所(suǒ)以只(zhǐ)能(néng)耐心地去等待它的基本面不断地凸(tū)显出(chū)来，这需(xū)要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红(hóng)周刊(kān)》，文中提及(jí)个股仅为举例分析(xī)，不做买卖推荐。）

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