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　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同(tóng)比上(shàng)涨0.1％，预(yù)期(qī)0.4％，前(qián)值(zhí)0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内(nèi)部(bù)结构分(fēn)化、与终端需求相关的服务(wù)业延(yán)续(xù)涨价

　　物价作为(wèi)经济(jì)表现的滞后(hòu)指标，在(zài)经济复(fù)苏早期多表现相对低迷、实属常态。传统周期(qī)下，经济的周期性(xìng)波(bō)动，主(zhǔ)要由需求(qiú)端驱动，物(wù)价作为经(jīng)济(jì)的滞后指标，表现出明显(xiǎn)的周(zhōu)期性波动。经验(yàn)显示(shì)，CPI等物价(jià)指(zhǐ)标，与经济走势大体类似(shì)，一般滞后(hòu)经(jīng)济表现2个(gè)季度左(zuǒ)右；经济(jì)复苏早(zǎo)期(qī)，CPI同比表现一度相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要缘于(yú)供给端(duān)影(yǐng)响和外(wài)需拖(tuō)累部分商(shāng)品价格回落等。年初以来(lái)，CPI同(tóng)比持续(xù)回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商品、不完全(quán)由需求主导。其中(zhōng)，猪(zhū)肉、鲜菜供给(gěi)充足(zú)，价(jià)格回落成为拖累食(shí)品(pǐn)同(tóng)比(bǐ)自年初(chū)的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非(fēi)食品中，原油(yóu)等国(guó)际定价的大宗商品价格(gé)回落，带动交通工具(jù)用燃料等分(fēn)项环比延续(xù)低于季节性，部分(fēn)耐用品价格回落也有拖累、与相(xiāng)关(guān)原材料成本压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求修复较(jiào)早(zǎo)的领域(yù)、线(xiàn)下(xià)消费相关的商品和服务，在价格上已有连续体现。终端需(xū)求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中(zhōng)，CPI服(fú)务(wù)同比(bǐ)、CPI其他商品服务同比自年初以来(lái)明显回(huí)升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带动部分(fēn)中上游行业涨价，在PPI中亦有(yǒu)体现，例如，文教娱制造业价格环(huán)比上(shàng)涨0.9％。一方水等于多少吨水，一方水等于多少吨水

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步回升(shēng)。线下(xià)消费活动持(chí)续改善等或带动(dòng)内(nèi)生动(dòng)能逐步增强，对(duì)价(jià)格的支撑(chēng)仍(réng)在逐步显现。叠加基(jī)数贡献、及(jí)部(bù)分商品价(jià)格(gé)回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月见(jiàn)底回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅(fú)回(huí)落，生(shēng)产资料拖累PPI低预期(qī)、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数(shù)拖累(lèi)明显。4月，CPI同(tóng)比涨幅(fú)回落0.6个百分(fēn)点至0.1％、低于(yú)预期的0.4％，其(qí)中，翘尾因(yīn)素(sù)较(jiào)上月回落0.4个百(bǎi)分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降(jiàng)幅(fú)收窄0.2个(gè)百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项(xiàng)环(huán)比中，食品(pǐn)环(huán)比降幅收(shōu)窄0.4个百分(fēn)点至-1％，非食品环比由(yóu)平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比拖(tuō)累(lèi)明(míng)显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文(wén)教(jiào)娱(yú)等服务项(xiàng)涨价延(yán)续(xù)。食品环比中，鲜菜和鲜果(guǒ)大量上市，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠(dié)加(jiā)消费淡季影响(xiǎng)，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点。非(fēi)食(shí)品环(huán)比(bǐ)中(zhōng)，原油价格回落(luò)拖(tuō)累CPI交(jiāo)通通信项环(huán)比(bǐ)延续低位、-0.4％，文教娱、其他商(shāng)品服务环比明(míng)显(xiǎn)上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资(zī)料拖累，生活资(zī)料韧性(xìng)延(yán)续(xù)。4月，PPI同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环(huán)比中，生产资(zī)料由平转(zhuǎn)降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累(lèi)明(míng)显、原材料和加工工业(yè)亦(yì)有走弱；生活资料环比走平、上月为(wèi)-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用(yòng)消费(fèi)品(pǐn)降幅收窄。

　　分行(xíng)业(yè)来(lái)看，原(yuán)油等上游原材料(liào)链(liàn)条相关价格回落(luò)，与(yǔ)线下消费相关的中下游行(xíng)业价格回升。4月，多数行业环比价格回落(luò)、上(shàng)游原材料链(liàn)条尤其明显。煤炭开采、石(shí)油加工、燃气供应环比延续回(huí)落、降幅均在(zài)1.9个百(bǎi)分点(diǎn)以上(shàng)，汽车制造、通信制造等部分中(zhōng)下(xià)游制造业价格有所回落(luò)，但文教娱(yú)制(zhì)品等靠近终(zhōng)端制造(zào)业价格有所回升(shēng)、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅(fú)反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究(jiū)报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告(gào)发布机构：国(guó)金证券(quàn)股份有限公司

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