5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额(é)总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估”的行情(qíng)，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位(wèi)投研人士，解析(xī)“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些(xiē)或(huò)成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来(lái)公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望(wàng)推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积(jī)极布局央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投(tóu)资(zī)。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导更多资(zī)金参与央国(guó)企改革(gé)，更好发(fā)挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的(de)和(hé)板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和人(rén)工(gōng)智(zhì)能成(chéng)为两大明显的主线，而(ér)新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大(dà)行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今年(nián)会有重大的向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增效(xiào)、释(shì)放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去(qù)5年(nián)10年改革(gé)的成(chéng)果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究(jiū)投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重(zhòng)视(shì)中特估的投资机会，判断中特(tè)估的(de)机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶(jiē)段50克有多少参照物图片，50克有多少参照物。”融通红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段50克有多少参照物图片，50克有多少参照物是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司(sī)经营层面可能(néng)发生(shēng)显著正向变(biàn)化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股(gǔ)票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票(piào)市值比例(lì)仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值(zhí)比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的(de)比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研(yán)流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国(guó)央(yāng)企愿(yuàn)意交流(liú)的契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的(de)的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业趋(qū)势(shì)和特征(zhēng)，寻(xún)找价(jià)值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单套(tào)用(yòng)国外的传统估(gū)值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学(xué)习(xí)领(lǐng)会并针对原有的(de)估值(zhí)体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适(shì)应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是最终该体系能否具备长期价(jià)值(50克有多少参照物图片，50克有多少参照物zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是(shì)基(jī)本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要(yào)符(fú)合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担(dān)社会公(gōng)共责任(rèn)等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经理认为，对于国(guó)央企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务(wù)就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单(dān)一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国特色的(de)ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言(yán)，近年来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团(tuán)队对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业(yè)上(shàng)市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价(jià)模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益(yì)率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研(yán)发经(jīng)费(fèi)投入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析(xī)在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论(lùn)和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估(gū)值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地(dì)适应(yīng)中国的市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏(wèi)凤春直(zhí)言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使用。

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