5月(yuè)13日(rì)，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波(bō)“中(zhōng)特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金(jīn)报采访(fǎng)多位投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催(cuī)化因素就蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头是积极推介(jiè)相(xiāng)关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报(bào)发(fā)行，我认为确实(shí)会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的(de)国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的(de)布(bù)局可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来(lái)公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的(de)投资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方(fāng)面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募基金(jīn)行业高质(zhì)量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与(yǔ)央国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相关(guān)标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的(de)主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前(qián)期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央(yāng)企或(huò)地(dì)方国资(zī)所在的行(xíng)业(yè)，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会(huì)进入(rù)一(yī)个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投资(zī)思(sī)路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波(bō)中特估的投资机会做好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年(nián)以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性(xìng)机会消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在(zài)未来两年体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股的(de)数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总(zǒng)市(shì)值(zhí)比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央(yāng)国企持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变(biàn)研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机(jī)，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研(yán)的的成果，了(le)解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务(wù)导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明(míng)中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应该(gāi)是(shì)在此基础上构(gòu)建的具(jù)有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单(dān)套用国外的(de)传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及(jí)到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投(tóu)资(zī)者需要学(xué)习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可(kě)和实施是(shì)最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐ蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头ng)，人为的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要(yào)承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进(jìn)估(gū)值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益(yì)出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上(shàng)市公司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业(yè)价值的可(kě)持续(xù)估值，要重(z蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头hòng)视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的(de)现金流、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值(zhí)的积极(jí)作用，这(zhè)样有利于提(tí)高估(gū)值定价(jià)模型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在(zài)纵向(xiàng)和横(héng)向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企业(yè)价值的(de)关系。这(zhè)些因素在对估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与(yǔ)传统的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化(huà)，都是为了(le)更好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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