5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份发(fā)行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这(zhè)则(zé)小公告(gào)体现出市场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中特(tè)估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去(qù)年(nián)底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位(wèi)投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市(shì)场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上(shàng)是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有公募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下将为(wèi)市场带来增(zēng)量资金，有望推动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面是落实公募基(jī)金行业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发(fā)挥(huī)公募基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和(hé)国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估(gū)行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所(suǒ)在(zài)的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进(jìn)入(rù)一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特(tè)估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非常基(jī)本(běn)面(miàn)的，和他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断(duàn)中特(tè)估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可(kě)能(néng)发(fā)生显著正向变化的个股提(tí)前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显(xiǎn)露(lù)出(chū)不(bù)少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提高。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金(jīn)对港股央(yāng)国(guó)企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司(sī)的(de)投(tóu)研(yán)，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层(céng)设(shè)计(jì)改变研(yán)究员过去对国央企的固(gù)定思(sī)维(wéi)，需(xū)要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利(lì)用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基金(jīn)在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和财(cái)务(wù)导向的(de)变(biàn)化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是(shì)在(zài)此(cǐ)基础上(shàng)构建的具有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符合国家(jiā)战略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业(yè)的(de)研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的(de)估(gū)值(zhí)体系是资(zī)本市场使命，投资者需(xū)要(yào)学习领会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也(yě)提(tí)醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国企印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有(qǐ)央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分(fēn)体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有(yǒu)企业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任(rèn)务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的(de)单(dān)一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值印第安人还存在吗，印第安人现在还有没有观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国(guó)资(zī)委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评价(jià)体(tǐ)系不(bù)断探(tàn)索，结合国际通用规则(zé)，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上(shàng)市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持(chí)续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值的积(jī)极作(zuò)用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和(hé)指标上(shàng)，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素在对(duì)估值结(jié)论(lùn)和(hé)判断的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更好地适应(yīng)中国(guó)的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理的企业(yè)估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的指标可以使(shǐ)用。

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