金融界5月(yuè)27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明(míng)，让(ràng)城投(tóu)债成为(wèi)关注的焦点，当前地(dì)方债的规模和地方政(zhèng)府的偿(cháng)债能(néng)力已经国v是不是国5，国v与国vl的区别越来(lái)越(yuè)被(bèi)重视。如(rú)何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括地方(fāng)一般债、专项(xiàng)债(zhài)和包括城投债在内的各种隐(yǐn)形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资(zī)者是地(dì)方债的主要持有者，他们(men)普遍担心(xīn)的还是(shì)城投债务、非标等地(dì)方政府隐形债风险。例(lì)如，近期(qī)贵州省政府发展研究中心提(tí)出，“化债工作推进异(yì)常(cháng)艰难，仅依靠自身能力(lì)已无法得到有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的(de)背景下，地方政府的财权与(yǔ)事(shì)权不(bù)匹配(pèi)问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高(gāo)了。需要调整中央和(hé)地方之(zhī)间(jiān)债务余额(é)的(de)比例关系。“今后应(yīng)加大中央政(zhèng)府的(de)发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国经济(jì)转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度(dù)支(zhī)持(chí)地方政府“化(huà)债”。如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行的国v是不是国5，国v与国vl的区别低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建(jiàn)议，中(zhōng)央政策上支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府通过出让国(guó)有(yǒu)资(zī)产来偿(cháng)债。他(tā)表(biǎo)示(shì)这类典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市公司共计(jì)1亿(yì)股(gǔ)股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年(nián)末全国城投有(yǒu)息债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成(chéng)为地方(fāng)债(zhài)务主(zhǔ)要(yào)体现形式

　　城投债(zhài)是指城投(tóu)企业(yè)公开发行的公司(sī)债券和中期票据(jù)。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府(fǔ)信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位(wèi)由地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)投融(róng)资(zī)机构(gòu)转变为市场(chǎng)化运营主体，地方(fāng)政(zhèng)府不(bù)再对(duì)城(chéng)投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投债看作由地方(fāng)政府背书(shū)的高信用等(děng)级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都(dōu)是地(dì)方(fāng)政(zhèng)府下设的投融(róng)资(zī)机构(gòu)，很难完全(quán)独立成(chéng)为与政府无关的(de)纯市场化的企(qǐ)业(yè)。城(chéng)投的(de)债务主要包(bāo)括向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券(quàn)融资这(zhè)两(liǎng)种方(fāng)式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增长了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发债(zhài)余额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰(tài)证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经(jīng)成为地(dì)方债务的主要体现形式(shì)，规(guī)模明显超过地(dì)方政府的一般债和专项(xiàng)债(zhài)之和(hé)。城投(tóu)平台中，如今，城投平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无(wú)违约(yuē)案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府背书的高等级信用债。但是(shì)，城投平台的非标违约情(qíng)况(kuàng)时(shí)有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务增(zēng)长和(hé)财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财力偏弱的(de)东北、中(zhōng)西部省份(fèn)，城投债的收(shōu)益率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达(dá)省市。2022年13个省土地(dì)出(chū)让金对政府债务利(lì)息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负(fù)面冲(chōng)击(jī)，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融资成本(běn)仍(réng)在(zài)上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国(guó)更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃(sù)2020年以来城投(tóu)债加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏(sū)不及预期(qī)的背景下(xià)，投资者的(de)风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府(fǔ)应(yīng)该确保城投债的(de)按时(shí)兑付。因为违约不仅不(bù)能解决债务问题，反而(ér)会恶(è)化区(qū)域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融(róng)资(zī)贵。从(cóng)未来区域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看(kàn)，政府部门仍(réng)需要持续(xù)举(jǔ)债来(lái)实现经济平稳增(zēng)长，需要保(bǎo)持政(zhèng)府(fǔ)信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支持(chí)地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要(yào)增强城投债权(quán)人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不(bù)违约，这(zhè)就(jiù)意味(wèi)着城(chéng)投公司能够具备低(dī)成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的孩子谁家抱(bào)”，意(yì)味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的(de)“托底”支持，即在政策(cè)上大力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、国v是不是国5，国v与国vl的区别拉长债务期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业银行的低(dī)息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政(zhèng)府可否(fǒu)通过出(chū)让(ràng)国有资(zī)产来(lái)偿(cháng)债方面，也(yě)希望中央给予政(zhèng)策(cè)上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对政协(xié)十三(sān)届全国委员会第五次会议第00503号(hào)提(tí)案的答复(fù)中(zhōng)表(biǎo)示，将适时出台制度规(guī)定及操作细(xì)则，探索国有权益份(fèn)额规范化退出的有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还(hái)债务，典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持(chí)。

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