一亿等于多少千万人民币，一亿等于多少千万？1亿等于多少百万王剑，CFA

　　每(měi)次(cì)银行股跌(diē)至过(guò)度低估时，股息率相应提(tí)升，会吸引绝对收益资(zī)金(jīn)买入，股价(jià)也逐步(bù)完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因(yīn)绝对收益资金追逐高股息(xī)而(ér)上涨。

　　但事实上(shàng)，银行业(yè)经营(yíng)层面，也已经悄(qiāo)然发生一些向好的变(biàn)化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动(dòng)之谜(mí)

　　如果大家觉(jué)得(dé)银行(xíng)股是这几天才开始上涨，那么就(jiù)大错(cuò)特错了(le)。事实是：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见底(dǐ)之后，已(yǐ)经持续上涨(zhǎng)了足足半年(nián)时间了(le)……

　　这(zhè)段(duàn)时间的银行股涨(zhǎng)幅达到27％，其中(zhōng)部分银行(xíng)股涨幅甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行股快速下跌后，迅速反(fǎn)弹。过完(wán)2023年(nián)春节(jié)后，却冲高回落，调(diào)整了(le)近两个月时间，跌(diē)幅不大，不(bù)到10％。然后于3月(yuè)底开始上涨，近期加(jiā)速上(shàng)涨。

　　这种事情并不(bù)是(shì)第一次发(fā)生(shēng)。过去银行股的大行情，都是在悄(qiāo)无声息(xī)中(zhōng)默默上涨的，因(yīn)为银行股平(píng)时关注度并不高(gāo)。等到因几根大(dà)线性而(ér)吸引大家来关注时，已经涨(zhǎng)幅(fú)不小了。

　　上一次类似的(de)事情是2014年。或(huò)许(xǔ)经历过的人都能记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔(bá)地而起。但在此(cǐ)之前，银行(xíng)指标大(dà)约在3月见底，然后不声不(bù)响地开始回升，到11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行股见底(dǐ)，也有(yǒu)类似的情况(kuàng)：没有明确利(lì)好，没有明确新(xīn)闻，银行股(gǔ)却自己慢慢从底部爬起来了(le)。

　　是谁先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情(qíng)归因并不容易，因为很(hěn)难验(yàn)证。如果确实(shí)没(méi)有(yǒu)实(shí)质性利好，那(nà)么只能从(cóng)资金面去猜测：可能是估值便宜到很(hěn)多资金愿意出手了(le)。由于银行(xíng)盈利能力非常稳定，估(gū)值(zhí)低往(wǎng)往意味(wèi)着股(gǔ)息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分(fēn)红率稳定(dìng)，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率(lǜ)就会(huì)非常(cháng)诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分(fēn)红(hóng)率(lǜ)30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么(me)计算(suàn)出来的股(gǔ)息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈利(lì)能(néng)力保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨，还能享受(shòu)资本利得。当然，如果股价再(zài)跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红(hóng)率下降，则会遭(zāo)受损失。但由于ROE已在底部，近(jìn)期很难(nán)再(zài)降了。因此，这就非常像一张可转债，其市价下(xià)跌(diē)时，会有(yǒu)个估值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张“可(kě)转(zhuǎn)债(zhài)”的票息(xī)率高到一定程度，显著高(gāo)过一些资金的成本，那么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个隐形的“估值底(dǐ)”，当估值低至一定水平时，股息(xī)率诱人，就(jiù)会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个(gè)估值底在某些情况(kuàng)下会被(bèi)打破，即(jí)因(yīn)为(wèi)一些(xiē)负(fù)面因素的存在，导(dǎo)致(zhì)市场先生(shēng)觉(jué)得银行(xíng)股的估值(zhí)或盈(yíng)利能力(lì)还(hái)将下行。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此(cǐ)，银(yín)行(xíng)股(gǔ)那种悄(qiāo)无声(shēng)息的底部，可能并没有什么实(shí)质利好，就(jiù)是有些看中股息率的资金(jīn)默(mò)默买入(rù)，把底部(bù)给买出来了。

　　这是些什么样(yàng)的资金呢？

　　首先可以排除的就(jiù)是以股(gǔ)票型公(gōng)募基金(jīn)为代表的机(jī)构投(tóu)资者。因为他们的考核要求(qiú)是相对收益，因此在大多数时候，他们不会因为(wèi)股息率(lǜ)诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜(shèng)自己基金(jīn)的基准，或(huò)者战胜可比基金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使股(gǔ)息率高，他们也很难(nán)做出赚取股息率的决策，这不(bù)是他们(men)的考(kǎo)核目标(biāo)。

　　因(yīn)此，银行股从底部开始悄悄(qiāo)上涨的这段(duàn)时间，公募(mù)基金参(cān)与很低，这次也(yě)不(bù)例(lì)外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股(gǔ)2022年(nián)底(dǐ)基金持仓(cāng)比重来看，比重越低(dī)，期间(jiān)（过去(qù)半年，后同）涨幅越大，比重越高则(zé)涨幅越小。

　　除(chú)了公募(mù)基金，其他类(lèi)似考(kǎo)核(hé)的机构投(tóu)资者也是(shì)类似。

　　从数据(jù)上(shàng)看，我们确(què)实看到(dào)，2023年第(dì)一季度较上(shàng)年末，大(dà)部(bù)分A股(gǔ)银(yín)行股的基金持仓比例是下(xià)降的(de)，有些个(gè)股(gǔ)甚至(zhì)降幅不(bù)小。

　　（一季(jì)度基金持股比重降(jiàng)幅；单(dān)位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行(xíng)指数(shù)走了个(gè)过山车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人(rén)工智能(néng)概念股大涨，因此(cǐ)机构投资者有可能是(shì)卖出银(yín)行等股票，换(huàn)仓至计算机股票）。到了4月(yuè)初，人工(gōng)智能等板(bǎn)块行情(qíng)回落后(hòu)，银行(xíng)股重拾升势，且(qiě)涨幅加(jiā)速(sù)。春节后的这段(duàn)时间，银行股(gǔ)刚(gāng)好和人工(gōng)智能走出了一(yī)个(gè)完(wán)美(měi)的“对称”走势(shì)。

　　而其(qí)他投资者，比如个人、外资、自营、保险(xiǎn)、资(zī)管等，则可能是买入的。因为这(zhè)些(xiē)资金不考核相对收(shōu)益，更(gèng)多的(de)是追求绝(jué)对(duì)收益(yì)，因此(cǐ)有可(kě)能(néng)是高股(gǔ)息股(gǔ)票的青(qīng)睐(lài)者。

　　而决定(dìng)他们(men)买入的(de)因素(sù)中，资(zī)金成本应该是个(gè)重要因素。目前，我(wǒ)国近(jìn)期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金充沛，其他可替代(dài)的投资机会较少，因此股息率显得诱人。同时，美国(guó)加息(xī)接近尾声，他们的资(zī)金成本也有(yǒu)望下行，我(wǒ)国高股(gǔ)息股票也有吸引力。

　　然后我(wǒ)们通(tōng)过数(shù)据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一(yī)季度情况(kuàng)来看，外资确实在买入大行(xíng)，并(bìng)且数量还(hái)不少。不过保(bǎo)险资金却是有进有(yǒu)出(chū)，这一(yī)点有点与我们预期(qī)不符。基金主(zhǔ)要在卖出。此外，还有(yǒu)些一般法人、其他投资(zī)者在买入。

　　（一(yī)季(jì)度各类投资者持股变化(huà)数；单位：亿(yì)股(gǔ)；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大(dà)致成立，即：在银(yín)行股估值极低的时(shí)候，追求绝(jué)对(duì)收益(yì)的资金买入了高(gāo)股息率的个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清晰(xī)看到(dào)这一点(diǎn)：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史上(shàng)很多次银行底(dǐ)部启动(dòng)一样，很可能是青睐(lài)高股(gǔ)息率(lǜ)的资金，买入低估值、高股息率的银行股。而(ér)他们的口味与公(gōng)募基金(jīn)刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上(shàng)分(fēn)析，说明了过去半(bàn)年的银行股行情，是(shì)追求绝(jué)对收(shōu)益的资金，买入了高股息(xī)率的银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率依然较高(gāo)，而资金面依然宽(kuān)松(sōng)，那(nà)么这(zhè)些高(gāo)股息(xī)率(lǜ)股票对绝对收益资(zī)金依然是有吸引力的(de)。

　　那么在(zài)银(yín)行业的经(jīng)营(yíng)层(céng)面，有没有实质变化呢(ne)？

　　我(wǒ)们在3月曾(céng)经提(tí)出(chū)，过去三年期间的一些特殊政(zhèng)策(cè)，已经出现调整的(de)迹象，银(yín)行业将要进入新的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年(nián)大行承担了一些监管(guǎn)要(yào)求，每(měi)年(nián)普惠小微信(xìn)贷的(de)增长非常快，投放利率(lǜ)很(hěn)低，这对(duì)小(xiǎo)微(wēi)金融(róng)市场格局(jú)造(zào)成了(le)较大(dà)影响(xiǎng)，尤其是对(duì)一些原来从事(shì)小微业(yè)务的中(zhōng)小银行造成(chéng)压(yā)力(lì)。

　　【深度】大(dà)小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月(yuè)27日，银保监(jiān)会办公厅发布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号(hào)），对工作要求有了一些调整。比如(rú)，不再(zài)提“两增”（指(zhǐ)单户(hù)授信总额1000万(wàn)元以下小微企业贷款(kuǎn)同比增速(sù)不(bù)低于各项贷款同比增速，有(yǒu)贷款余额的(de)户(hù)数(shù)不低于上年同(tóng)期水平(píng)）要求，不再刚(gāng)性要求降(jiàng)低小(xiǎo)微信贷利率，而是(shì)要求“合理确定贷款利(lì)率”，不再(zài)提“应延尽(jǐn)延”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面的(de)工作要求(qiú)也陆续从过去三年的(de)阶(jiē)段(duàn)性(xìng)政策，慢慢回归至(zhì)常态化。

　　而银行业这(zhè)几年由于净息(xī)差显著回落，盈(yíng)利能力也渐(jiàn)渐接近合理(lǐ)利润底线(xiàn)。因为银行(xíng)业需要留存(cún)一定(dìng)的利润用于补充资本，进而支(zhī)持(chí)下一(yī)期的信(xìn)贷投放(fàng)，因此利(lì)润并不是(shì)越低越好，需要维持一个合(hé)理利润。而(ér)目(mù)前(qián)盈利能力已经接近这一(yī)底线，所以政(zhèng)策也会相应(yīng)调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理利(lì)润和合(hé)理息差

　　可(kě)见，行业的一(yī)些(xiē)情况已(yǐ)经悄悄发生变化了(le)。

　　那么，有没(méi)有一种可能：那些买入(rù)高股(gǔ)息股(gǔ)票的(de)投资者(zhě)中(zhōng)，真有些先(xiān)知(zhī)先觉者，已经嗅到(dào)了不一样的(de)味(wèi)道(dào)？

　　本文为(wèi)金融业研究方(fāng)法探讨。本文不是证券研究报告，不构成(chéng)任何投(tóu)资建议，涉(shè)及个股(gǔ)也(yě)仅为举(jǔ)例或陈(chén)述事实之(zhī)用，不代表我们对他(tā)们的(de)证券或产品的推荐。具体投资建议请参(cān)考我们(men)的(de)研究报告。

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