来源：高瑞(ruì)东宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生(shēng)产恢复推动出(chū)口(kǒu)形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游(yóu)消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)。从(cóng)行业(yè)表现看，制造(zào)业从去年四(sì)季度的(de)“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业(yè)或从(cóng)主动去库转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)>；上(shàng)游原材料加工；服务(wù)业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活动(dòng)回暖，但距离疫(yì)情前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落(luò)预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一(yī)阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制(zhì)造业，交通运输(shū)、房(fáng)地产等行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的(de)特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制(zhì)造(zào)业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去(qù)年(nián)12月的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景气(qì)度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景气度(dù)较高(gāo)，部分行(xíng)业表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善(shàn)幅(fú)度(dù)最(zuì)弱，由于行(xíng)业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业升(shēng)级或是推(tuī)动下一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出行(xíng)类消(xiāo)费快(kuài)速复苏(sū)，前(qián)期(qī)积压的购(gòu)房、服务(wù)消(xiāo)费(fèi)需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快推进，生(shēng)产端(duān)快速恢复，是(shì)推动年初出口数据(jù)好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内(nèi)经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级(jí)两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一(yī)是(shì)，一季度居民收入向上修复，消费倾(qīng)向(xiàng)明显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同(tóng)时(shí)信贷数据(jù)指向居民“去杠(gāng)杆”势头缓和，未来消(xiāo)费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地(dì)产后(hòu)周期相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二(èr)是(shì)，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口优势(shì)增(zēng)强，有望维(wéi)持出(chū)口韧(rèn)性；随(suí)着(zhe)下(xià)游(yóu)消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资(zī)需求(qiú)有望改善，推动中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济(jì)恢复力度不(bù)及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回落(luò)。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些(xiē)结(jié)构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一(yī)季度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一(yī)季度我国(guó)GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏(sū)背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但不(bù)同于海外(wài)国家疫(yì)后复苏的(de)规律，本轮(lún)国内疫后(hòu)复(fù)苏发生(shēng)在外(wài)需回落、国内经济转向高质量发展、居(jū)民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫后经济复(fù)苏的力(lì)量并不(bù)均衡，行业分化特征明显。因此，我们(men)重点从(cóng)行业层面，观测(cè)当前各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业(yè)表现来(lái)看，今年一季度制造(zào)业(yè)、交(jiāo)通运输业、房地产业(yè)景气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产(chǎn)销售回(huí)暖而(ér)投资(zī)疲(pí)弱(ruò)的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合(hé)增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第一产业增加值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于(yú)去(qù)年四(sì)季(jì)度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全年(nián)增速，与(yǔ)近年来加(jiā)快(kuài)建设农业强(qiáng)国，推(tuī)进农业农村现代化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值(zhí)增速(sù)提升至5.9％，高于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与去年下半(bàn)年(nián)之后外需转弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢(huī)复偏慢有(yǒu)关。而建筑业景(jǐng)气(qì)度明显(xiǎn)回落(luò)，增加(jiā)值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地(dì)产新开工拖(tuō)累(lèi)。

　　今(jīn)年一季(jì)度第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产出缺(quē)口。其(qí)中，受益于居(jū)民出行(xíng)活动(dòng)恢(huī)复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年(nián)、2021年(nián)全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回(huí)升，尽管高于疫情三年来的(de)平均增(zēng)速(sù)，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受益于新房和(hé)二(èr)手房销售回(huí)暖，今(jīn)年一季度房地产(chǎn)业增加值增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分(fēn)化，中下(xià)游改善幅度(dù)好于上游(yóu)

　　对于(yú)行业景气度的观(guān)测(cè)，我们(men)采用(yòng)量（各行业工业(yè)增加值增速）与价格（各行业工(gōng)业品价格(gé)增(zēng)速(sù)）分别(bié)作为供需的衡量(liàng)指标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个主要(yào)行业自(zì)2019年以来的月度数据，首先将各行(xíng)业增加值(zhí)增速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和(hé)PPI增(zēng)速的分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边(biān)际变化。

　　今年(nián)3月，制造业(yè)各行(xíng)业景气度出(chū)现(xiàn)普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气(qì)度边际改(gǎi)善情况(kuàng)来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位(wèi)放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周期相关的行业(yè)景气(qì)度最高，部分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文(wén)教娱(yú)乐的量价(jià)分位数水(shuǐ)平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加工行业(yè)表现为“量价齐跌(diē)”，食品(pǐn)制(zhì)造行业表现为“量升价跌”，二者价格(gé)下(xià)跌主(zhǔ)要与高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月(yuè)，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平(píng)；而(ér)随着防疫需求的降(jiàng)温，医药制造(zào)业景气度有所回(huí)落，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行(xíng)业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌(diē)”。一方面(miàn)与原材料成本(běn)下跌(diē)有(yǒu)关，另一方面(miàn)，也与(yǔ)年初外需表(biǎo)现(xiàn)好(hǎo)于(yú)内需，部(bù)分(fēn)行(xíng)业仍在去库进程有关。其中，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速改善(shàn)幅度最大(dà)，受(shòu)益于国内产(chǎn)业升级(jí)、出口(kǒu)优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度(dù)最弱(ruò)的(de)是(shì)通用设备、电子设备，与房地(dì)产新开工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子行业(yè)周期性走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工行业景气度改善幅(fú)度偏(piān)弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价(jià)格(gé)下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其(qí)中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价格依(yī)旧承压；随着年初建筑业施工回(huí)暖(nuǎn)，相关的黑色(sè)金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处(chù)在下跌区(qū)间，拖累整体盈利水平；石化链条行业(yè)生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气度(dù)偏低区间，今年(nián)由于能(néng)源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高位，但出现边际(jì)放缓，生产(chǎn)及价格水平同(tóng)步(bù)回落。这与去年以来行业(yè)产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成(chéng)品库存同比处(chù)在(zài)2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段经(jīng)济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济(jì)复(fù)苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行(xíng)类(lèi)消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购房、服务性需(xū)求得以释(shì)放；另一方面，国内复(fù)工复产加(jiā)快推进(jìn)，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物>

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改(gǎi)善，未来(lái)消费回暖的确定性进一(yī)步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选(xuǎn)消费(fèi)景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一(yī)季度居(jū)民收入(rù)和(hé)消费数据看，居民(mín)收入增速(sù)提(tí)升，消费倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但(dàn)尚未(wèi)修复至(zhì)疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合增(zēng)速(sù)看，今(jīn)年一季度(dù)，全国居(jū)民(mín)人(rén)均可(kě)支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的5.6％，居民(mín)人均消费支(zhī)出增速提(tí)升(shēng)至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度(dù)的(de)3.0％。一(yī)季度(dù)居民(mín)平均消费(fèi)倾向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来(lái)随(suí)着服务业恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好，有望带动相关(guān)就(jiù)业岗位加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷(dài)款数据看，居民储蓄意(yì)愿有所(suǒ)减弱，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在(zài)筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新增存款(kuǎn)同(tóng)比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比增量均值，也(yě)低(dī)于2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门(mén)新增净(jìng)融资同比多增(zēng)4859亿元，其(qí)中，短期信贷(dài)同比(bǐ)多增(zēng)2246亿元，中长(zhǎng)期信贷(dài)同比多(duō)增2613亿(yì)元。居民(mín)部门新(xīn)增净融资连续2个月(yuè)维持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓(huǎn)。今(jīn)年第一季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多(duō)储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消费”和“更多投(tóu)资(zī)”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级(jí)路径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优(yōu)势(shì)增强，以及相关行业设(shè)备投资更(gèng)新，有望推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气(qì)度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一(yī)方面(miàn)，今年一(yī)季度国内出口数据(jù)回暖，除与欧美供需缺口(kǒu)短期走(zǒu)阔、国内复(fù)工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进外，也受益于(yú)RCEP政策红(hóng)利(lì)持续释(shì)放，以及(jí)汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强(qiáng)。今年(nián)在海(hǎi)外总需求回落背景下(xià)，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新能源产品优势强化，有(yǒu)望维持装备制造领域(yù)出(chū)口韧性(xìng)。

　　另(lìng)一方面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存高位，对制(zhì)造业(yè)投资(zī)扩产造成(chéng)一定压力。但随着下游消费稳步修复(fù)、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造业企业(yè)盈(yíng)利有望(wàng)向上修(xiū)复(fù)。目前看，电气机械等装备制造(zào)业去库进程(chéng)已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复，企业将从主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收(shōu)益(yì)率多数上行

　　美国10年期国(guó)债收益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国(guó)债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企业期权(quán)调(diào)整利差(chà)较上周末持平(píng)为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格(gé)普跌(diē)

　　全球股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上(shàng)证指数、恒生(shēng)指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价(jià)格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉(yù)杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美(měi)欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布(bù)，显示近(jìn)几周美国经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞(zhì)，通(tōng)胀和招聘活动(dòng)放缓，信贷(dài)渠(qú)道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经(jīng)济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性增加(jiā)和对(duì)流(liú)动性的担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行(xíng)收(shōu)紧了(le)贷款标准。近(jìn)期美国总体物价水平温(wēn)和上升，但价格上涨速(sù)度或有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储官(guān)员(yuán)表示为应(yīng)对(duì)高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一(yī)步收紧政(zhèng)策来应对高通胀(zhàng)，加息结(jié)束后美联(lián)储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需(xū)要(yào)进一步进入限(xiàn)制性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和金(jīn)融形(xíng)势(shì)的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策会议纪要公布(bù)，绝大多(duō)数委员(yuán)同意将利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央(yāng)行会(huì)议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方(fāng)面仍有一段路(lù)要走，一些委员认为整体而言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险(xiǎn)倾向于上行(xíng)。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和(hé)通胀前景(jǐng)重(zhòng)大(dà)不确定性的来(lái)源。然而除非形势显著恶化，否(fǒu)则(zé)金融市场的紧张局势(shì)不太可能从(cóng)根本上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管理委员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长(zhǎng)耶伦(lún)强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本(běn)达成(chéng)一致(zhì)。法(fǎ)案(àn)目标是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元资金(jīn)提(tí)振半导体(tǐ)行业(yè)，以将欧盟占全(quán)球半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提升(shēng)至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美(měi)国和亚洲同(tóng)行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议长麦卡锡表示(shì)，正在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫(gōng)需要开(kāi)始就债务上限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务上限并削减支出(chū)；正在(zài)推出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立(lì)法措施(shī)；债务法案将设法收回未使用的防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未(wèi)来仍将(jiāng)强调“国家安全(quán)”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任何与中(zhōng)国脱钩的努力都(dōu)将(jiāng)是(shì)“灾难性的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中国建立“建设(shè)性和公平的经济关系”。但“当美国利(lì)益受到威胁时”，美(měi)国将坚(jiān)定地(dì)捍卫国(guó)家安(ān)全(quán)，即(jí)使以(yǐ)牺(xī)牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在国(guó)际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚讨论(lùn)棘(jí)手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新兴市场和发(fā)展中国家(jiā)等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格(gé)环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库(kù)存同比下(xià)降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价(jià)环比上(shàng)涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)0.86％，库存同(tóng)比下(xià)降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格(gé)指数(shù)环比上(shàng)升，螺纹(wén)钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东、中(zhōng)南、西(xī)北(běi)以及西(xī)南(nán)各区价格指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同(tóng)比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面(miàn)积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市(shì)商品房成交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地(dì)供应(yīng)面(miàn)积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价(jià)格环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜(cài)价(jià)格(gé)环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国(guó)债利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上月末(mò)下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债(zhài)利率较上(shàng)月末下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改(gǎi)委强调(diào)提振消费持续回升(shēng)的动力；国资(zī)委强调着力(lì)发展战略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家(jiā)发展改(gǎi)革委举行4月份新(xīn)闻(wén)发(fā)布(bù)会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持续回升(shēng)的动力。接下来将重(zhòng)点(diǎn)做(zuò)好四(sì)方面(miàn)工作：一是(shì)，研究起草关于恢(huī)复和扩大(dà)消费的(de)政(zhèng)策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推(tuī)动新能源汽车(chē)下(xià)乡；三是(shì)，会(huì)同有关方(fāng)面优化(huà)就业、收入分(fēn)配和消费全链条良性循(xún)环促(cù)进(jìn)机制；四(sì)是，研究制定关于营造放(fàng)心(xīn)消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩(kuò)大会(huì)议，强调推动国(guó)资央企着力发(fā)展实体经(jīng)济(jì)特别(bié)是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动国(guó)资央企在(zài)中国式现代化新征程(chéng)中走在(zài)前列(liè)，着力提升科技自立(lì)自强水平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)，加快推进(jìn)现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深(shēn)化提升行动组织实施(shī)，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信(xìn)部举(jǔ)办发布会(huì)介(jiè)绍(shào)一季度工业和信息化发展(zhǎn)状况(kuàng)，表(biǎo)示下一步将(jiāng)制(zhì)定(dìng)实施重点行业(yè)稳增长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展环境，落实落细稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)政策举措(cuò)，抓实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企(qǐ)业的支持力(lì)度(dù)，配合有关部门落实好(hǎo)稳(wěn)外(wài)贸政策(cè)举措；三是(shì)促进内需加快恢复，以高质量(liàng)供给(gěi)促进消(xiāo)费；四(sì)是持续增(zēng)强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业(yè)的(de)创新发(fā)展。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风(fēng)险提(tí)示

　　国内经济恢复(fù)力度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超预期回落。

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