文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月同比多增后，首次回落。

　　在(zài)过去一(yī)年多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔(bǐ)超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利释(shì)放对判断经济和资本(běn)市场走势(shì)至关重要(yào)。这(zhè)里我(wǒ)们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是超(chāo)额储蓄释放(fàng)的开始？二是(shì)这一(yī)趋势能否(fǒu)延(yán)续？

　　对上述(shù)问(wèn)题的回答取决(jué)于(yú)存(cún)款会受到哪些(xiē)因素(sù)的影响。一般影响居(jū)民存款(kuǎn)的(de)主(zhǔ)要有这么几种行为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金融资产相关收支和房地产相关收支(zhī)。

　　收入增(zēng)长、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购房减(jiǎn)少(shǎo)会(huì)推动存款增加(jiā)；反之(zhī)，收入减少、消(xiāo)费(fèi)增加(jiā)、认购金融资产、购房(fáng)增加、提前(qián)还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万亿(yì)是居民少消费、少投资、少购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速放缓并提前还贷，但(dàn)因为投资、购(gòu)房(fáng)等下(xià)滑幅度更大，所以(yǐ)存(cún)款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民存(cún)款同(tóng)比(bǐ)多(duō)增(zēng)2.1万亿(yì)则是收入修(xiū)复和理财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收入同(tóng)比增长(zhǎng)525元，理财存续规模(mó)相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速(sù)度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支(zhī)持(chí)证券）条件早偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款(kuǎn)的拖累相比于(yú)去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费(fèi)和购房(fáng)行(xíng)为修复，其对存款的支(zhī)撑力度(dù)减弱，一季度人(rén)均(jūn)消费支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房(fáng)支出(chū)同比多增(zēng)1575亿(yì)元。但(dàn)因(yīn)为(wèi)支(zhī)撑因素的(de)规模更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)继(jì)续回升。

　　4月(yuè)和一季度最核(hé)心(xīn)的不同在于理财(cái)市场(chǎng)的变化。4月居民(mín)存款下滑可能的原因一是居民(mín)存款理(lǐ)财化；二(èr)是提前还贷规模增加。因(yīn)为居民收入和消费数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费(fèi)和收入在4月对(duì)存(cún)款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是4月(yuè)存款回(huí)落的核心(xīn)原因，4月理财存量(liàng)规(guī)模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的(de)下(xià)行趋(qū)势，重回扩张区间。

　　居(jū)民增配(pèi)理(lǐ)财等资产是理财风(fēng)险降(jiàng)低、收益(yì)回升(shēng)和存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的(de)结果。受益(yì)于债券市场走强，今(jīn)年理财(cái)市场表现逐(zhú)步好转，理河粉和米饭哪个热量高，吃河粉和米饭哪个更容易胖财产品单位破(pò)净率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这(zhè)一(yī)时期下滑的(de)存款利率(lǜ)，存款(kuǎn)对居民的吸(xī)引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸引力(lì)则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理财(cái)规模上(shàng)看，随(suí)着破净率进一步回(huí)落，居(jū)民还在(zài)继续(xù)增配理财产品，存(cún)款(kuǎn)理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又(yòu)一(yī)个原因(yīn)。4月(yuè)早(zǎo)偿率月均值相比于(yú)2月低(dī)点上(shàng)行4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力(lì)度(dù)一是(shì)因为首套房利率还在下降，居民提(tí)前还贷以(yǐ)降(jiàng)低成本(běn)，4月(yuè)沈阳、马鞍山等(děng)多地(dì)继续降(jiàng)低首套房(fáng)利(lì)率，贝壳研(yán)究(jiū)院(yuàn)数据(jù)显示百城首套主(zhǔ)流房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环(huán)比3月继续回落1个(gè)BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部(bù)分积压的(de)还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会(huì)推动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)买房等积攒下来的超额(é)储(chǔ)蓄(xù)已(yǐ)经开始部(bù)分回流(liú)理财市场了，且河粉和米饭哪个热量高，吃河粉和米饭哪个更容易胖5月(yuè)初这一趋势还在延续(xù)。

　　往后(hòu)来(lái)看(kàn)，理财市(shì)场和提前还贷在后续几个(gè)月里或(huò)继续(xù)成为(wèi)超额存款(kuǎn)的主要流向(xiàng)。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平未(wèi)见明(míng)显改善或部(bù)分表明(míng)当下居民消费意(yì)愿依旧偏弱(ruò)，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有(yǒu)分(fēn)化(huà)且并(bìng)非(fēi)主要来(lái)自(zì)消费，后(hòu)续超额(é)储蓄对消费的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购(gòu)房需(xū)求(qiú)逐渐释放，房地(dì)产销售目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地产短期(qī)或不会成(chéng)为超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存在明显利差，居(jū)民(mín)提前还(hái)贷(dài)行为(wèi)或将延续。从(cóng)这(zhè)个角(jiǎo)度来看(kàn)，主要因为(wèi)少买房、少投资而积攒(zǎn)下(xià)来(lái)的储蓄，在理财市场(chǎng)环境(jìng)好转和存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)下滑的背景下或(huò)将(jiāng)继续回(huí)流到理(lǐ)财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金融机构(gòu)住户(hù)存款余额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵(dǐ)押贷(dài)款中债(zhài)务(wù)人提前偿(cháng)付的(de)金(jīn)额在资产池(chí)未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售变动超预期，超额(é)储(chǔ)蓄释放(fàng)弱(ruò)于预期，理财市场波动(dòng)加(jiā)大(dà)

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