金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封声(shēng)明，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当前地(dì)方债的规模和地方(fāng)政府的偿债能(néng)力已经越来越(yuè)被重(zhòng)视(shì)。如何如(rú)何处置(zhì)地方(fāng)债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方(fāng)一(yī)般债、专项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的(de)各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等(děng)在内的(de)机(jī)构投资(zī)者是(shì)地方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非标等(děng)地方(fāng)政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土(tǔ)地财政缩水的(de)背(bèi)景(jǐng)下，地方政府的财权与事(shì)权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政(zhèng)府杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央(yāng)和地方之间债(zhài)务余额(é)的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的(de)发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确(què)指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)认为，在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支持，在政策(cè)上大(dà)力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城(chéng)投公司的借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如(rú)遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或(huò)商业(yè)银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央政策上支持地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产来偿债(zhài)。他表(biǎo)示(shì)这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公(gōng)告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源(yuán)李迅雷金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务(wù)的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业公开(kāi)发行的公司债券和中期票(piào)据。按照新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确城投债与(yǔ)地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定位由地(dì)方政府投融资机构(gòu)转变为市场化(huà)运营主体，地(dì)方政府不再(zài)对城投债(zhài)兜底。但(dàn)实(shí)际(jì)上市场仍(réng)然把城投债看作由地方(fāng)政(zhèng)府背书的高信用等(děng)级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公(gōng)司通常都是地方政府下设(shè)的(de)投融资机构，很难完全(quán)独立成为与政府无(wú)关(guān)的纯市场化的企业。城投(tóu)的债务(wù)主要包括向银行(xíng)借款和发行(xíng)债券融资(zī)这(zhè)两种方式(shì)，以(yǐ)前一(yī)种(zhǒng)方式为主，但(dàn)后一(yī)种债权融资的规模也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城(chéng)投有息债务(wù)快(kuài)速(sù)扩张(zhāng)，每年(nián)增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成(chéng)为地方债务(wù)的主(zhǔ)要体现形(xíng)式(shì)，规模明显超过地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平台(tái)的债券(quàn)余额大(dà)约(yuē)为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄今并无(wú)违(wéi)约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属于(yú)地方政(zhèng)府背书的高等(děng)级信用债。但是(shì)，城(chéng)投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷(dài)方式的也(yě)比较多(d数学中e等于多少，高中数学中e等于多少uō)。

　　地方政府应确(què)保城投债按(àn)时兑付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方政府(fǔ)债务(wù)增长(zhǎng)和财政收(shōu)入增(zēng)速下降甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率普遍高于(yú)东部发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地(dì)出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至(zhì)全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层(céng)现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资(zī)成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资(zī)成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘肃(sù)2020年以来城投债(zhài)加权平均票面(miàn)利率降(jiàng)幅也(yě)明显不如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期的背景下(xià)，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政(zhèng)府应该确(què)保城投(tóu)债(zhài)的按时兑(duì)付。因为违约不(bù)仅不能解(jiě)决债(zhài)务问题，反(fǎn)而会恶化区域信(xìn)用环境(jìng)，导致地(dì)方国(guó)企融资难(nán)、融资贵。从未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来实现经济平(píng)稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫切需要(yào)增强城投(tóu)债权人的持有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意(yì)味(wèi)着城投公司(sī)能(néng)够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁(shuí)家抱”，意味着(zhe)对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的(de)“托(tuō)底”支持(chí)，即在政策上(shàng)大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展期(qī)），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低(dī)息资金(jīn)来降低债务成本，让债(zhài)务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府可(kě)否通过出让国有资产来偿(cháng)债(zhài)方面(miàn)，也希望(wàng)中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在(zài)对政协十三(sān)届全国委员会第五次会议(yì)第00503号提案的(de)答(dá)复中表示，将适(shì)时出台制度规定(dìng)及(jí)操作细则，探索国有权益份额规范化退(tuì)出的有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的(de)优(yōu)势，助(zhù)力国(guó)有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还(hái)债务，典型案(àn)例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

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