来源(yuán)：高(gāo)瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看，制(zhì)造业从去年四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从(cóng)主动(dòng)去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景(jǐng)气度边(biān)际表(biǎo)现看，下游消费制造(zào)>；中游(yóu)装备(bèi)制造>；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工；服务(wù)业中，交(jiāo)通运输、住宿(sù)餐饮、房地(dì)产等(děng)线下(xià)活动回暖，但距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲式修(xiū)复放缓、海外(wài)总需求回(huí)落预(yù)期逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级将(jiāng)成为推动下一阶段国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业(yè)，交通运输、房(fáng)地产等行业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务(wù)消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业内(nèi)部(bù)来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度(dù)普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库进(jìn)程(chéng)尚未结束(shù)。从行业(yè)景气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)>；；；上(shàng)游原材(cái)料(liào)加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出(chū)行(xíng)、地产后周期相关(guān)的酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草(cǎo)、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度(dù)居中，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维度看，麻雀养大了认主吗，麻雀智商相当于几岁电气机械、专用设备、运(yùn)输(shū)设(shè)备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到(dào)价(jià)格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济(jì)复(fù)苏(sū)主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方(fāng)面(miàn)，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期积(jī)压的(de)购房、服务(wù)消费需求得(dé)以释放；供给方面，国内复工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复，是(shì)推动年(nián)初出口数(shù)据好(hǎo)转的(de)重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后复苏红利驱动边际(jì)转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上修复，消费倾向明(míng)显回升，已经(jīng)高(gāo)于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同时信(xìn)贷数据(jù)指向(xiàng)居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来(lái)消费回(huí)暖的确定性进一步增(zēng)强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出(chū)行及地产后周(zhōu)期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有望向上修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备(bèi)投资需求有(yǒu)望改善，推动(dòng)中(zhōng)游装备(bèi)制造景(jǐng)气(qì)度(dù)维持高(gāo)位(wèi)。

　　风险提示：国(guó)内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动(dòng)一季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超(chāo)预期增长，指向疫后(hòu)复苏背景(jǐng)下，国(guó)内(nèi)经(jīng)济(jì)企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱(qū)动疫后经(jīng)济(jì)复(fù)苏的力量并不均(jūn)衡，行(xíng)业(yè)分化特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我们(men)重(zhòng)点从行业(yè)层面，观(guān)测当前(qián)各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各行业表现来(lái)看，今年一季(jì)度制造业(yè)、交通运输业、房地产业景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落(luò)，与年初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份(fèn)的复(fù)合增(zēng)速，观察各(gè)行业增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年(nián)全年(nián)增速(sù)，与(yǔ)近年来加(jiā)快建设农(nóng)业强(qiáng)国(guó)，推进农业农(nóng)村(cūn)现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季(jì)度第二产业增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于2021年(nián)全年(nián)增(zēng)速，与去年下(xià)半(bàn)年(nián)之后(hòu)外需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢有关(guān)。而建筑业(yè)景气(qì)度明显回落，增加(jiā)值增速回落(luò)至1.9％，低(dī)于去(qù)年(nián)四季度的(de)3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三(sān)产(chǎn)业增加值增速小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略(lüè)高于去年(nián)四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍(réng)存在产出缺口。其(qí)中，受益(yì)于居民(mín)出行活动恢复(fù)，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业(yè)增加值增速(sù)明显(xiǎn)提升，自去年四季度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加(jiā)值增速(sù)小幅回升，尽管高于(yú)疫情三年来(lái)的平(píng)均(jūn)增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给水平(píng)恢(huī)复较慢。而受益于新房和二(èr)手房销售回暖，今年一季度房地产(chǎn)业增加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对(duì)于行(xíng)业景气度的(de)观(guān)测，我们采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加值增速(sù)）与价(jià)格（各行(xíng)业(yè)工业品价(jià)格增(zēng)速）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主要选取28个(gè)主要行(xíng)业自(zì)2019年以(yǐ)来的月度数据(jù)，首先将各行业增加值增速调(diào)整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比(bǐ)2022年12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情(qíng)况来看(kàn)，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气(qì)度呈(chéng)现高位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期相关的行业景气度(dù)最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价分(fēn)位(wèi)数水平均(jūn)处(chù)在高景气(qì)度(dù)区间，烟(yān)草、家(jiā)具(jù)制造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升”的特(tè)征(zhēng)；食品(pǐn)制(zhì)造景气度有所回落(luò)，农副(fù)加工行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业(yè)表现为(wèi)“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而随着防疫需求的(de)降温，医(yī)药制造业景气度(dù)有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业(yè)行业景(jǐng)气(qì)度居(jū)中，均表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。一方面(miàn)与原(yuán)材料成(chéng)本下跌有关，另(lìng)一方面，也与年初外需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行(xíng)业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增加值(zhí)增速改善幅度(dù)最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势带来的(de)韧(rèn)性驱动(dòng)；其(qí)次是汽车制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的是通用(yòng)设备、电子设备(bèi)，与房(fáng)地产(chǎn)新(xīn)开工强(qiáng)度(dù)较弱、消费电子行业(yè)周(zhōu)期性(xìng)走(zǒu)弱有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属行业生(shēng)产(chǎn)端改(gǎi)善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球(qiú)大宗商品下行周期影响，价格(gé)依旧承压(yā)；随(suí)着年初建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金属制品景(jǐng)气度提升(shēng)，但由于(yú)库存水(shuǐ)平偏(piān)高，价格(gé)仍处(chù)在下跌区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利(lì)水平；石化链条行业生产水平(píng)普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气(qì)度偏低区间，今年(nián)由于能源危机缓解(jiě)，产品价(jià)格相较去(qù)年同(tóng)期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景(jǐng)气度(dù)仍(réng)处在高位，但出(chū)现边(biān)际放(fàng)缓，生产及价格水平同步回落(luò)。这与(yǔ)去年以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品(pǐn)库存同比处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级或(huò)是(shì)推动下一阶段经济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一(yī)季(jì)度(dù)，国内经济复苏(sū)主要(yào)受益(yì)于疫(yì)后复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服(fú)务性需求(qiú)得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给(gěi)端的快速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，随着居民(mín)收入提升和消费(fèi)意(yì)愿改善，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱(yú)乐(lè)等服务消费，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一季度(dù)居民收入和消费数据看，居(jū)民收入增(zēng)速提(tí)升，消费倾(qīng)向(xiàng)开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为基期的(de)复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民(mín)人均可(kě)支(zhī)配收入增速(sù)提升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的5.6％，居(jū)民人均消费支(zhī)出增速提升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季度的(de)3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢复持续向好，有望带(dài)动相关就业(yè)岗位加快恢复(fù)，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷(dài)款(kuǎn)数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投(tóu)资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从(cóng)存款数(shù)据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿(yì)元的同比(bǐ)增量均(jūn)值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿元(yuán)的月(yuè)均同(tóng)比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门新增(zēng)净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多增(zēng)2613亿元。居(jū)民(mín)部门新增净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期(qī)可能(néng)正在(zài)筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓(huǎn)。今(jīn)年第一季度城镇储户问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个(gè)百分点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资(zī)意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强，以及(jí)相关行业设备投(tóu)资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一(yī)季度国内出口数据(jù)回暖(nuǎn)，除(chú)与(yǔ)欧美(měi)供需(xū)缺口(kǒu)短期走(zǒu)阔(kuò)、国内复工复产加快(kuài)推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持(chí)续释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强。今年在(zài)海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持(chí)装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业(yè)投资扩产造成一定(dìng)压力。但随着下游消费稳(wěn)步(bù)修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利(lì)有望(wàng)向上修(xiū)复。目前看，电气(qì)机(jī)械等(děng)装备制造(zào)业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成品库存(cún)增(zēng)速呈现触底反(fǎn)弹。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利(lì)修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流(liú)动性数据：各国国债(zhài)收益率多数(shù)上行

　　美国10年期(qī)国(guó)债收益率上行。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通(tōng)胀预(yù)期较(jiào)上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日(rì)），英国10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)利(lì)差收窄。本(běn)周美国10年期和(hé)2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调(diào)整(zhěng)利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商(shāng)品价格普跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别麻雀养大了认主吗，麻雀智商相当于几岁上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯(sī)达(dá)克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观(guān)察：美(měi)欧加息步(bù)伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书(shū)公布(bù)，显示近几周(zhōu)美国(guó)经济增(zēng)长陷入停(tíng)滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美(měi)国总体经(jīng)济活动(dòng)几(jǐ)乎没有变(biàn)化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对流动性的(de)担忧(yōu)加剧之际，银行收(shōu)紧(jǐn)了贷(dài)款标准。近(jìn)期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但价(jià)格上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为应对高通(tōng)胀，加息(xī)步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来(lái)应对高通胀，加(jiā)息结(jié)束后(hòu)美(měi)联储将需要在一(yī)段时间内维持(chí)利率(lǜ)稳(wěn)定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币政策将需要(yào)进一(yī)步进(jìn)入限制性区域，终端利率(lǜ)或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经济(jì)和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策会议纪(jì)要(yào)公布，绝(jué)大多(duō)数委员同意将利率上调(diào)50个(gè)基点。4月20日公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路(lù)要走，一些委(wěi)员认为整体而言通胀风(fēng)险倾向于上(shàng)行。金融市(shì)场紧(jǐn)张局势被(bèi)视为经(jīng)济和(hé)通胀前(qián)景(jǐng)重大不确定性的(de)来(lái)源。然而除(chú)非(fēi)形势(shì)显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可(kě)能从根(gēn)本上改变欧洲(zhōu)央行管理委员(yuán)会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项(xiàng)临(lín)时政治协议，就涉及430亿(yì)欧(ōu)元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球(qiú)半导体制造(zào)市场(chǎng)的份额(é)从10％提(tí)升至(zhì)至少20％；大幅提升芯(xīn)片(piàn)制造(zào)工艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要(yào)开始就债务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院共(gòng)和党希望提高(gāo)债务上限(xiàn)并(bìng)削减(jiǎn)支出；正在推出一份(fèn)债务上限相(xiāng)关立(lì)法(fǎ)措(cuò)施；债务(wù)法案将设(shè)法收回(huí)未使用(yòng)的(de)防疫(yì)资金用(yòng)于日(rì)常开支；法案将(jiāng)减(jiǎn)少对(duì)国税(shuì)局的拨(bō)款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部(bù)长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关系(xì)发表讲话，表(biǎo)明(míng)美国无意(yì)与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩的努(nǔ)力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性和公平(píng)的经济关系(xì)”。但“当美国利益受到威胁时”，美国(guó)将坚定地(dì)捍卫国(guó)家安全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题(tí)”，比(bǐ)如帮(bāng)助面(miàn)临债(zhài)务问题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的(de)10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以(yǐ)来，铜价环(huán)比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对(duì)上月(yuè)扩大44.13个百分(fēn)点。铝价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月(yuè)的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格环比由正转负(fù)，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上月(yuè)缩(suō)窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存(cún)同(tóng)比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其(qí)中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百(bǎi)分点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零(líng)售(shòu)销量增(zēng)幅扩(kuò)大。4月以来，乘(chéng)用车(chē)日均零(líng)售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债(zhài)利率(lǜ)较上(shàng)月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委强(qiáng)调(diào)提振消费持续回升的动力(lì)；国资(zī)委强调着(zhe)力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举麻雀养大了认主吗，麻雀智商相当于几岁(jǔ)行(xíng)4月份新(xīn)闻(wén)发布(bù)会，强调(diào)要提(tí)振消费持续回升(shēng)的动力。接下来(lái)将(jiāng)重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件(jiàn)，围绕(rào)大宗消费(fèi)、服务消费、农(nóng)村消(xiāo)费(fèi)等重点领域(yù)；二(èr)是，下大力气稳(wěn)定汽(qì)车消费(fèi)，大(dà)力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就业、收入分配(pèi)和消费全链条良性循(xún)环促进(jìn)机制(zhì)；四(sì)是(shì)，研(yán)究制(zhì)定关于营造(zào)放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩(kuò)大会(huì)议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企(qǐ)在中国(guó)式现代化新征程(chéng)中(zhōng)走(zǒu)在前列(liè)，着力(lì)提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着力发展实(shí)体经(jīng)济特别(bié)是(shì)战略(lüè)性新兴(xīng)产业(yè)，加快推进(jìn)现代化产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新一轮国(guó)企(qǐ)改革(gé)深化(huà)提升(shēng)行动组织(zhī)实施，高(gāo)水平(píng)参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会(huì)介绍一季(jì)度工业(yè)和信息化(huà)发展(zhǎn)状况(kuàng)，表(biǎo)示下一步将制定实(shí)施重(zhòng)点行业稳增(zēng)长的工作方案(àn)。一是营造(zào)良(liáng)好产业(yè)发(fā)展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业(yè)的支(zhī)持(chí)力度，配合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是(shì)促进(jìn)内需加快恢复，以高(gāo)质(zhì)量供给促进消费；四是(shì)持(chí)续增强发(fā)展动能，加快战(zhàn)略性新(xīn)兴产业的(de)创新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期(qī)回落。

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