王剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过(guò)度低估(gū)时，股息率(lǜ)相应提(tí)升(shēng)，会吸引绝对收益资(zī)金买(mǎi)入(rù)，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股(gǔ)已上(shàng)涨(zhǎng)半年，又(yòu)一次(cì)因绝(jué)对收(shōu)益资金追逐(zhú)高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银行(xíng)业经营层面，也(yě)已(yǐ)经悄然发生一些向好的变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如果大(dà)家觉得银行股是(shì)这几天才(cái)开始上(shàng)涨，那么(me)就大错特错了。事实是：

　　银行(xíng)股(gǔ)自2022年10月底见(jiàn)底之(zhī)后，已经持(chí)续上涨了足(zú)足半年时间了……

　　这(zhè)段时(shí)间(jiān)的银行股涨幅达到(dào)27％，其中(zhōng)部(bù)分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当(dāng)然(rán)，中间也(yě)不是一(yī)帆风顺，2022年(nián)10月银(yín)行股快速下(xià)跌(diē)后，迅速反弹(dàn)。过完2023年春节(jié)后，却冲(chōng)高回落，调整了(le)近两个月时间(jiān)，跌幅不大，不到10％。然后(hòu)于(yú)3月底开始上涨，近期加速上(shàng)涨(zhǎng)。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情并(bìng)不是(shì)第(dì)一(yī)次发生(shēng)。过去银行股的大行情(qíng)，都是(shì)在(zài)悄无声息中默默上(shàng)涨(zhǎng)的，因为银(yín)行(xíng)股平时关(guān)注度并不高(gāo)。等到因(yīn)几(jǐ)根大线性而(ér)吸引大家来关注时(shí)，已(yǐ)经涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一(yī)次类似的事情是2014年(nián)。或许经历(lì)过的人都能(néng)记得，2014年11月(yuè)，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔(bá)地而起。但在此之前，银行(xíng)指标大约在3月(yuè)见底，然后不声(shēng)不响地开始(shǐ)回升，到11月(yuè)时，8个月左右(yòu)时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几(jǐ)次银(yín)行股(gǔ)见底，也有(yǒu)类似的情况：没有明确利好，没有明(míng)确新(xīn)闻，银行股(gǔ)却自己(jǐ)慢(màn)慢从底部(bù)爬(pá)起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因(yīn)并不容易，因为(wèi)很难验证。如果确实没有(yǒu)实(shí)质性利好，那么只能(nén皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思g)从资金面去猜测：可能是(shì)估值便宜到很多资(zī)金愿(yuàn)意出手了。由于银行盈利能力非常稳定，估值低往(wǎng)往(wǎng)意(yì)味着(zhe)股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越低则股息率越(yuè)高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人(rén)。比如近(jìn)年来，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率(lǜ)30％左右(yòu)，PB一(yī)度低至0.5倍(bèi)以下(xià)，那么计算出(chū)来的股息率(lǜ)高(gāo)达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票息率6.6％的(de)可转(zhuǎn)债。如(rú)果盈利(lì)能力保持，则后续每(měi)年(nián)收(shōu)取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上涨，还能享受资(zī)本利得。当然，如果(guǒ)股(gǔ)价(jià)再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降(jiàng)，则(zé)会遭(zāo)受损失。但由于(yú)ROE已(yǐ)在底部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这就非(fēi)常像(xiàng)一张可转债，其市(shì)价下跌时，会有个估值下限，即“债券价(jià)值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出(chū)来了。如果这张“可转债”的票(piào)息率(lǜ)高到一定程度(dù)，显著高过一些资金的成本，那么(me)这些资金自然愿意参(cān)与(yǔ)。

　　这样(yàng)，银行股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至一定水(shuǐ)平时(shí)，股息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些情况下会被打破，即(jí)因为(wèi)一些负面因素的(de)存(cún)在(zài)，导致市场先生觉得(dé)银行股(gǔ)的估值或(huò)盈利(lì)能力(lì)还将下行。

　　02

　　皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思ng>谁在(zài)买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行股那(nà)种(zhǒng)悄无声息的(de)底(dǐ)部，可能并没有(yǒu)什么实质(zhì)利好(hǎo)，就是有些看中股息(xī)率的(de)资金默(mò)默(mò)买入，把底部给(gěi)买出来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以排除的就(jiù)是以股票型公募基金为(wèi)代(dài)表的机构投资者。因为(wèi)他们的考核要求(qiú)是相对收(shōu)益，因此在大多数(shù)时(shí)候(hòu)，他们不会因(yīn)为(wèi)股息率诱人而买(mǎi)入，他们的任(rèn)务是(shì)战(zhàn)胜自己基金的(de)基准，或者(zhě)战(zhàn)胜可比基金同仁。所(suǒ)以，即使股(gǔ)息率高，他们也很难做(zuò)出赚取股息(xī)率的决策，这不(bù)是他(tā)们的考(kǎo)核目标(biāo)。

　　因此，银行(xíng)股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段时间，公募基金参与(yǔ)很低，这次也(yě)不例(lì)外(wài)。

　　从数据上也可(kě)验证：从(cóng)33家银行股2022年底基金(jīn)持仓(cāng)比重来看，比重越(yuè)低，期间(jiān)（过去(qù)半(bàn)年(nián)，后同）涨幅越大，比重越高则涨(zhǎng)幅越小(xiǎo)。

　　除了公募基金，其(qí)他类(lèi)似考核的机构投资者也(yě)是(shì)类似。

　　从数据上看，我们(men)确实看(kàn)到，2023年第一季度较(jiào)上年末，大部分A股银(yín)行股的基金持仓比例是下降的，有些个股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季(jì)度基金持股比重降幅(fú)；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第(dì)一(yī)季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好是人工智能(néng)概念股大涨，因(yīn)此机构投资者有可能是(shì)卖出银行等股(gǔ)票，换仓(cāng)至(zhì)计算(suàn)机股票）。到了4月初，人(rén)工智能等板块行情回(huí)落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后的这段时间，银行股刚好(hǎo)和人工智能走出了一个完美的“对称”走势(shì)。

　　而其(qí)他投资者，比如个人、外资、自营(yíng)、保险、资管等(děng)，则(zé)可(kě)能是(shì)买入的。因为这些(xiē)资金(jīn)不考核相对(duì)收益，更(gèng)多的是追求绝对(duì)收益，因此有可能是高(gāo)股(gǔ)息(xī)股票的青(qīng)睐者。

　　而决定他(tā)们买入的(de)因(yīn)素中(zhōng)，资金成本应该是(shì)个(gè)重要(yào)因素。目前，我国(guó)近期市场利(lì)率较低(dī)、资金充沛，其他(tā)可替代的投资机会较少，因此股息(xī)率显(xiǎn)得诱(yòu)人。同(tóng)时，美国加息(xī)接(jiē)近尾声，他们的资金(jīn)成本也有望下行，我(wǒ)国高股息股票也有(yǒu)吸(xī)引力。

　　然后(hòu)我们(men)通(tōng)过(guò)数据(jù)来加以验证。

　　从2023年一季度情(qíng)况来看，外资确实在买入大行，并且数量还不少。不过保险(xiǎn)资金却(què)是有进(jìn)有出，这一点有点(diǎn)与我们预期不(bù)符。基金主要在(zài)卖(mài)出。此(cǐ)外，还有些(xiē)一般法人(rén)、其(qí)他投资者在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单位：亿(yì)股；来源(yuán)：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论(lùn)大致(zhì)成立，即：在(zài)银行(xíng)股估值极低的时候(hòu)，追求绝对收益的资金买入了高股息率的个(gè)股。

　　从散点(diǎn)图上(shàng)也可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和历史上很(hěn)多次银(yín)行(xíng)底部启动一(yī)样，很可能是青睐高股息率的资金，买(mǎi)入低估(gū)值、高股(gǔ)息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他(tā)们(men)的口味与(yǔ)公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析，说(shuō)明了过去半年的(de)银行(xíng)股行(xíng)情，是追求绝对收(shōu)益的资金，买入了高(gāo)股息(xī)率的(de)银行股。眼下(xià)，很多(duō)银行股股息率依然较高，而(ér)资金面依然(rán)宽松，那么这些高(gāo)股(gǔ)息率股(gǔ)票对绝对(duì)收益资(zī)金依然是有(yǒu)吸(xī)引(yǐn)力的(de)。

　　那么在(zài)银行(xíng)业(yè)的(de)经营层(céng)面，有没有实(shí)质变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经(jīng)提出(chū)，过去三年期(qī)间的(de)一些特(tè)殊政策(cè)，已经出现调整的迹象，银(yín)行(xíng)业将(jiāng)要进(jìn)入新的均(jūn)衡格(gé)局。比如(rú)，在普惠小(xiǎo)微领域，过去几(jǐ)年大行(xíng)承担了一些监管要(yào)求，每年普惠小微(wēi)信(xìn)贷的增长非常快，投放(fàng)利率很低，这对小(xiǎo)微金融(róng)市场格局造成了较大影(yǐng)响，尤其是对一些原来从事小微业(yè)务的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深度】大小行小微(wēi)金融逐(zhú)步达(dá)到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保监会(huì)办(bàn)公厅发(fā)布《关于2023年加力提(tí)升小微企业金融服务质(zhì)量的通(tōng)知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了(le)一些(xiē)调整(zhěng)。比如，不再提“两(liǎng)增”（指单户授(shòu)信总额1000万元以下小(xiǎo)微企业贷款同(tóng)比增速不低于(yú)各项(xiàng)贷款同比增速，有贷款余额的户数(shù)不(bù)低于(yú)上(shàng)年同(tóng)期(qī)水平）要求，不再(zài)刚性要求降(jiàng)低小微信贷(dài)利(lì)率，而(ér)是要求“合理(lǐ)确定贷款利率(lǜ)”，不(bù)再提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的工作要求也(yě)陆续从过去三年(nián)的阶段性(xìng)政策，慢(màn)慢(màn)回归至常(cháng)态化。

　　而银(yín)行业这几年由于净(jìng)息差(chà)显著回落，盈利能(néng)力(lì)也渐渐接近(jìn)合(hé)理利润底线(xiàn)。因为银行(xíng)业(yè)需要(yào)留存一定的利润(rùn)用于补(bǔ)充资本，进而支持下一期的(de)信贷投放，因此利(lì)润(rùn)并不是(shì)越低越好，需要(yào)维持(chí)一个(gè)合理利润(rùn)。而(ér)目前盈(yíng)利能力(lì)已(yǐ)经接近这一(yī)底线，所以政策(cè)也会相应调整(zhěng)了。

　　【随笔(bǐ)】什么是银行的合理(lǐ)利润和合(hé)理息差(chà)

　　可见，行业的一些情况已经悄(qiāo)悄发生变化(huà)了(le)。

　　那(nà)么，有没有一种可能：那些买(mǎi)入高股息股票(piào)的(de)投资者(zhě)中，真有些先知先觉者，已(yǐ)经(jīng)嗅到(dào)了(le)不一样的(de)味道？

　　本文为金(jīn)融业研究方法(fǎ)探讨。本文不(bù)是证(zhèng)券(quàn)研究报告，不(bù)构成(chéng)任何投资建议，涉及个股也仅为举例(lì)或(huò)陈(chén)述事实(shí)之用，不(bù)代表(biǎo)我们对(duì)他(tā)们(men)的证券或产品的推荐。具体(tǐ)投(tóu)资建(jiàn)议请参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思