5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认购申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例(lì)配售。这则小公(gōng)告(gào)体现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估(gū)”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一(yī)波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值方(fāng)式等问(wèn)题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投研人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基(jī)金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催(cuī)化因素的(de)，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估(gū)有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近期密集申(shēn)报的(de)国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申报(bào)和发行，行情火热(rè抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年)下将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前(qián)期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目(mù)前(qián)重(zhòng)点关(guān)注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的(de)推(tuī)进，大(dà)概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提前进(jìn)行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国金证券(quàn)研(yán)究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市(shì)值占2022年末(mò)股票(piào)总(zǒng)市值(zhí)比例，一(yī)季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股(gǔ)持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落(luò)实到日常(cháng)的(de)投研流(liú)程(chéng)和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意(yì)交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fā抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年ng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的(de)所有国(guó)央(yāng)企构建专门的股票库(kù)，并进(jìn)行(xíng)长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行(xíng)业趋势(shì)和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认识市(shì)场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是(shì)一(yī)种新(xīn)的提法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个概念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估(gū)这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时，随着时(shí)局的(de)变化，也在增加相关(guān)行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需(xū)要(yào)。明确该体系的框架是(shì)第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常识(shí)，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单(dān)一价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任(rèn)等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义(yì)，重(zhòng)视稳(wěn)定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化(huà)指标(biāo)可以(yǐ)使(shǐ)用，包(bāo)括(kuò)净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基(jī)金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估(gū)值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和(hé)可持(chí)续发(fā)展等各种因素与(yǔ)企业价值的(de)关系(xì)。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估(gū)值体系与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值(zhí)判断的(de)变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适应中国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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