金(jīn)融界(jiè)5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国资(zī)委的(de)一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前(qián)地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能力已经越来(lái)越被重视。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债包(bāo)括(kuò)地(dì)方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和(hé)包括城(chéng)投债在内的各种隐形(xíng)债(zhài)，其(qí)规模究竟有(yǒu)多(duō)大(dà)，尚(shàng)有争议，但增(zēng)长迅猛(měng)。包括(kuò)银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等在内(nèi)的机构投(tóu)资(zī)者是地方债的主要持有者，他们普遍担(dān)心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地(dì)方(fāng)政府隐形债风险。例如(rú)，近(jìn)期(qī)贵州(zhōu)省政府发(fā)展研(yán)究中(zhōng)心提出，“化债工作(zuò)推(tuī)进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能(néng)力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景(jǐng)下，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的财权与事权(quán)不匹配(pèi)问题又凸(tū)显出来。在我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并(bìng)不算高的前提下，我(wǒ)国(guó)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆(gān)率水平确(què)实够高(gāo)了。需要调整中央和地方之间债务余额(é)的比例关(guān)系。“今后应加大(dà)中央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他明确(què)指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当前(qián)中国经(jīng)济转型(xíng)的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信用，防(fáng)范区(qū)域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地(dì)方政府通过出让(ràng)国有资(zī)产来偿(cháng)债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅(xùn)雷金(jīn)融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城(chéng)投有息债(zhài)务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台(tái)成(chéng)为(wèi)地方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票据(jù)。按照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明确城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由地(dì)方政府投融资机构转变为(wèi)市(shì)场化运营主体，地(dì)方政府不再对城(chéng)投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然(rán)把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方政府背(bèi)书的高信用(yòng)等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司通(tōng)常都是地方政府下设的(de)投融资机构，很难完(wán)全独立成为(wèi)与政府(fǔ)无(wú)关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债务主要包括向银行借(jiè)款和发(fā)行债券融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额(é)估(gū)计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经(jīng)成为地方债务(wù)的主(zhǔ)要体现形式(shì)，规模(mó)明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券余(yú)额大约(yuē)为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并(bìng)无违约案例，说(shuō)明城投(tóu)债仍属于地方政(zhèng)府背书的(de)高等级(jí)信用债。但是，城投平(píng)台的非(fēi)标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整(zhěng)还(hái)贷方式的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政(zhèng)府应确保(bǎo)城(chéng)投债按时兑(duì)付，不(bù)能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方政府债(zhài)务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部(bù)省份，城(chéng)投债的收益(yì)率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让金对政府(fǔ)债(zhài)务(wù)利(lì)息(xī)覆(fù)盖程度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情况(kuàng)更加(jiā)明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全(quán)国(guó)的信用债(zhài)市(shì)场都造成负面冲击(jī)，信(xìn)用分层(céng)现(xiàn)象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边(biān)缘化(huà)。例(lì)如青海、云南和(hé)天津等近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来(lái)融资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相(xiāng)较全国更小。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城(chéng)投债加(jiā)权平(píng)均票面利率降幅也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济(jì)复苏不及预期的背景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域信用环境，导(dǎo)致(zhì)地方(fāng)国企融(róng)资难、融(róng)资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来(lái)实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保持政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央(yāng)大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫切需要增(zēng)强城(chéng)投(tóu)债权人的持有信(xìn)心，首先要(yào)确保城投(tóu)债(zhài)不违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司(sī)能够具备低成(chéng)本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不(bù)兜底，但建议给(gěi)予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方政府白玉髓越戴越穷是真的吗，白玉髓的寓意是什么“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低(dī)债(zhài)务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如(rú)遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行(xíng)的低(dī)息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方(fāng)政府可否(fǒu)通(tōng)过(guò)出让(ràng)国有资产来(lái)偿(cháng)债方面(miàn)，也希望(wàng)中(zhōng)央(yāng)给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资委在对政(zhèng)协十三届全国委员(yuán)会第五次会(huì)议第00503号(hào)提案的答复(fù)中表示，将适时出台制度(dù)规定(dìng)及(jí)操作细则，探索国有权益份额规范化(huà)退(tuì)出(chū)的有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的(de)优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过(guò)出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地(dì)方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完(wán)全“白玉髓越戴越穷是真的吗，白玉髓的寓意是什么脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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