5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额(é)超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售(shòu)。这则小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等问(wèn)题成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨的(de)一个催化因(yīn)素就是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为(wèi)确实会(huì)成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期密集申报(bào)的国央企主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国(guó)企的(de)估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市(shì)场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题(tí)的(de)基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具(jù)以(yǐ)参与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交易活(huó)跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人(rén)工智能(néng)成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源(yuán)等(děng)前(qián)期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资(zī)所在(zài)的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年会(huì)有重(zhòng)大的(de)向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入(rù)一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常(cháng)吻(wěn)合(hé)，为在(zài)下半(bàn)年抓住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的投资(zī)机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年(nián)以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的(de)品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们(men)判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显露(lù)出不(bù)少基金在行(xíng)动(dòng)。国金证券研(yán)究所数(shù)据(jù)显示(shì)，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票(piào)总市值(zhí)比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的(de)偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港股央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的(de)股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中，不少基金公司(sī)在(zài)加大投研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研(yán)究员(yuán)过去(qù)对(duì)国央(yāng)企的固定思(sī)维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实(shí)地调(diào)研(yán)的的成果，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的(de)认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面(miàn)所(suǒ)体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的(de)具有时代特征和中国特色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用(yòng)国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一(yī)直(zhí)在发生的变(biàn)化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，万(wàn)家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定(dìng)能够抓住中特估(gū)这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)是资(zī)本市场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需要(yào)学习领(lǐng)会并(bìng)针对(duì)原(yuán)有的(de)估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确(què)该(gāi)体系的(de)框架(jià)是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非(fēi)常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的(de)基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业(yè)上(shàng)市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责(zé)任等要(yào)素(sù)对企业稳健成长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的(de)积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估值定价模型(xíng)的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用，包括(kuò)净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度(dù)等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估(gū)值思维、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横(héng)向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业(yè)价值的(de)关系。这些因素在(zài)对(duì)估(gū)值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的(de)估值体系与传(chuán)统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结论(lùn)和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言(yán)，这需要(yào)在实(shí)践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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