“现(xiàn)在的房(fáng)地(dì)产(chǎn)很难再出(chū)现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏(hào)向(xiàng)《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分(fēn)化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者(zhě)的(de)关注度(dù)从(cóng)板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是(shì)业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空间(jiān)已经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以下三个(gè)基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆率较低的(de)、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如(rú)果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷款的，房企的主要资金(jīn)来(lái)源亲爱的让你㖭我下黑来自新盘的销售。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情(qíng)况相较一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主(zhǔ)要还是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困难(nán)，所(suǒ)以整个行业出现了一(yī)个很(hěn)明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等各个方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景的(de)房企在资(zī)本(běn)市(shì)场表现相(xiāng)对较好，但没有国资(zī)背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最(zuì)后的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视企业的(de)成本(běn)优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是行(xíng)业内(nèi)的最(zuì)低水平；利润率是不(bù)是(shì)行(xíng)业内最(zuì)高的；融资成本是否是行业(yè)内最低(dī)的(de)；建安成(chéng)本是否也是业(yè)内最低(dī)的(de)；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要(yào)注意(yì)的是(shì)，能够(gòu)同时(shí)满足(zú)上述条件的房(fáng)企并(bìng)不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分房企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交(jiāo)地(dì)产、中国(guó)武夷(yí)等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道(dào)红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较(jiào)稳(wěn)健特色的国(guó)央企房企，其财务指标称得上完全健康的(de)仍是少数。而(ér)更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方国(guó)企开(kāi)始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又(yòu)进一步考(kǎo)验着(zhe)国央企(qǐ)的资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速(sù)度的张弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏(zòu)把(bǎ)握准确(què)，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的(de)预(yù)判未(wèi)来市场，以及过(guò)于激(jī)进(jìn)的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠(gāng)杆比例。而(ér)到2022年(nián)，这家(jiā)房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在(zài)一线(xiàn)城市(shì)进行大(dà)举拿(ná)地，净(jìng)负债率也由(yóu)此(cǐ)前的(de)33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年会有(yǒu)更多的楼盘入市(shì)。像这(zhè)类企(qǐ)业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另(lìng)外(wài)一(yī)半也(yě)主要集中在强二(èr)线和二(èr)线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制(zhì)地(dì)扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张的(de)民营企业的影子。虽(suī)然(rán)说(shuō)，见到机(jī)会时要出(chū)手，但(dàn)出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来(lái)的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会(huì)重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么(me)如(rú)何(hé)来衡量(liàng)一家房企的(de)扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要(yào)比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要(yào)求(qiú)不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈昊(hào)扬解释，当前(qián)房地产行业的(de)复苏(sū)速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司(sī)净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的(de)水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企(qǐ)梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对(duì)比的是，华润(rùn)置地、中国海外(wài)发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行(xíng)较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地控制了(le)公司的(de)扩张速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢(yíng)家”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看国央企(qǐ)与民营房(fáng)企，但在各维度(dù)的(de)实际表现上(shàng)，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然而然(rán)就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但(dàn)这也并不(bù)意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房企(qǐ)同样(yàng)受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新(xīn)进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中(zhōng)国回报灵(líng)活配置混合(hé)型(xíng)证券投资基金(jīn)”“全国社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有限公司(sī)就(jiù)长期持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公(gōng)司(sī)的几只产品(pǐn)合(hé)计(jì)持(chí)有滨江集(jí)团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青(qīng)睐，和(hé)其(qí)自身(shēn)的基本面表(biǎo)现存在一(yī)定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地(dì)产市场整(zhěng)体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的(de)滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)业绩表现、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年(nián)期(qī)间，滨江集(jí)团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是(shì)实(shí)现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青(qīng)铜(tóng)时代(dài)”仍能(néng)保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七(qī)成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年(nián)持续稳居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的土储(chǔ)补(b亲爱的让你㖭我下黑ǔ)充同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住(zhù)在(zài)杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭(háng)州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集团的(de)房企排(pái)名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根据中指数(shù)据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了超一(yī)倍以(yǐ)上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更是迎来(lái)多家机构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开发只是(shì)房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)上的中(zhōng)游环节，其上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游(yóu)应用行业(yè)主要包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地(dì)产开发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国(guó亲爱的让你㖭我下黑)房地产行业在进(jìn)入存量(liàng)房(fáng)时代(dài)，所以对地产(chǎn)产业链，尤其(qí)是(shì)偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为居民保(bǎo)有的(de)住房规模越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装更新的需求也会(huì)越(yuè)来越多。美国过去的(de)数据充(chōng)分说明了这一点，在(zài)新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对(duì)于(yú)地(dì)产产业链，我们相对看好和内(nèi)装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士表示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜(nà)和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别是前者在月(yuè)线连(lián)收七根(gēn)阳线的基础(chǔ)上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度(dù)报告显示，报告期(qī)内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季(jì)报的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的(de)天下(xià)，彼时包(bāo)括公(gōng)募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募(mù)的明河(hé)2016，都(dōu)在其中(zhōng)出(chū)现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的(de)房地产产业链(liàn)股票还(hái)有金地集团(tuán)和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾(céng)经风光(guāng)一时的(de)家居板块也(yě)因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢(màn)等多因素(sù)一度沉(chén)寂(jì)，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家居板块(kuài)中年内表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净(jìng)利润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广发基金(jīn)经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一季报(bào)中(zhōng)他管(guǎn)理的(de)广(guǎng)发策略优选和广发安宏(hóng)回(huí)报均(jūn)增加了持股，而这两(liǎng)只产(chǎn)品也成为(wèi)志(zhì)邦家居(jū)十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的(de)两(liǎng)只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似(shì)乎对于定制(zhì)家(jiā)居(jū)类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理的(de)全部三只产品均登(dēng)榜十大流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物(wù)业股也越来越被(bèi)机构(gòu)所青睐，不过(guò)这类(lèi)标的大多在(zài)香港上市，如何选择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述上海公募基(jī)金(jīn)经理举例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比(bǐ)是(shì)比(bǐ)较高的(de)，每年到期的合同里(lǐ)提(tí)价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚动(dòng)的大部分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价的(de)公司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容(róng)易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户没有那么满意，能做到(dào)提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司(sī)能在(zài)业内做到到期之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它(tā)的(de)定位和比较(jiào)好的(de)服(fú)务是有关系的。”他进一(yī)步强调。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 亲爱的让你㖭我下黑