5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获(huò)批(pī)发(fā)行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆(duī)上报(bào)的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的(de)，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估(gū)有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金(jīn)经理杨(yáng)振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能(néng)源(yuán)”几大主题，这样的(de)布局可以更好支(zhī)持央国(guó)企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报(bào)和(hé)发行，行情火热下(xià)将为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为投(tóu)资者提供更丰富(fù)的工具以参(cān)与到央国企投(tóu)资(zī)。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本(běn)身基本面在今(jīn)年(nián)会有重大(dà)的(de)向(xiàng)上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于(yú)煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量(liàng)的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会进入(rù)一个(gè)提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年研(yán)究(jiū)投资思(sī)路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始(shǐ)重视(shì)中特估(gū)的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一(yī)带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高(gāo)的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我们(men)判断经营成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能(néng)发生显著(zhù)正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披(pī)露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市(shì)值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季(jì)度(dù)买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色估值体系(xì)，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公司的投研(yán)，落实(shí)到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大投研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对(duì)国央企的固定思维，需(xū)要实(shí)地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要(yào)求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地(dì)调研(yán)的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思路(lù)和财务导(dǎo)向的变化，结(jié)合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面(miàn)所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此基础上构(gòu)建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不(bù)是简单套(tào)用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行(xíng)业(yè)和(hé)公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭区，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合(hé)国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展发(fā)向，更需要承担社会公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社(shè)会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目(mù)前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值(z外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭hí)评(píng)价体系，改变从以私人股东权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通用(yòng)规则，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评(píng)价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也(y外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭ě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要(yào)重视股东(dōng)、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大(dà)意义(yì)，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续增(zēng)长的盈利、科(kē)技(jì)创新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型(xíng)的科学(xué)性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构(gòu)建(jiàn)等(děng)实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估(gū)值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他(tā)认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续(xù)发展等各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值(zhí)结论和估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了更好地适(shì)应中国的市(shì)场和(hé)经(jīng)济(jì)特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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