文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同比(bǐ)多减4968亿元，这是居民存(cún)款在连续13个月同比多增(zēng)后，首次回落(luò)。

　　在过去一(yī)年多时间里，居(jū)民部门积(jī)攒了一大(dà)笔(bǐ)超额(é)储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利释放对判断经济和资(zī)本(běn)市场走(zǒu)势至关重要。这(zhè)里我们尝试回答(dá)两(liǎng)个问题(tí)。一是4月居民存(cún)款同比(bǐ)多(duō)减(jiǎn)是不(bù)是超额储蓄释放(fàng)的开(kāi)始？二是(shì)这一(yī)趋势能否延(yán)续？

　　对上述问题的(de)回答取决于存款会(huì)受到哪些(xiē)因素(sù)的影响。一般影(yǐng)响居(jū)民(mín)存款的主要有这(zhè)么(me)几种(zhǒng)行(xíng)为：可支配(pèi)收入、消费支出、金(jīn)融资产相关收支和房地产(chǎn)相关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入(rù)减少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金(jīn)融资产(chǎn)、购房增加(jiā)、提前还贷(dài)等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民少(shǎo)消费、少投资、少购房(fáng)的结果（详见《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提前(qián)还(hái)贷，但(dàn)因为(wèi)投资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大(dà)幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和(hé)理财存(cún)款化(huà)的结果。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入同比增长525元，理财存(cún)续规模相(xiāng)比于2022年末下(xià)滑2.6万(wàn)亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银(yín)行办理速度(dù)放缓(huǎn)等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住房抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支(zhī)持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前(qián)还(hái)款对存款的拖(tuō)累相比(bǐ)于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费和购(gòu)房行为(wèi)修复(fù)，其对存(cún)款的支(zhī)撑力度减弱(ruò)，一季(jì)度人均(jūn)消费支出同比增加345元（低于收(shōu)入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑(chēng)因素(女生工资多少算正常，女生工资多少算正常sù)的规模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在于理财(cái)市场(chǎng)的变(biàn)化。4月居民存款下(xià)滑可能的原(yuán)因一(yī)是(shì)居民存款理财(cái)化；二(èr)是提前还(hái)贷规(guī)模增(zēng)加。因为居民收入和(hé)消费数据不足(zú)，暂时无法判断(duàn)消费和收入(rù)在4月对存(cún)款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款回落(luò)的核心原因，4月理(lǐ)财存量规模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)区间(jiān)。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财风险(xiǎn)降低(dī)、收(shōu)益回(huí)升和存款利率下滑共同作(zuò)用的结果(guǒ)。受益于债券(quàn)市(shì)场走强，今年理财(cái)市(shì)场(chǎng)表现(xiàn)逐(zhú)步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠(dié)加这(zhè)一时期下滑(huá)的存款(kuǎn)利率，存(cún)款对居(jū)民的吸引力逐渐减弱，而理财对(duì)居(jū)民的吸引力(lì)则不(bù)断增(zēng)强。

　　从5月理财规(guī)模上(shàng)看，随(suí)着破(pò)净率进一步回落，居民还在继续增配理财产(chǎn)品(pǐn)，存款理财化趋(qū)势(shì)有望(wàng)延续。

　　提(tí)前还贷(dài)规模扩大是存(cún)款下滑的又一(yī)个原(yuán)因(yīn)。4月早偿率月(yuè)均(jūn)值相(xiāng)比于2月低(dī)点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分点(diǎn)，相比于3月(yuè)上行(xíng)1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居民加(jiā)大提前还贷(dài)力度(dù)一(yī)是因为首套房利率(lǜ)还在下降，居民提前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低(dī)首套房利(lì)率，贝壳研(yán)究院(yuàn)数据显示百城首套主流房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个(gè)BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部分积压的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会推动提(tí)前还贷规(guī)模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财(cái)市(shì)场好转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)了，且5月初这(zhè)一(yī)趋势还在(zài)延续。

　　往后(hòu)来看，理(lǐ)财市场和提前还(hái)贷在后续几个月(yuè)里或继续成(chéng)为超额存(cún)款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人(rén)均消(xiāo)费水平未(wèi)见明显改(gǎi)善或部分表明当下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有分(fēn)化且并非主要来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短期或不女生工资多少算正常，女生工资多少算正常会成为(wèi)超储的主要(yào)流向。但(dàn)是因为(wèi)按(àn)揭利率存在明(míng)显(xiǎn)利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个角(jiǎo)度(dù)来(lái)看(kàn)，主要因为少买房(fáng)、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财(cái)市场环境好转和存款利率下滑的背景下(xià)或将继续回流到(dào)理(lǐ)财(cái)市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构住户存(cún)款余(yú)额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房抵押(yā)贷(dài)款中债务人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售变动超预(yù)期(qī)，超额储蓄(xù)释放(fàng)弱于预期，理财市场波动加大

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