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　　5月11日，统计(jì)局公(gōng)布4月物价数(shù)据：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预期(qī)降(jiàng)3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化、与终端需求相(xiāng)关的服务业延(yán)续(xù)涨价

　　物价(jià)作为经济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏早期多表现相对低迷、实属常态。传统周期(qī)下(xià)，经济的周(zhōu)期(qī)性波动，主(zhǔ)要(yào)由需求端驱(qū)动，物(wù)价作为经济的(de)滞后指标，表(biǎo)现(xiàn)出明显的周期性波(bō)动。经验显(xiǎn)示，CPI等物(wù)价(jià)指标，与经济走势大体类似，一般滞后经济表(biǎo)现2个季度左右；经济复苏早(zǎo)期(qī)，CPI同比表现一度相(xiāng)对低迷，例如，2015年初(chū)、2017年初(chū)CPI同比(bǐ)在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端(duān)影响(xiǎng)和(hé)外需(xū)拖(tuō)累(lèi)部分(fēn)商品价格回落等。年初以(yǐ)来，CPI同比持续(xù)回落至(zhì)4月的0.1％，拖累主要来(lái)自于(yú)食品和非食(shí)品中(zhōng)的商品、不完(wán)全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜(cài)供给充足(zú)，价格回落成为(wèi)拖累食(shí)品(pǐn)同比自年(nián)初的(de)6.2％回落至4月的(de)0.4％；非(fēi)食品中，原油等国际(jì)定价的大宗商(shāng)品价格(gé)回落，带动交通工具用燃料(liào)等分项环比延续低于季(jì)节性，部分耐用品价格回落也(yě)有拖累、与相关原材料成本压(yā)力(lì)缓解等有(yǒu)关。

　　需求修复较早的领域(yù)、线下消费相(xiāng)关的商品和服务，在价(jià)格(gé)上(shàng)已有(yǒu)连(lián)续体现。终端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步(bù)凸显(xiǎn)，其(qí)中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他商(shāng)品(pǐn)服务(wù)同(tóng)比自年初以来明(míng)显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨(zhǎng)价(jià)，在PPI中亦有体现，例如，文教娱(yú)制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或(huò)已见底，后续或逐(zhú)步(bù)回升。线下消费活动持续改(gǎi)善等(děng)或带动内生动能逐步增强，对价格(gé)的(de)支(zhī)撑仍(réng)在逐步显(xiǎn)现。叠加(jiā)基数(shù)贡献、及部分商(shāng)品(pǐn)价格(gé)回落拖累逐步放缓等，CPI或(huò)于4月见(jiàn)底回升。

　　常规跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原(yuán)油链等拖累(lèi)延续

　　CPI涨幅明(míng)显回(huí)落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中，翘(qiào)尾因素较上(shàng)月回落0.4个百分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降(jiàng)幅收窄(zhǎi)0.2个百分点(diǎn)至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平(píng)于(yú)0.7％。分(fēn)项环(huán)比(bǐ)中，食品环比(bǐ)降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜(cài)环比拖累(lèi)明显，猪肉环比降(jiàng)幅(fú)收窄，文教娱等服务项涨价(jià)延续。食品(pǐn)环(huán)比中，鲜菜和(hé)鲜果大量(liàng)上市，价格分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪产能(néng)充足，叠加(jiā)消费淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点。非(fēi)食品环比(bǐ)中，原油价(jià)格回落拖累CPI交通通(tōng)信项(xiàng)环比延续低(dī)位、-0.4％，文教娱(yú)、其他商(shāng)品(pǐn)服务环比(bǐ)明显上涨，分(fēn)别较上月变动(dòng)0.6和0.2个百分(fēn)点(diǎn)至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产(chǎn)资料拖(tuō)累，生活(huó)资料韧性(xìng)延(yán)续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百(bǎi)分(fēn)点至-3.6％，环比由平(píng)转降至(zhì)-0.5％。大类环比中，生产资料由平转(zhuǎn)降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料和加工工业亦有走弱；生(shēng)活(huó)资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一般日用品环比由负(fù)转正，耐(nài)用(yòng)消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料链(liàn)条(tiáo)相关(guān)价格回落，与线下消费相关的中(zhōng)下游行业价格回(huí)升。4月，多(duō)数行(xíng)业环(huán)比价格回落(luò)、上(shàng)游原材(cái)料链条尤其(qí)明显。煤炭开采(cǎi)、石油加工(gōng)、燃气供应环比延续回落、降幅均在1.9个百分(fēn)点以上，汽车制造、通信(xìn)制造(zào)等部分中下游制造业价格(gé)有所回(huí)落，但文(wén)教娱制品等靠近终端制造业价格(gé)有所回升、环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫情反复。

　　证券研究(jiū)报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布(bù)时间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证券股份有限公司

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