“现在的房地(dì)产很难再出现像过(guò)去(qù)十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思(sī)睿(ruì)集(jí)团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关(guān)注度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移。上海利檀(tán)投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都已经双杀到了最底部，而(ér)且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避(bì)免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指出，需(xū)要满足以下三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关(g佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次uān)注(zhù)一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实(shí)银行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来(lái)源来(lái)自(zì)新盘的销售(shòu)。但今年新房的销售(shòu)情况相较一般。再(zài)关注一下，哪些房企能从银行拿到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还是那些有国企背(bèi)景(jǐng)的(de)房企，民营(yíng)房企相对(duì)比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业(yè)出现了一(yī)个很明(míng)显的分化，无(wú)论是在销(xiāo)售，还是融资等各(gè)个(gè)方面都非(fēi)常明显。现在有国资背景的(de)房(fáng)企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民(mín)营房(fáng)企股(gǔ)价大多表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会(huì)特别重视企(qǐ)业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债(zhài)率(lǜ)）是(shì)不(bù)是行业内的最低水平(píng)；利润率是不(bù)是行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业内最低的(de)；建安成(chéng)本(běn)是否(fǒu)也是业(yè)内(nèi)最低的；这些都是(shì)我们看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要(yào)注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光明地(dì)产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等(děng)国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健特色的国央企(qǐ)房企佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次(qǐ)，其财务指标称得(dé)上完全健康的(de)仍是少数(shù)。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚(shèn)至地(dì)方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑(yí)又(yòu)进一(yī)步考验着国央(yāng)企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企储(chǔ)备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来市场，以及过于激进(jìn)的(de)扩张拿地节奏也有可能(néng)让房企(qǐ)重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房(fáng)企进行举(jǔ)例，它(tā)从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维持(chí)在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感(gǎn)觉到机会来了，其开始在一线(xiàn)城(chéng)市进行大举拿地，净负债率(lǜ)也由(yóu)此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分(fēn)之一。与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，该房企新购入地块(kuài)也实现(xiàn)了(le)快(kuài)速的开盘利(lì)用率，预计(jì)今年(nián)会(huì)有(yǒu)更多(duō)的楼盘入(rù)市。像这类企(qǐ)业(yè)就符合“最后的(de)赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市(shì)，另外一半也(yě)主要(yào)集中在(zài)强(qiáng)二(èr)线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速(sù)度让人(rén)感觉又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得(dé)太快，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那(nà)么(me)好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么(me)如何来(lái)衡(héng)量(liàng)一家房(fáng)企的扩(kuò)张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是(shì)看(kàn)房企的(de)净负债(zhài)率水平，在我看来，这个比例(lì)如果超过(guò)60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负债(zhài)率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房(fáng)地产行业的(de)复苏速度并没(méi)有(yǒu)那(nà)么快，所以要规避公司(sī)净负债率提高到一个比较危(wēi)险的水平(píng)。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年(nián)拿(ná)地较(jiào)积极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中(zhōng)交地(dì)产、中国金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负(fù)债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负(fù)债率持续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司(sī)的扩(kuò)张速(sù)度(dù)与净负债率(lǜ)水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各(gè)维度的(de)实际表现(xiàn)上，国(guó)央(yāng)企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企的融资成(chéng)本(běn)更低，融资渠道(dào)也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融(róng)，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然(rán)就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机(jī)构更加看好国央企，但这也并不意味(wèi)着，民营(yíng)企业(yè)中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合(hé)型证券投(tóu)资基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基(jī)金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限公(gōng)司就长期持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本土房(fáng)企的(de)滨江(jiāng)集团(tuán)仍是表现(xiàn)出较强的(de)韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现(xiàn)了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣(kòu)非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布(bù)的(de)2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集(jí)团有(yǒu)近七成营收(shōu)来(lái)自杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收(shōu)比重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的土储补充同(tóng)样较(jiào)为积极，根据(jù)诸葛找房(fáng)、住(zhù)在(zài)杭州网数(shù)据(jù)显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的(de)较突出(chū)表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集(jí)中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集(jí)团发(fā)布公告(gào)表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接受(shòu)了(le)信(xìn)达(dá)证券、金鹰基金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点(diǎn)移(yí)至存量(liàng)赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅(mì)α

　　实(shí)际(jì)上房(fáng)地产开发只是(shì)房地产(chǎn)产业链上的(de)中游环(huán)节，其上游(yóu)主(zhǔ)要(yào)为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材料供应商(shāng)，而下(xià)游应用行业主要(yào)包(bāo)括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的(de)采访，房地产开(kāi)发环节(jié)与(yǔ)上游(yóu)材料(liào)端息息(xī)相关，新盘开工不(bù)足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们(men)相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模(mó)越来越大(dà)，随着时间(jiān)的增加，内装更新(xīn)的需求(qiú)也(yě)会越来越多。美国过去的数据(jù)充分(fēn)说明了(le)这一点，在(zài)新房销售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具消费的增长(zhǎng)却(què)一直都(dōu)很好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和内装(zhuāng)相(xiāng)关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙(lóng)头年内(nèi)表现(xiàn)的统计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的(de)都是来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别(bié)是前者在月线(xiàn)连(lián)收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安(ān)娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自(zì)有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报(bào)告显示(shì)，报(bào)告期(qī)内，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属于(yú)上市公司(sī)股东的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时包(bāo)括公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵动(dòng)价(jià)值(zhí)、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山(shān)。需要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两只基金(jīn)都是价值(zhí)派基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季其(qí)同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业链股票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时(shí)的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是(shì)志邦家居(jū)。同一时(shí)间段，该股年内上(shàng)涨已经(jīng)超过23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司都实(shí)现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东(dōng)来(lái)看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策略优选和广(guǎng)发(fā)安宏回报均增加(jiā)了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居十(shí)大流通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一(yī)家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产品均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股东，其也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也(yě)越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在(zài)香(xiāng)港上市，如何(hé)选择成(chéng)为(wèi)难题。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个(gè)高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是(shì)比(bǐ)较高(gāo)的，每年到期的(de)合同里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚(gǔn)动的大部分(fēn)项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的(de)公(gōng)司很少，因(yīn)为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后(hòu)面因为(wèi)保安这(zhè)些固(gù)定人(rén)员成本的(de)年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后(hòu)提(tí)价率比较高，这跟(gēn)它的(de)定位和(hé)比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他(tā)进一(yī)步(bù)强调。

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