金融界5月27日消息(xī) 近(jìn)日因为昆明国资委(wěi)的一(yī)封声明，让城投债成为(wèi)关注的焦点，当前(qián)地方债(zhài)的(de)规模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能(néng)力已经(jīng)越(yuè)来(lái)越被重视(shì)。如(rú)何(hé)如何(hé)处(chù)置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债包括地方(fāng)一般债、专项债和包括城投债在(zài)内的各(gè)种隐形债，其规模究竟有多(duō)大(dà)，尚(shàng)有(yǒu)争议，但增(zēng)长迅(xùn)猛。包括银行(xíng)、保险、基金(jīn)等在内的机构投资(zī)者是地方(fāng)债的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还(hái)是(shì)城(chéng)投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵州省政府(fǔ)发(fā)展研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身(shēn)能力已无(wú)法得到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看(kàn)来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权与事权不(bù)匹配(pèi)问(wèn)题(tí)又凸显出来(lái)。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方(fāng)政府的(de)杠(gāng)杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之间(jiān)债务余额的(de)比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融(róng)风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要(yào)保(bǎo)持。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的(de)借新还(hái)旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类(lèi)债务(wù)展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过(guò)政(zhèng)策性银行或商业(yè)银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策(cè)上(shàng)支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何(hé)处置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业公开发行的公(gōng)司债(zhài)券和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预算(suàn)法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方政府投(tóu)融资机(jī)构转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地方政府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城投债看(kàn)作由地方政府背书的高(gāo)信用等级(jí)债券。

　　因此(cǐ)城投公司通(tōng)常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设(shè)的投融资(zī)机构(gòu)，很难完全独立(lì)成为与政府无关的纯市(shì)场化的企业。城投的债务主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券融资(zī)这两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前一种(zhǒng)方(fāng)式为主，但后一种债权(quán)融资(zī)的规模(mó)也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有(yǒu)息债务快速扩张，每无菌蛋是什么，无菌蛋是什么蛋年增速均保持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年(nián)的(de)6.4万亿元(yuán)增(zēng)长了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平(píng)台发债余额(é)的增长

图(tú)片(piàn)来(lái)源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投平(píng)台实际上(shàng)已经(jīng)成(chéng)为地方债务的(de)主要体现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的(de)一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万(wàn)亿(yì)元，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但是，城投平台的(de)非标(biāo)违(wéi)约情(qíng)况时有发生，银(yín)行贷款展期、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应(yīng)确(què)保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政收入(rù)增(zēng)速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤(yóu)其对财(cái)力偏(piān)弱的(de)东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的收益率普(pǔ)遍高于东部(bù)发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省土地出让金对政府债务(wù)利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿(ná)地(dì)之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后(hòu)，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场都造成负面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被(bèi)边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云(yún)南和(hé)天津等近(jìn)几(jǐ)年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所下降，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权(quán)平均(jūn)票面(miàn)利率(lǜ)降幅也明显不(bù)如全(quán)国。

　　当前在经济复(fù)苏(sū)不及预期的背景下，投资者(zhě)的风险(xiǎn)偏好明显下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府(fǔ)应该确保城投债的按时(shí)兑付(fù)。因(yīn)为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决债务(wù)问题(tí)，反(fǎn)而会恶化(huà)区(qū)域(yù)信用环境，导致地(dì)方(fāng)国(guó)企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域(yù)经济发展的角度看(kàn)，政府部门(mén)仍需要(yào)持续举(jǔ)债来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要(yào)增强城(chéng)投债权人(rén)的持有(yǒu)信(xìn)心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意(yì)味着城投公司能够具(jù)备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁(shuí)家(jiā)抱”，意味着(zhe)对(duì)地方债(zhài)不兜底，但(dàn)建(jiàn)议给予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在(zài)政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通(tōng)过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方无菌蛋是什么，无菌蛋是什么蛋政府可否通过(guò)出让国(guó)有资(zī)产来偿债方面，也希(xī)望中央给予政策上的(de)支持。因为今年(nián)3月1日，国资(zī)委(wěi)在对政协(xié)十三届全国委员(yuán)会第五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示(shì)，将适时出台制度规定及(jí)操作(zuò)细则，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业(yè)的优(yōu)势，助力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股(gǔ)权获(huò)得收入偿(cháng)还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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