文|招商宏观张静静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计(jì)局发布4月全国规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业绩效(xiào)数据。4月份，规模(mó)以上工业企业(yè)营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工业企业利(lì)润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计(jì)同比增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然(rán)处于探(tàn)底爬坡过程中。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)增速由正转负的(de)原(yuán)因主要源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速(sù)的(de)下探幅度之深(shēn)和持续(xù)时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏(piān)长以及(jí)费(fèi)用率偏(piān)高严重制约工业(yè)企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解(jiě)数据看：1）与(yǔ)去年(nián)同期相比，工业企业经营绩效的(de)增长压力依然(rán)较大，与3月份相比(bǐ)，产成(chéng)品存(cún)货周转天数和应收账(zhàng)款平(píng)均回收期进一步增(zēng)加。2）分所有制类型来看，外商及(jí)港澳台商和私营企业利润(rùn)累计同比降(jiàng)幅(fú)出现收(shōu)窄，国有工业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业利润累计同(tóng)比降幅(fú)进一(yī)步(bù)扩(kuò)大。3）上游采选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润(rùn)增速表现较好，石油(yóu)和(hé)天(tiān)然气开采等其(qí)他行业的利润增速降(jiàng)幅依然较(jiào)大；中游原材料(liào)加工业和(hé)装备制(zhì)造业(yè)的(de)利润(rùn)增速出现明显分化(huà)，中(zhōng)游原材料加工业的利润增速均为负，是整体工业企业(yè)利润(rùn)增速的(de)主要拖累，中游装备制造业利润增速回升幅度(dù)较大，成为(wèi)整(zhěng)体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速的(de)主要拉动项。在价格(gé)水平、内部需(xū)求、外(wài)部需(xū)求(qiú)同时走弱的情况下，下(xià)游行业(yè)内部(bù)的利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言，与上个(gè)月相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工业企业利润数据已(yǐ)表现出(chū)明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号(hào)：一，营业利润累计增(zēng)速爬(p两丈等于多少米á)升(shēng)的行业(yè)进一步增多；二，营业收(shōu)入(rù)增速(sù)由负转正(zhèng)，营业利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为拉动工业企业(yè)利润增速回(huí)升的主(zhǔ)要拉动力。按当月利润增(zēng)速计算(suàn)，4月份(fèn)表现较好的(de)行业(yè)主(zhǔ)要(yào)有：汽车制(zhì)造(zào)、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和(hé)其(qí)他运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通用设备制造业、电气(qì)机械(xiè)及器材制造(zào)业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美(měi)、体育和娱乐用品制(zhì)造(zào)业、橡胶和塑(sù)料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水的生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润(rùn)累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然(rán)处于探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正转负(fù)的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润累计增(zēng)速的下探幅(fú)度之深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长(zhǎng)以及费(fèi)用率偏(piān)高严重制约工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有26个行(xíng)业的营(yíng)业利润累计增速出现(xiàn)回升，其他13个行(两丈等于多少米xíng)业的(de)营业利(lì)润累计增速均出现回落，其(qí)中回落(luò)幅度较大的行业(yè)主要(yào)是农副(fù)食品(pǐn)加(jiā)工、煤炭开采(cǎi)和洗(xǐ)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服(fú)饰等行业，回升幅度较大的行业主要是机械和设备修(xiū)理、汽车制造、通(tōng)用设备制造、橡(xiàng)胶和塑料制品等行业(yè)。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同期相比，工(gōng)业企业经(jīng)营绩效的增长(zhǎng)压力依然(rán)较大，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品存货周转天数和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企(qǐ)业累(lèi)计每(měi)百(bǎi)元营业收入中的(de)成本为85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存(cún)货(huò)周转天数为(wèi)20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收账款(kuǎn)平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增加(jiā)8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型(xíng)来看，外(wài)商(shāng)及(jí)港澳台(tái)商和私(sī)营企(qǐ)业利(lì)润累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业(yè)企业和股份制企业利(lì)润(rùn)累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月(yuè)国有(yǒu)工业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利(lì)润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营(yíng)企业和股(gǔ)份制企业同比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选(xuǎn)业中(zhōng)非(fēi)金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润增(zēng)速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然气开(kāi)采等(děng)其他行业的(de)利润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数(shù)据显示，非金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)的增(zēng)速依(yī)然(rán)为正，分(fēn)别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天然气开采、煤(méi)炭开采(cǎi)和洗(xǐ)选、黑色金属矿采(cǎi)选业(yè)、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业(yè)和装备制造(zào)业(yè)的利润增速(sù)出现明显分化。中游原材料加工(gōng)业的(de)利(lì)润(rùn)增速均为负(fù)，尽(jǐn)管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企(qǐ)业利润增速的(de)主要拖累。中游装备(bèi)制造(zào)业利润(rùn)增速回(huí)升幅度(dù)较大(dà)，成(chéng)为(wèi)整体工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航(háng)天、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造、仪(yí)器仪表制造增(zēng)幅(fú)延续上个(gè)月亮眼(yǎn)趋势(shì)，得(dé)益(yì)于国(guó)内汽车销售量的(de)提(tí)升和(hé)汽车产(chǎn)业链出(chū)口强劲(jìn)，汽车制(zhì)造业的利润增速降(jiàng)幅由负转正，此外(wài)叠(dié)加(jiā)去年(nián)同期基(jī)数较低，汽车制(zhì)造业当月利润增速高达20倍。

　　数据(jù)显示，化学原料化(huà)学制品(pǐn)跌幅扩(kuò)大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭(tàn)及燃(rán)料加工、非(fēi)金属(shǔ)矿物制品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼加工、化学纤(xiān)维制(zhì)造、金属制品、计算机通信(xìn)和电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用设备(bèi)制造(zào)、铁(tiě)路(lù)船舶航空航天、电气机械及器(qì)材制造(zào)增幅依旧(jiù)为(wèi)正，并且增速出现(xiàn)明显回升，分(fēn)别(bié)录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的是，汽车制造(zào)增幅由(yóu)负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内(nèi)部需求、外(wài)部需求同时走弱的情况(kuàng)下(xià)，下(xià)游行业内部(bù)的利润增速反弹(dàn)乏力，文教工(gōng)美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织(zhī)业、家具制(zhì)造等多个行业的(de)利润增(zēng)速(sù)跌幅放(fàng)缓，但依然(rán)为负；农(nóng)副食品(pǐn)加(jiā)工、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰等多个行业的利润(rùn)跌幅(fú)继续扩大。往后看，价格水平、内部需求、外部需求转好速度较(jiào)慢，这也意味着下游行业的利润增速向上(shàng)爬坡的节(jié)奏大概率偏(piān)缓。

　　数据显示，农副食(shí)品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造纸及(jí)纸(zhǐ)制品和(hé)医(yī)药(yào)制造(zào)跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造和印刷和记录(lù)媒介利润降幅放缓，但持续维持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落(luò)，4月(yuè)录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造利润(rùn)增速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备(bèi)修理、电力热力利润(rùn)增速相(xiāng)对较高，燃气生产和供应(yīng)利润增速降幅(fú)收(shōu)窄。其(qí)中(zhōng)机械和(hé)设(shè)备(bèi)修理利润累计增速上(shàng)升幅度(dù)较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比增速(sù)收(shōu)窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为(wèi)47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收(shōu)录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气(qì)生产和供应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前(qián)值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的(de)工(gōng)业企业利(lì)润数据已(yǐ)表现出明显(xiǎn)的探底爬(pá)坡(pō)信号：一，营(yíng)业利润累计(jì)增速爬升的行业(yè)进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由(yóu)负转正(zhèng)，营(yíng)业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有(yǒu)望(wàng)继(jì)续(xù)成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速回升的主要拉动力。汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制造(zào)业、电气(qì)机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工美(měi)、体育和娱(yú)乐用品制(zhì)造业、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应业 。

　　正如(rú)我们在(zài)《今(jīn)年工业企业利润(rùn)增速能否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于(yú)第6次工(gōng)业企业利(lì)润探(tàn)底阶段（从(cóng)2000年(nián)开始(shǐ)计算(suàn)），如果按最近两次探底历史来演绎的话(huà)，至少还要(yào)在负(fù)值区间爬坡7-8个月左右的时间(jiān)，预计(jì)工业企业(yè)利润(rùn)增速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也(yě)需等到四季度。目前(qián)我国仍面临内需增长缓慢(màn)和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产能利(lì)用率持续下(xià)滑。此外，叠(dié)加(jiā)营业成本(běn)高居不下导致的(de)内部压(yā)力，本轮工(gōng)业企业利(lì)润增速(sù)反弹(dàn)速度大(dà)概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢(huī)复(fù)力度低于预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业利润增速明显回升(shēng)——2023年4月工(gōng)业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹

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